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Zusammenfassung

In diesem Kapitel wird die allgemeine Vorgehensweise bei der Gesamt- bzw. Erfolgsbewertung 586 eines Unternehmens auf den konkreten Fall eines Versicherungsunternehmens als Bewertungsobjekt iibertragen. Zunächst werden die hierfür zur Verfügung stehenden Verfahren auf ihre Eignung zur Anwendung bei Versicherungsunternehmen untersucht (Kapitel 5.2). Als Ergebnis dieser Untersuchung soil eine Reduktion der Vielfalt der möglichen Verfahren erreicht werden. Im nächsten Schritt erfolgt die Darlegung der einzelnen Verfahrensschritte, die den Bewertungsprozeß bei einer Erfolgsbewertung kennzeichnen (Kapitel 5.3). Ein Schwerpunkt wird bei der Erläuterung der einzelnen Teilprozesse vor allem auf die Gewinnung von Informationen über das zu bewertende Versicherungsunternehmen gelegt. Diese Informationen sind u. a. erforderlich, um nachfolgend die Prognose der zukünftigen Erfolge des Unternehmens, und hierbei vor allem der freien Cash Flows (Kapitel 5.4), zu gestatten. Parallel hierzu sind des weiteren die Methoden zu untersuchen, die zur Ermittlung der erforderlichen Kapitalkosten eines Versicherungsunternehmens herangezogen werden können (Kapitel 5.5). Neben den individuellen Renditeforderungen der Eigenkapitalgeber werden hier die klassischen Kapitalkostenkonzepte sowie kapitalmarktorientierte Verfahren, wie das Capital Asset Pricing Model oder die Arbitrage Pricing Theory, dargestellt. Abschließend (Kapitel 5.6 und Kapitel 5.7) werden die entsprechenden Teilkomponenten in die Bewertungsverfahren, die fur die Erfolgsbewertung von Versicherungsunternehmen als sinnvoll erachtet werden, integriert.

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Literatur

  1. 586.
    Die Begriffe Gesamtbewertung und Erfolgsbewertung werden in dieser Arbeit synonym verwendet. Vgl. auch Kapitel 3.3.Google Scholar
  2. 587.
    Vgl. Sieben, 1994, S. 479.Google Scholar
  3. 588.
    Zu den substanzorientierten bzw. den marktorientierten Bewertungsverfahren vgl. Kapitel 6. Allenfalls die Mischverfahren spielen aufgrund ihrer mangelnden Okonomischen Fundierung keine wesentliche Rolle. Vgl. auch Kapitel 3.6.3. Zu den Nachteilen der Mischverfahren hinsichtlich der Anwendung bei Versicherungsunternehmen vgl. Fricke, 1976, S. 445–446.Google Scholar
  4. 589.
    Damit werden BewertungsanlSsse ausgeschlossen, durch die das anzuwendende Bewertungsverfahren explizit vorgegeben wird, wie zum Beispiel bei steuerlichen Anlassen. Ferner kOnnen die Eigentumsttbertragung und die in jiingerer Zeit zunehmende Verbreitung findende wertorientierte Unternehmensfilhrung als die Anlasse angesehen werden, die am haufigsten eine Bewertung auslijsen.Google Scholar
  5. 590.
    Vgl. auch Kapitel 3.5.3 und 3.5.4.Google Scholar
  6. 591.
    Vgl. Metzler, 2000, S. 221–222; Copeland/Koller/Murrin, 1998, S. 157–159.Google Scholar
  7. 592.
    Vgl. Oletzky/Schulenburg, 1998, S. 77.Google Scholar
  8. 593.
    Vgl. Oletzky, 1998, S. 94. Eine andere Ansicht vertritt METZLER, der die Anwendung der Entity-Methode postuliert. Vgl. Metzler, 2000, S. 221.Google Scholar
  9. 594.
    So konnte bei Lebensversicherungsunternehmen diskutiert werden, ob eine Auszahlung aufgrund des Ablaufs eines Lebensversicherungsvertrags Okonomisch zum Bereich der Leistungserstellung hinzuzurechnen oder als Tilgung von Fremdkapital aufzufassen ist.Google Scholar
  10. 595.
    Eine Ausnahme stellt allenfalls die Bewertung von Pensionsruckstellungen dar. Vgl. exemplarisch Loffler, 1998 und die dort angegebene Literatur.Google Scholar
  11. 596.
    Bei Bildung der jeweiligen versicherungstechnischen Riickstellungen ist zwar bekannt, dafl dem Grunde nach eine Zahlung zu leisten ist, Zeitpunkt der Zahlung, H6he der Zahlung oder beide sind jedoch noch ungewiB.Google Scholar
  12. Vgl.
    Baur, 1984, S. 131.Google Scholar
  13. 597.
    Vgl. Fricke, 1976, S. 448.Google Scholar
  14. 598.
    Zur Berechnung von Kapitalkosten fllr versicherungstechnische Riickstellungen vgl. Metzler, 2000, S. 242–266.Google Scholar
  15. 599.
    In einem von OLETZKY dargestellten Beispiel ftihrt die Uberschatzung der gewogenen Kapitalkosten um 0,1 Prozentpunkt bereits zu einer Wertminderung des Eigenkapitals von 60,5%. Vgl. Oletzky, 1998, S. 94–96; Oletzky/Schulenburg, 1998, S. 78–79.Google Scholar
  16. 600.
    Vgl. Kapitel 3.4.5.3.Google Scholar
  17. 601.
    Vgl. Dombert/Robens, 1997, S. 1696. Mit zum Teil analogen Argumenten begriinden COPELAND, KOLLER und MURRIN die Bevorzugung der Equity-Methode fiir die Bewertung von Banken. Vgl. Copeland/Koller/Murrin, 1998, S. 4 8 8–4 8 9.Google Scholar
  18. 602.
    Zur Einbettung dieser Schritte bzw. der Teilphasen einer Unternehmensbewertung in den Gesamtablauf eines Unternehmenserwerbs vgl. auch Funk, 1995, S. 496–510.Google Scholar
  19. 603.
    Vgl. Harrer/Erbacher, 1999, S. 256–258; Jansen, 1999, S. 168–169; Bergrath, 1997, S. 73–74.Google Scholar
  20. 604.
    Vgl. KUmmerli, 1999, S. 33.Google Scholar
  21. 605.
    Vgl. Berens/HofQan/Strauch, 1998, S. 132–147.Google Scholar
  22. 606.
    FUr Nicht-Lebensversicherungsunternehmen gelten diese Uberlegungen analog.Google Scholar
  23. 607.
    Bei Komposit-Versicherungsunternehmen haben sich im Rahmen risikotechnischer Spezialisierungen verschiedene Versicherungszweige herausgebildet. Kennzeichen eines Versicherungszweiges ist, daC einer Anzahl weitestgehend gleicher Risiken Versicherungsschutz gegen dieselbe Gefahr geboten wird. Vgl. Koch, P., 1988a, S. 1251.Google Scholar
  24. 608.
    Vgl. Miller, R./Lefenfeld, 1990, S. 18–8–18–13.Google Scholar
  25. 609.
    Vgl. Miller, R./Lefenfeld, 1990, S. 18–6–18–8.Google Scholar
  26. 610.
    Nach Moglichkeit sollte auch auf Wirtschaftspriiferberichte zurtickgegriffen werden, um beispielsweise zusatzliche Anhaltspunkte tiber die H6he stiller Reserven zu gewinnen, die tiber die im JahresabschluB getatigten Angaben hinausgehen. Vgl. auch Miller, R./Lefenfeld, 1990, S. 18–15.Google Scholar
  27. 611.
    Der Rtickgriff auf eine ausreichend hohe Zahl vergangener Jahresabschltisse ist notwendig, um Verzerrungen aufgrund von Zufallswerten und einmaligen auflerordentlichen Ereignissen zu eliminieren. Vgl. Geib, 1997, S. 1148.Google Scholar
  28. 612.
    Vgl. Schafer, S., 1996, S. 15. Zu Kennzahlen und Kennzahlensystemen vgl. allgemein Meyer, C., 1994; Kern, W., 1989.Google Scholar
  29. 613.
    Die gebuchten Bruttobeitrage beinhalten als wesentlichsten Bestandteil die im Geschaftsjahr fallig gewordenen Beitrage abztiglich der Versicherungssteuer. Zu den weiteren Bestandteilen und abzusetzenden Betragen vgl. § 36 RechVersV.Google Scholar
  30. 614.
    Vgl. Dombert/Robens, 1997, S. 1697. So werden die weiteren versicherungstechnischen GrOfien oftmals als Prozentwerte der Pramieneinnahmen antizipiert. Vgl. B5gle, 1996; Eichacker, 1981, S. 115–129.Google Scholar
  31. 615.
    Vgl. Trenner, 1988, S. 113.Google Scholar
  32. 616.
    Vgl. Schierenbeck/Holscher, 1998, S. 200.Google Scholar
  33. 617.
    Die wesentlichen Lebensversicherungsformen beinhalten die Risikoversicherung, die Versicherung auf den Todes- und Erlebensfall (gemischte Versicherung), die Kapitalversicherung auf festen Termin (Term-fix Versicherung), die fondsgebundenen Lebensversicherung, die Rentenversicherung sowie diverse Zusatzversicherungen. Vgl. Kurzendorfer, 1993, S. 5–12; Schwebler, 1988, S. 419–421. Die wesentlichen Versicherungsformen der Privaten Krankenversicherung umfassen die Krankheitskostenversicherung, die Krankentagegeldversicherung, die Selbstandige Krankenhaustagegeldversicherung sowie die Sonstige Selbstandige Teilversicherung. Vgl. Timmer, 1988, S. 391–392.Google Scholar
  34. 618.
    Das technische Ergebnis spiegelt den Erfolg des Versicherungsunternehmens wider, der aus dem Betreiben von Versicherungsgeschaften resultiert. Hauptbestandteile des technischen Ergebnisses sind daher Pramienertrage, Schadenaufwendungen und Betriebsaufwendungen sowie, bei Lebensversicherungsunternehmen, Kapitalanlageertrage. Vgl. Farny, 1992, S. 142. Eine Prognose des versicherungstechnischen Ergebnisses lalit sich anhand der Prognose der Parameter verdiente Beitrage fllr eigene Rechnung, Aufwendungen fur Versicherungsfalle fur eigene Rechnung, Aufwendungen fur den Versicherungsbetrieb fur eigene Rechnung und der VerSnderung der SchwankungsrUckstellung bewerkstelligen. Vgl. Mttller-Reichart, 1999, S. 1177.Google Scholar
  35. 619.
    Die verdienten Beitrdge resultieren aus der erfolgswirksamen Periodisierung der Pramien iiber die Position der Beitragsiibertrage.Google Scholar
  36. 620.
    Vgl. GDV, 1996, S. 20. Eine Untersuchung der Schadenquoten ist der Analyse von absoluten Schadenaufwendungen vorzuziehen, da damit die kiinftigen Schadenaufwendungen an die Entwicklung des Pramienvolumens gekoppelt werden konnen. Vgl. Dombert/Robens, 1997, S. 1698.Google Scholar
  37. 621.
    Zu beachten ist hier allerdings, daB zufallsbedingte Effekte nicht zu falschen Rtickschlussen iiber die Zeichnungs- und Riickversicherungspolitik ftihren dttrfen.Google Scholar
  38. 622.
    Die Bildung dieser Kennzahl ist allerdings haufig mit einem technischen Fehler behaftet. Wahrend die Schadenquote das Verhaltnis zwischen Schadenaufwand und verdienten Beitragen beschreibt, spiegelt die Kostenquote das Verhaltnis zwischen Aufwendungen ftir den Versicherungsbetrieb und den gebuchten Beitragen wider. Vgl. Miller, R./Lefenfeld, 1990, S. 18–11. Eine sinnvolle Addition der beiden Kennzahlen ist somit nur dann moglich, wenn die Differenz zwischen gebuchten und verdienten Beitragen vernachlassigbar gering ist.Google Scholar
  39. 623.
    Zu den stillen Reserven in den Bilanzpositionen von Versicherungsunternehmen vgl. Dreyer, 1998, S. 46–70.Google Scholar
  40. 624.
    Vgl. Trenner, 1988, S. 115.Google Scholar
  41. 625.
    Der Gesamtuberschufi setzt sich hierbei aus dem JahresiiberschuB und den Aufwendungen fur Beitragsriickerstattungen zusammen.Google Scholar
  42. 626.
    Vgl. Trenner, 1988, S. 117.Google Scholar
  43. 627.
    Vgl. Gessner/Zwiesler, 1996, S. 227.Google Scholar
  44. 628.
    Die Kapitalanlagearten umfassen die Positionen Grundstticke und GebSude, Anteile an verbundenen Unternehmen, Beteiligungen, festverzinsliche Wertpapiere, sonstige Wertpapiere, Hypotheken, Namensschuldverschreibungen, Schuldscheinforderungen und Darlehen sowie sonstige Kapitalanlagen. Vgl. Knauth/Kriiger, 1998, S. 36; Schmidt, H.-P., 1995, Sp. 1901–1904.Google Scholar
  45. 629.
    Vgl. § 54 und 54a VAG sowie Hohlfeld, 1998; Hohlfeld, 1995.Google Scholar
  46. 630.
    Da in diese Kennzahl auch Gewinne und Verluste aus dem Abgang von Kapitalanlagen sowie Abschreibungen auf Wertpapiere eingehen, konnen im Zeitablauf starke Schwankungen dieser Werte auftreten. Zur Glattung dieser Schwankungen bietet sich an, die Mittelwerte dieser Kennzahlen iiber mehrere vergangene Perioden zu bilden.Google Scholar
  47. 631.
    Zu den stillen Reserven in den Kapitalanlagen eines Versicherungsunternehmens vgl. Ruckle/Karst, 1999; Geib, 1997. In 1997 betrugen die Bewertungsreserven bei einzelnen Lebensversicherern bis zu 21%, bei einzelnen Sachversicherern sogar bis zu 113% der korrespondierenden Buchwerte. Vgl. o. V., 1998b, S. 337.Google Scholar
  48. 632.
    Zu den Kennzahlen vgl. auch Holz, 1999, S. 1687–1688; Farny 1992, S. 171–183.Google Scholar
  49. 633.
    Vgl. Dombert/Robens, 1997, S. 1697; Zimmermann, J., 1996, S. 355. Die Vergangenheitsdaten bilden die Ausgangsbasis fiir die Erstellung der Prognosen zuktlnftiger Unternehmenserfolge. Zum einen kfinnen durch sorgfUltige Analyse EinfluBfaktoren auf den Unternehmenserfolg festgestellt werden, zum anderen lassen sich bei ungeniigender Information Uber mOgliche zuktlnflige Entwicklungen durch direkte Fortschreibung der historischen Daten zumindest RichtgrftBen filr zukiinftige Werte bestimmen. Vgl. auch Bruns, C., 1998, S. 47–48.Google Scholar
  50. 635.
    Vgl. Thode, 1995, S. 144–145. Hierdurch lafit sich auch der sog „HockeyschlSgereffekt“ identifizieren. Dieses Phanomen charakterisiert die oftmals anzutreffende Situation, daB, trotz nachhaltig sinkender Ergebnisse in der Vergangenheit, die fUr die Bewertung relevanten Planzahlen eine deutliche Ergebnissteigerung prognostizieren. Vgl. Brans, C., 1998, S. 48; Hax, A./Majluf, 1988, S. 28.Google Scholar
  51. 636.
    Vgl. Dombert/Robens, 1997, S. 1697.Google Scholar
  52. 637.
    Prinzipiell trifft dies nicht nur fur die Prognosen bezUglich der ErfolgsgroBe zu, sondern ftir alle Variablen, die im Rahmen einer Unternehmensbewertung zu antizipieren sind.Google Scholar
  53. 638.
    Zu einem Uberblick Uber diese Verfahren vgl. Henselmann/Kniest, 1999, S. 91.Google Scholar
  54. 639.
    SACH weist in diesem Zusammenhang auf die hohe Zinssatzsensitivitat des Kapitalwertes hin, so da!3 der Ermittlung der Kapitalkosten besondere Aufmerksamkeit geschenkt werden sollte. Beispielsweise folgt aus der Veranderung des Diskontierungszinssatzes um einen Prozentpunkt bei einer Duration der Unternehmens- Cash Flows von 10 Jahren eine Veranderung des Unternehmenswertes von ca. 9%. Vgl. Sach, 1993, S. 97–98.Google Scholar
  55. 640.
    Vgl. Kapitel 3.4.Google Scholar
  56. 641.
    Vgl. Drukarczyk, 1998a, S. 246.Google Scholar
  57. 642.
    Vgl. Geib, 1998, S. 171.Google Scholar
  58. 643.
    Vgl. § 53c VAG und Kapitalausstattungs-Verordnung.Google Scholar
  59. 644.
    Vgl. Oletzky/Schulenburg, 1998, S. 72.Google Scholar
  60. 645.
    Zu den Bestandteilen der freien, unbelasteten Eigenmitteln vgl. Farny, 1995, S. 689–691.Google Scholar
  61. 646.
    Zur spartenabhSngigen Berechnung der SolvabilitStsspanne als Operationalisierung der Soll-Solvabilitat vgl. Farny, 1995, S. 682–688.Google Scholar
  62. 647.
    Zur Notwendigkeit derartiger Gewinneinbehaltungen vgl. auch Weiler, 1980, S. 123–129 sowie S. 241.Google Scholar
  63. 648.
    Unabhangig von anderen solvabilitatsbeeinflussenden Mafinahmen, ist jedoch festzustellen daB „die Versicherungsunternehmungen eine ihrem Sicherheits- und Wachstumsziel angemessene Rticklagendotierung“ planen. Helten, 1989, Sp. 2179.Google Scholar
  64. 650.
    In Anlehnung an Oletzky, 1998, S. 114.Google Scholar
  65. 651.
    Vgl. auch die Erlauterungen zur Due Diligence und zur Finanzanalyse in Abschnitt 5.3.Google Scholar
  66. 652.
    Vgl. die Ubersicht bei HShmann, 1998, S. 92.Google Scholar
  67. 653.
    Letztendlich ist bei der Wahl des Prognosezeitraums der trade-off zwischen Genauigkeit und Aussagekraft zu losen. Wird der Prognosezeitraum zu lange gewahlt, kOnnen aufgrund der zunehmenden Unsicherheit nur mehr verhaltnismaBig ungenaue und damit unzuverlassige Werte prognostiziert werden. Bei zu kurzem Ansatz des Prognosezeitraums reichen die ermittelten Werten nicht aus, um einen reprasentativen Unternehmenswert abzuleiten. Vgl. HOhmann, 1998, S. 90; Adolf/Cramer/Ollmann, 1989, S. 488.Google Scholar
  68. 654.
    Vgl. Zimmermann, J., 1996, S. 321–322.Google Scholar
  69. 655.
    Hierbei wird die Perspektive eines Prognostikers eingenommen, der keinen unmittelbar steuernden Einflufl auf die zu prognostizierenden GrOBen auslibt. Andemfalls kflnnten bestimmte Planwerte vorgegeben werden, die durch entsprechende unternehmerische Handlungen zu erreichen waren. Zum Verhaltnis zwischen Planung und Prognose vgl. auch Helten, 1981, S. 337–338.Google Scholar
  70. 656.
    Vgl. Abschnitt 5.4.3 und Abschnitt 5.4.4.Google Scholar
  71. 657.
    Vgl. Helten, 1976, S. 443.Google Scholar
  72. 658.
    Vgl. HOhmann, 1998, S. 92–93; Wildgruber, 1998, S. 168; Helten, 1981, S. 345–346. Annahmegemafi wird bei den hier vorgestellten Modellen von einer zukUnftig realisierten optimalen Geschaftspolitik ausgegangen. Damit kann im folgenden von Modellen abstrahiert werden, die bei der Prognose zukiinftiger Werte auch zukiinftige Entscheidungsspielraume des BewertungstrSgers einbeziehen. Als ein derartiges Modell wird in der Literatur, meist als Metamodell, das Entscheidungsbaummodell vorgeschlagen. Vgl. Ballwieser, 1990, S. 59 und S. 184.Google Scholar
  73. 659.
    Vgl. Hijhmann, 1998, S. 93.Google Scholar
  74. 660.
    Vgl. HOhmann, 1998, S. 93; Gerling, 1985, S. 83.Google Scholar
  75. 661.
    Eine Zeitreihe wird gebildet, indem die in der Vergangenheit zu - meist aquidistanten - Zeitpunkten beobachteten Werte einer Variablen chronologisch geordnet werden. Vgl. Fahrmeir et al., 1999, S. 525; Mttller, A., 1998, S. 60; Hoffmeister, 1997, S. 127. Sie besteht beim klassischen Dekompositions-Modell aus einem Trend, einer diesen Trend liberlagernden zyklischen Komponente, einer Saisonkomponente und einer Restkomponente. Vgl. Hoffmeister, 1997, S. 129–132; Loistl, 1994, S. 95–96; Helten, 1976, S. 444.Google Scholar
  76. 662.
    Vgl. Wildgruber, 1998, S. 170; Perridon/Steiner, M., 1997, S. 610.Google Scholar
  77. 663.
    Vgl. Gerling, 1985, S. 85. Daraus resultiert bereits ein Vorteil der Zeitreihenanalyse. Sie zeichnet sich durch ein hohes MaB an Operationalitat bei geringem Datenbedarf aus, da fur ihre Anwendung lediglich eine ausreichend lange Reihe vergangener Daten der zu prognostizierende GroBe erforderlich ist. Vgl. Gerling, 1985, S. 220.Google Scholar
  78. 664.
    Vgl. Hohmann, 1998, S. 95.Google Scholar
  79. 665.
    Vgl. Hohmann, 1998, S. 99–102.Google Scholar
  80. 666.
    Der Basiszeitraum stellt die Gesamtperiode dar, in der die Auspragungen einer GroBe zu festgelegten ZeitpunktenGoogle Scholar
  81. beo.
    bachtet und zu einer Zeitreihe kombiniert werden.Google Scholar
  82. 667.
    Ein Trend bildet die grundsatzliche Entwicklungsrichtung einer Zeitreihe ab. Vgl. Perridon/Steiner, M., 1997, S. 611. Er wird durch langfristig wirkende Ursachen bestimmt. Vgl. Hoffmeister, 1997, S. 130.Google Scholar
  83. 668.
    Fur Versicherungsunternehmen ist dieses Verfahren damit nur bedingt geeignet. Die Zahlungsstrome der Schadenversicherung werden regelmaBig von inflationaren Tendenzen beeinfluflt, so daB hier grundsatzlich ein Trend in Abhangigkeit von der Geldwertanderung zu konstatieren ist.Google Scholar
  84. 669.
    Vgl. Fahrmeir et al., 1999, S. 538; Hoffmeister, 1997, S. 135–137.Google Scholar
  85. 670.
    Vgl. Eichacker, 1981, S. 155. Beispielsweise kann ein m5glicher Wert fur die Schadenzahlungen der nachsten Periode dadurch geschatzt werden, daB ein Durchschnitt iiber die vergangenen funf Perioden gebildet wird. Der Wert fur die iibernachste Periode wird nun nicht anhand des Durchschnittes der jetzt sechs zur Verftigung stehenden Werte, sondern wiederum anhand des Durchschnitts der funf unmittelbar vorhergehenden Werte ermittelt.Google Scholar
  86. 671.
    Vgl. Helten, 1981, S. 347.Google Scholar
  87. 672.
    Damit wird die Perspektive eines hybriden Weltbildes eingenommen, nach dem neben deterministischen Elementen eben auch stochastische Faktoren fiir die Entwicklung der Prognosegrofie verantwortlich zeichnen. Vgl. Abschnitt 4.2.1.Google Scholar
  88. 673.
    Vgl. auch Helten, 1991, S. 186–190.Google Scholar
  89. 674.
    Zu den Moglichkeiten der Korrektur, wenn in der Zeitreihe negative Werte enthalten sind, vgl. Hohmann, 1998, S. 106.Google Scholar
  90. 675.
    Die Methode der kleinsten quadratischen Abweichung wahlt die Parameter a und d derart aus, daB die Summe der Abweichungsquadrate der historischen Werte von der erhaltenen Trendfunktion minimiert wird. Vgl. Hoffmeister, 1997, S. 139–142; Perridon/Steiner, M., 1997, S. 614.Google Scholar
  91. 676.
    Vgl. Hoffmeister, 1997, S. 165–170; Perridon/Steiner, M., 1997, S. 617–619.Google Scholar
  92. 677.
    Vgl. Helten, 1976, S. 444.Google Scholar
  93. 678.
    Vgl. das Beispiel bei Hohmann, 1998, S. 106–107.Google Scholar
  94. 679.
    Vgl. Hohmann, 1998, S. 94; Perridon/Steiner, M., 1997, S. 610.Google Scholar
  95. 680.
    Vgl. fiir Lebensversicherungsunternehmen hierzu Miiller, A., 1998.Google Scholar
  96. 681.
    Diese Parameter werden bei ausreichendem ErklSrungsgehalt dann auch zur Tarifierung risikoaquivalenter Pramien herangezogen.Google Scholar
  97. 682.
    Vgl. Hohmann, 1998, S. 107.Google Scholar
  98. 683.
    Vgl. Hohmann, 1998, S. 108–109. Die bekanntesten Erklarungsvariablen zur Prognose zukiinftiger Cash Flows sind die von RAPPAPORT dargelegten Werttreiber. Zu ihnen gehSren der Umsatz des Vorjahres, die Wachstumsrate des Umsatzes, die betriebliche Gewinnmarge, der Cash-Gewinnsteuersatz sowie die Zusatzinvestitionen ins Anlage- und ins UmlaufvermOgen. Vgl. BUhner, 1996, S. 392; Rappaport, 1995, S. 55–58. Auf Versicherungsunternehmen adaptiert kSnnten als Werttreiber entsprechend die Pramieneinnahmen des Vorjahres, das Pramienwachstum, die Gewinnmarge, die Netto-Kapitalanlageinvestitionen sowie die auf Cash Flows bezogenen Unternehmenssteuern fiingieren. Vgl. auch Kielholz, 2000, S. 18; Neumann, O., 1998, S. 1711. Zu einer Ubersicht tiber mOgliche Werttreiber fiir Kreditinstitute, die jedoch zum Teil auch fiir Versicherungsunternehmen anwendbar erscheinen, vgl. HOhmann, 1998, S. 110–113.Google Scholar
  99. 684.
    Vgl. Perridon/Steiner, M., 1997, S. 623.Google Scholar
  100. 685.
    Ebenso denkbar ist die Integration beobachteter time lags, d. h. y, = a • wd mit At > 0.Google Scholar
  101. 686.
    Vgl. Muller, A., 1998, S. 66–68.Google Scholar
  102. 687.
    Vgl. Gerling, 1985, S. 222.Google Scholar
  103. 688.
    Vgl. Perridon/Steiner, M, 1997, S. 610.Google Scholar
  104. 689.
    Zu weiteren qualitative Prognoseverfahren vgl. Miiller-Reichart, 1999, S. 1177–1179. Ausgeschlossen von der Betrachtung bleiben hier die Simulationsverfahren. Diese werden meist nicht als eigenstandiges Prognoseverfahren, sondern als Technik zur Aggregation der aus den Einzelprognosen gewonnenen Daten angesehen. Vgl. Wildgruber, 1998, S. 169; Bretzke, 1975, S. 206. Zum Simulationsverfahren in der Unternehmensbewertung vgl. Ballwieser, 1990, S. 46–52; Gerling, 1985, S. 95–99; Coenenberg, 1970 bzw. allgemein Hertz, 1964.Google Scholar
  105. 690.
    Vgl. Gerling, 1985, S. 219–220.Google Scholar
  106. 691.
    Vgl. Wildgruber, 1998, S. 252.Google Scholar
  107. 692.
    Zu Kreativitatstechniken vgl. allgemein Schlicksupp, 1995 oder Schlicksupp, 1989.Google Scholar
  108. 693.
    Vgl. Gerling, 1985, S. 83.Google Scholar
  109. 694.
    Vgl. Wildgruber, 1998, S. 254; Perridon/Steiner, M., 1997, S. 611; Helten, 1976, S. 443–444.Google Scholar
  110. 695.
    So kann beispielsweise der Effekt einer Meinungsfiihrerschaft eliminiert werden, der aufgrund rhetorischer Fahigkeiten oder dem Ansehen einer Person zustande kommt und Auswirkungen auf die Prognosen anderer Teilnehmer ausUbt. Vgl. Wildgruber, 1998, S. 255–256.Google Scholar
  111. 696.
    Vgl. Wildgruber, 1998, S. 257.Google Scholar
  112. 697.
    Diese Strukturierung beinhaltet Vorgaben sachlicher, zeitlicher und geographischer Natur. Als Untersuchungsbereiche kOnnen z. B. technologische, gesamtwirtschaflliche, soziodemographische oder rechtliche Entwicklungen gewahlt werden. Vgl. Wildgruber, 1998, S. 258–259.Google Scholar
  113. 698.
    Vgl. Geib, 1996, S. 172–174; Farny, 1995, S. 669–672; Eichacker, 1981, S. 34; Dassow, 1979, S. 132–133.Google Scholar
  114. 699.
    Vgl. Wagner, F., 1994, S. 151.Google Scholar
  115. 700.
    Vgl. Wagner, F., 1994, S. 151–152.Google Scholar
  116. 701.
    Vgl. Geib, 1998, S. 186–187; Meyer, L., 1975, S. 159; Steffen, 1970, S. 68. Zur Kategorisierung der jeweiligen Zahlungen in die Bereiche Betriebstatigkeit, Investitionstatigkeit und Finanzierungstatigkeit vgl. Fickert/Sieber, 1992, S. 5601–602.Google Scholar
  117. 702.
    Vgl. Meyer, L., 1975, S. 167.Google Scholar
  118. 703.
    Vgl. Eichacker, 1981, S. 33–35. Prinzipiell ist der Charakter der Pramieneinzahlungen aufgrund deren Vorauszahlung ambivalent. Ein Teil entspricht dem erfolgswirksamen Pendant der in der Einzahlungsperiode erbrachten Leistung. Der Restbetrag in HOhe des Wertes der erst in der Folgeperiode erbrachten Leistung stellt zunachst Fremdkapital dar, das dann kontinuierlich in Ertrage umgewandelt wird. Vgl. Meyer, L., 1975, S. 160. Vgl. hierzu auch Baur, 1984, S. 64–65.Google Scholar
  119. 704.
    Die Bruttopramie setzt sich aus den Bestandteilen Risikopramie (= Nettorisikopramie + Sicherheitszuschlag), Betriebskostenzuschlag, und Gewinnzuschlag sowie einem Abschlag fiir vorweggenommene Kapitalanlageertrage (= Cash-Flow-Underwriting) zusammen. Vgl. Helten, 1991, S. 190; Karten, 1991, S. 240, Albrecht, P./Lippe, 1988, S. 526. Die Versicherungssteuer und die Feuerschutzsteuer werden als durchlaufende Positionen nicht betrachtet.Google Scholar
  120. 705.
    Diese Nebenleistungen entsprechen Deckungsbeitragen fur bestimmte Betriebskosten, wie zum Beispiel eine Gebtihr fur die Ausfertigung von Versicherungsscheinen, Mahngebiihren oder Gebtihren fiir die Ausstellung eines Ersatz-Versicherungsscheins. Vgl. Engelander, 1998, S. 53–54; Farny, 1995, S. 48; Baumann, 1988a, S. 533.Google Scholar
  121. 706.
    Vgl. Meyer, L., 1975, S. 160; Steffen, 1970, S. 72.Google Scholar
  122. 707.
    Zu einer weiterfuhrenden Beschreibung der Pramieneinzahlungen hinsichtlich der Merkmale Art, Teile, Hohe und Zeitpunkt vgl. Steffen, 1970, S. 73–82.Google Scholar
  123. 708.
    Vgl. Eichacker, 1981, S. 36.Google Scholar
  124. 709.
    Vgl. Dassow, 1979, S. 184. Die laufenden Pramieneinzahlungen sind entsprechend um bestimmte, aus vergangenen Stornoquoten abgeleitete Prozentsatze zu reduzieren. Hierzu kOnnen die fiir die Lebensversicherung und fiir die Private Krankenversicherung unternehmensindividuell erstellten Stornotafeln herangezogen werden. Vgl. Wolfsdorf, 1986, S. 257–258 und S. 438–439.Google Scholar
  125. 710.
    Vgl. Steffen, 1970, S. 77. Zur Prognose der VerSnderung der Nachfrage nach Lebensversicherungsprodukten in Abhangigkeit von der Entwicklung konjunktureller Rahmenbedingungen vgl. beispielsweise Muller, A., 1998.Google Scholar
  126. 711.
    Vgl. Richter, H., 1994, S. 1468.Google Scholar
  127. 712.
    Vgl. Eichacker, 1981, S. 37. Idealerweise werden sowohl die AnpassungshOhen als auch die Anpassungszeitpunkte antizipiert. Probleme ergeben sich hier beispielsweise hinsichtlich der Schatzung von absatzpolitisch motiviert unterlassenen oder zeitlich verzijgerten Anpassungen.Google Scholar
  128. 713.
    Vgl. Richter, H., 1994, S. 1468. Die zukiinftigen Pramieneinzahlungen werden daher meist aus der Absatzplanung abgeleitet, wobei pramienbeeinflussende Effekte aufgrund von Stornos und Beitragsanpassungen mit einzubeziehen sind. Vgl. B6gle, 1996.Google Scholar
  129. 714.
    Vgl. Farny, 1995, S. 671.Google Scholar
  130. 715.
    Vgl. Meyer, L., 1975, S. 160.Google Scholar
  131. 716.
    Vgl. Dassow, 1979, S. 233.Google Scholar
  132. 717.
    Vgl. Eichacker, 1981, S. 61.Google Scholar
  133. 718.
    Hier sind sowohl borsennotierte Wertpapiere, wie zum Beispiel Inhaberschuldverschreibungen, als auch nicht borsennotierte Wertpapiere, wie beispielsweise Namensschuldverschreibungen enthalten.Google Scholar
  134. 882.
    Vgl. Pfingsten, 1998, S. 100; Gomez/Weber, B., 1989, S. 32.Google Scholar
  135. 883.
    Vgl. Uhlir/ Steiner, P., 1994, S. 157.Google Scholar
  136. 884.
    Vgl. Copeland/Koller/Murrin, 1998, S. 277; Weber, M./Schiereck, 1993, S. 141.Google Scholar
  137. 885.
    Zur Duration allgemein vgl. May, 1999; Knoll, 1998; Steiner, M./Bruns, Ch., 1995, S. 242–246; Kruschwitz/SchSbel, 1986; Rudolph/Wondrak, 1986, S. 338–339; Rudolph, 1981.Google Scholar
  138. 886.
    Vgl. Copeland/Koller/Murrin, 1998, S. 278–279; Weber, M./Schiereck, 1993, S. 141;Google Scholar
  139. 887.
    Vgl. Unzeitig/KOthner, 1995, S. 92; Bimberg, 1993, S. 104.Google Scholar
  140. 888.
    Vgl. Deutsches Aktieninstitut, 1999, S. 9–10.Google Scholar
  141. 889.
    Vgl. Steiner, M./Bruns, Ch., 1995, S. 235; Wilhelm, 1995, Sp. 2052.Google Scholar
  142. 890.
    Vgl. Eurex Communications, 2000, S. 16–25.Google Scholar
  143. 891.
    Vgl. Steiner, M./Bruns, Ch., 1995, S. 236.Google Scholar
  144. 892.
    Vgl. Weber, M./Schiereck, 1993, S. 142. Zur Zusammensetzung des Marktportfolios vgl. Steiner, M./Kleeberg, 1991, S. 174.Google Scholar
  145. 893.
    vgl. Deutsches Aktieninstitut, 1999, S. 20–22.Google Scholar
  146. 894.
    Vgl. De May, 2000, S. 30; Oletzky, 1998, S. 136.Google Scholar
  147. 895.
    Albrecht, T., 1997, S. 575.Google Scholar
  148. 896.
    vgl. Deutsches Aktieninstitut, 1999, S. 33–103.Google Scholar
  149. 897.
    Zum Aktienindex des statistischen Bundesamtes vgl. Bimberg, 1993, S. 28–54; Weber/Schiereck, 1993, S. 142.Google Scholar
  150. 898.
    Vgl. Bimberg, 1993, S. 96. Vgl. hierzu auch Albrecht, T., 1997, S. 568–570.Google Scholar
  151. 899.
    vgl. Copeland/Koller/Murrin, 1998, S. 279–282; Vgl. Albrecht, T., 1997, S. 573–574.Google Scholar
  152. 900.
    Vgl. Stehle/Hartmond, 1991, S. 401–403.Google Scholar
  153. 901.
    Vgl. Deutsches Aktieninstitut, 1999, S. 12; Conen/Vath, 1993, S. 643.Google Scholar
  154. 902.
    Vgl. Stehle, 1999, S. 13. vgl. Stehle, 1999, S. 19.Google Scholar
  155. 904.
    Vgl. Cummins/Lamm-Tennant, 1994, S. 194–199.Google Scholar
  156. 905.
    Vgl. Schulze, 1994, S. 71; Rudolph, 1986b, S. 894.Google Scholar
  157. 906.
    In Anlehnung an Pfingsten, 1998, S. 101.Google Scholar
  158. 907.
    Vgl. Schmidbauer, 2000, S. 157. Vgl. hierzu auch Elton/Gruber, 1995, S. 141–148; Blume, 1975; Klemkosky/Martin, 1975; Vasicek, 1973.Google Scholar
  159. 908.
    Zum Single-Index-Modell vgl. Steiner, M./Bruns, Ch., 1995, S. 11–15; Sharpe, 1963.Google Scholar
  160. 909.
    Vgl. Elton/Gruber, 1995, S. 138–140; Ehrhardt, 1994, S. 52–53.Google Scholar
  161. 910.
    Vgl. Daves/Ehrhardt/Kunkel, 1995, S. 8.Google Scholar
  162. 911.
    vgl. hierzu Kielholz, 2000, S. 13.Google Scholar
  163. 912.
    Vgl. Copeland/Koller/Murrin, 1998, S. 282–283.Google Scholar
  164. 913.
    Vgl. OnVista AG, 1999. Die Werte wurden zum 6.12.1999 auf 250 Tage-Basis ermittelt. Zu den Streubesitzquoten vgl. Held, 1999, S. 117; Verlag Hoppenstedt, 1999.Google Scholar
  165. 914.
    Vgl. Oletzky, 1998, S. 149.Google Scholar
  166. 915.
    Vgl. Freygang, 1993, S. 253–258; Weber, M./Schiereck, 1993, S. 145; Coenenberg/Sautter, 1988, S. 706.Google Scholar
  167. 916.
    Vgl. Freygang, 1993, S. 259–261.Google Scholar
  168. 917.
    Vgl. Ehrhardt, 1994, S. 104–107.Google Scholar
  169. 918.
    Vgl. Oletzky, 1998, S. 147.Google Scholar
  170. 919.
    Vgl. Oletzky, 1998, S. 147; Freygang, 1993, S. 26–267. Vgl. hierzu auch grundlegend Hamada, 1972.Google Scholar
  171. 920.
    Vgl. Copeland/Roller/Murrin, 1998, S. 347; Drukarczyk, 1998a, S. 260; Ehrhardt, 1994, S. 116.Google Scholar
  172. 921.
    Vgl. Fuller/Kerr, 1981, S. 998–1004.Google Scholar
  173. 923.
    Vgl. Oletzky, 1998, S. 150–154.Google Scholar
  174. 924.
    Vgl. Copeland/Koller/Murrin, 1998, S. 347–348.Google Scholar
  175. 925.
    Vgl. Oletzky, 1998, S. 151–152.Google Scholar
  176. 926.
    Oletzky, 1998, S. 153.Google Scholar
  177. 927.
    Vgl. Kielholz, 2000, S. 11.Google Scholar
  178. 928.
    Vgl. Kielholz, 2000, S. 12.Google Scholar
  179. 929.
    Vgl. Uhlir/Steiner, P., 1994, S. 195;Google Scholar
  180. 930.
    Vgl. Radcliffe, 1997, S. 294;Google Scholar
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    Vgl. Steiner, M./Nowak, T., 1994, S. 348;Google Scholar
  182. Uhl.
    ir/Steiner, P., 1994, S. 170; Ingersoll, 1987, S. 166.Google Scholar
  183. 934.
    Vgl. Ross, 1977b, S. 194–201; Ross, 1976.Google Scholar
  184. 935.
    Vgl. Megginson, 1997, S. 123. Zu einem Uberblick iiber weitere APT-Versionen vgl. Lockert, 1998, S. 78.Google Scholar
  185. 936.
    Vgl. Elton/Gruber, 1995, S. 369; Haugen, 1990, S. 257.Google Scholar
  186. 937.
    Vgl. Grinblatt/Titman, 1998, S. 216;Google Scholar
  187. 938.
    Vgl. Steiner, M./Bruns, Ch., 1995, S. 26; Uhlir/Steiner, P., 1994, S. 196.Google Scholar
  188. 939.
    Vgl. Elton/Gruber, 1995, S. 372–373; Uhlir/Steiner, P, 1994, S. 196–197.Google Scholar
  189. 940.
    Vgl. Steiner, M./Bruns, Ch., 1995, S. 26.Google Scholar
  190. 942.
    Zur exakten Herleitung vgl. Sharpe/Alexander/Bailey, 1995, S. 328–331;Google Scholar
  191. 943.
    Vgl. Sharpe/Alexander/Bailey, 1995, S. 332;Google Scholar
  192. 944.
    Vgl. Steiner, M./Bruns, Ch., 1995, S. 28; Ehrhardt, 1994, S. 89.Google Scholar
  193. 945.
    Vgl. Steiner, M./Nowak, T., 1995Google Scholar
  194. 946.
    Vgl. Steiner, M. /Nowak, T., 1995, Sp. 1441.Google Scholar
  195. 947.
    Vgl. Ehrhardt, 1994, S. 90.Google Scholar
  196. 948.
    Vgl. Ehrhardt, 1994, S. 90–91.Google Scholar
  197. 949.
    Vgl. Grinblatt/Titman, 1998, S. 226–227;Google Scholar
  198. 950.
    Vgl. Huttner/Runciman/Holliday, 1999, S.Google Scholar
  199. 951.
    Vgl. Huttner/Runciman/Holliday, 1999, S. 3.Google Scholar
  200. 952.
    Vgl. Doherty/Garven, 1995, S. 386.Google Scholar
  201. 954.
    Vgl. Holsboer, 2000, S. 41–44.Google Scholar
  202. 955.
    Vgl. Huttner/Runciman/Holliday, 1999, S. 3.Google Scholar
  203. 956.
    Vgl. Cummins/Lamm-Tennant, 1994.Google Scholar
  204. 957.
    Vgl. Copeland/Koller/Murrin, 1998, S. 287.Google Scholar
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    Vgl. Mandl/Rabel, 1997, S. 147–148.Google Scholar
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    Vgl. hierzu Hachmeister, 1996a, S. 253.Google Scholar
  207. 960.
    Vgl. hierzu ausfiihrlich Siepe, 1998, S. 28–29 und Siepe, 1997.Google Scholar
  208. 964.
    Vgl. WUstenrot & WUrttembergische 1999, S. 93.Google Scholar
  209. 965.
    Vgl. Neumann, O., 1998, S. 1709.Google Scholar
  210. 966.
    Vgl. Dombert/Robens, 1997, S. 1697.Google Scholar
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    Vgl. Richter, H., 1994, S. 1462.Google Scholar
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    Vgl. WUstenrot & Wurttembergische AG, 1999, S. 93; Neumann, O., 1998, S. 1710.Google Scholar
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    Vgl. Richter, H., 1994, S. 1472.Google Scholar

Copyright information

© Springer Fachmedien Wiesbaden 2000

Authors and Affiliations

  • Thomas Hartung

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