Zusammenfassung
Mit diesem Kapitel beginnt der theoretische Teil des vorliegenden Forschungsbeitrags, der sich in vier Sektionen untergliedert. Im ersten Schritt geht es um die inhaltliche Ausgangsbasis, bevor im zweiten Schritt der theoretische Bezugsrahmen aufgezogen wird.
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Notes
- 1.
Eine umfassendere Betrachtung der historischen Entwicklung des Begriffes Venture Capital nehmen u. a. LEOPOLD, G. ET AL. (2001) oder VATER, D. (2003), S. 13ff. vor.
- 2.
Eine Zusammenstellung englischsprachiger Definitionen von Venture Capital findet sich bei MAULA, M. V. J. (2001), S. 7ff.
- 3.
Vgl. BADER, H. (1996), S. 10f. oder RUDOLPH, B./FISCHER, C. (2000), S. 49.
- 4.
Da diese Private-Equity-Strategien von Venture-Capital-Firmen nicht verfolgt werden, finden sie im weiteren Verlauf der Dissertation auch keine Beachtung. Der interessierte Leser sei für Definitionen dieser Begrifflichkeiten daher auf die Arbeit von REICHARDT (2005) verwiesen. Siehe REICHARDT, B. (2005), S. 32.
- 5.
Vgl. VATER, D. (2003), S. 16f.
- 6.
Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 19.
- 7.
Vgl. MATZ, C. (2002) zur Erläuterung von Venture Capital i. w. S.
- 8.
Vgl. VATER, D. (2003), S. 13ff.
- 9.
Vgl. PAFFENHOLZ, G. (2004), S. 9.
- 10.
Vgl. BVK; GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2004).
- 11.
Darüber hinaus erheben VC-Managementgesellschaften eine Management Fee in Abhängigkeit vom investierten Kapital. Vgl. auch Fußnote 69.
- 12.
Vgl. hierzu auch Abschnitt 3.1.6.
- 13.
Für eine Definition von Corporate Venturing vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 22, 35.
- 14.
Vgl. die Ausführungen von SCHEFCZYK (2004) zu Quasifonds. Ibid., S. 23f.
- 15.
Diese als Investoren auftretenden Individuen verfügen typischerweise über ein beträchtliches Privatvermögen, persönliche Qualifikationen und relevantes betriebswirtschaftliches bzw. technisches Know-how sowie ein umfangreiches Kontaktnetzwerk zu wichtigen Entscheidungsträgern und Institutionen. Sie beteiligen sich ausschließlich an nicht börsennotierten Unternehmen und haben eine ausgeprägte regionale Präferenz bei ihren Engagements. Da Business Angels außerdem auf ihre Anonymität bedacht sind, ist das von ihnen repräsentierte Segment des VC-Marktes durch eine geringe Transparenz sowie einen niedrigen Organisations- und Institutionalisierungsgrad charakterisiert. Daher wird in diesem Zusammenhang auch vom informellen Venture-Capital-Markt gesprochen.
- 16.
Vgl. LESSAT, V. ET AL. (1999), S. 94.
- 17.
Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 24ff.
- 18.
„A general rule for the breakdown of returns among VC company investments is 40% will be complete losses, 30% will be ‘living dead’, with the remaining 30% generating substantial returns on the original investment. The big winners yield 10 or more times the original investment.” www.investorhome.com.
- 19.
Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 25f.
- 20.
Im Extremfall handelt es sich um einen Blind Pool, bei dem risikobereite Investoren Kapital bereitstellen, ohne zu wissen, in welche Unternehmen dies fließen wird. Vgl. ZEMKE, I. (1995), S. 107.
- 21.
Üblicherweise stehen der Managementgesellschaft ca. 20% des resultierenden Kapitalgewinns als Leistungsprämie zu; der Rest fällt an die Investoren und stellt deren Rendite auf das Investment dar. Durch diese Regelung und eine zumeist einprozentige Beteiligung des Managements am Fonds soll sichergestellt werden, dass Fondsmanagement und Investoren gleichgerichtete Interessen verfolgen und die VCG als Agent des Kapitalgebers (Prinzipal) ihr Handeln stets an einer Maximierung des Investornutzens ausrichtet. Zur Deckung laufender Aufwendungen erhebt der Fonds darüber hinaus eine jährliche Managementgebühr in einer Größenordnung von 1,25 bis 2,5% des Fondsvolumens. Vgl. BADER, H. (1996), S. 155.
- 22.
Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 27f. zu den Möglichkeiten der Vertragsgestaltung sowie den damit verbundenen Vor- und Nachteilen.
- 23.
Vgl. Ibid., S. 20f.
- 24.
Vgl. SAHLMAN, W. A. (1990), S. 489.
- 25.
Vgl. PANKOTSCH, F. (2005), S. 93ff.
- 26.
Vgl. MACMILLAN, I. C. ET AL. (1989), S. 27f. ELANGO, B. ET AL. (1995) bezeichnen die drei von ihnen identifizierten Gruppen als Inactive, Active Advice-giver und Hands-on (vgl. ebenda, S. 168). Mit dem Intensitätsniveau der erbrachten Unterstützungsleistungen variieren dabei auch deren Inhalte. Bei geringem Engagement reduziert sich die Hilfestellung i. d. R. auf strategische Fragestellungen.
- 27.
Vgl. PANKOTSCH, F. (2005), S. 110ff.
- 28.
Bei bedingt-abhängigen Fonds-Gesellschaften verfügt mindestens ein Gesellschafter über 20–50% der Anteile. Vgl. BVK (2007), S. 42.
- 29.
Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001) und MASON, C. M./HARRISON, R. T. (2002).
- 30.
Die bekanntesten Regionen sind das Silicon Valley an der San Francisco Bay, die Route 128 bei Boston und New York City. Vgl. hierzu auch SORENSON, O./STUART, T. E. (2001); POWELL, W. W. ET AL. (2001); FLORIDA, R. L. ET AL. (1991).
- 31.
Vgl. MASON, C. M./HARRISON, R. T. (2002); MARTIN, R. ET AL. (2005).
- 32.
Vgl. FRITSCH, M./SCHILDER, D. (2006).
- 33.
Vgl. GORMAN, M./SAHLMAN, W. A. (1989); MACMILLAN, I. C. ET AL. (1989); SAPIENZA, H. J. (1992); ELANGO, B. ET AL. (1995).
- 34.
Eine gute Verfassung der Kapitalmärkte und speziell der Märkte für Neuemissionen, Initial Public Offerings (IPOs), ermöglicht investierten VCG viel versprechende Beteiligungen an der Börse zu platzieren und damit in der Regel weit überdurchschnittliche Renditen auf das eingesetzte Kapital zu erwirtschaften. Eine große Zahl erfolgreicher IPOs resultiert ihrerseits in einer guten Performance der VC-Fonds und trägt außerdem zur guten Reputation herausragender VC-Firmen bei.
- 35.
Vgl. hierzu BYGRAVE, W. D./TIMMONS, J. A. (1992), S. 5ff.
- 36.
Vgl. PICHOTTA, A. (1990), S. 35ff.
- 37.
Vgl. STUART, R. W./ABETTI, P. A. (1990), S. 151ff.
- 38.
Mit einem Letter of Intent erklären die Parteien ihre Absicht, einen Vertrag abzuschließen. Im Venture-Capital-Kontext enthält der LoI zum einen die Grundbedingungen für Einstieg und künftige Zusammenarbeit, Grundsätze der Unternehmensbewertung sowie Angaben zum weiteren Vorgehen. Zum anderen erlegt er dem VC-Geber einerseits eine Geheimhaltungspflicht auf, räumt ihm aber andererseits eine zeitlich begrenzte Exklusivität für die folgende Beteiligungsprüfung ein.
- 39.
Vgl. GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2000), S. 29ff. zum Thema Verhandlung der Beteiligungskonditionen.
- 40.
Bei einer Liquidation Preference handelt es sich um ein Agreement, nach dem die Begünstigten, i. d. R. die Eigenkapitalinvestoren, im Falle einer Liquidation oder eines Verkaufs der Beteiligung eine bevorrechtigte Zuteilung der Erlöse erfahren. Vgl. HOFFMANN, R./HÖLZLE, A. W. (2003).
- 41.
Vgl. MACMILLAN, I. C. ET AL. (1989), S. 28ff.
- 42.
Vgl. Ibid., S. 27ff.
- 43.
Vgl. BVK-Statistiken.
- 44.
Als weiterführende Literatur zu Vorbereitung und Ablauf der unterschiedlichen Exit-Optionen sei auf ECKERMANN, M. (2006), S. 74ff., PAFFENHOLZ, G. (2004), S. 107ff. oder PRESTER, M. (2002), S. 67ff. verwiesen.
- 45.
In seltenen Fällen wird in den USA eine Verlängerung der Dauer von 10 auf maximal 12 Jahre beantragt und umgesetzt.
- 46.
Vgl. PANKOTSCH, F. (2005), S. 18ff.
- 47.
Vgl. NATHUSIUS, K. (2001), S. 55ff.; MATZ, C. (2002), S. 10ff.; VATER, D. (2003), S. 48ff.; SCHEFCZYK, M. (2004), S. 42ff.
- 48.
Entspricht der Seed/Start-up-Phase in der VentureXpert-Terminologie (vgl. Anhang A.2).
- 49.
Korrespondiert mit der Early Stage-Phase (vgl. Anhang A.2).
- 50.
In den Phasenmodellen anderer Autoren bildet die Markteinführung hingegen den Abschluss der Early Stage-Phase. Vgl. z. B. NATHUSIUS, K. (2001), S. 55ff.; MATZ, C. (2002), S. 10ff.; VATER, D. (2003), S. 48ff.
- 51.
Vgl. die Ausführungen von PORTER, M. E. (1980) zu den alternativen generischen Strategien der Kostenführerschaft (Cost Leadership Strategy), der Differenzierung (Differentiation Strategy) und der Segmentierung (Segmentation Strategy).
- 52.
Mögliche Vektoren des Unternehmenswachstums sind Erweiterung von Produkt- und Dienstleistungspalette, Ausweitung des geographischen Aktionsradius, Erschließung weiterer Kundensegmente, Nutzung zusätzlicher/anderer Vertriebskanäle, Aufbau neuer Geschäftsfelder oder Erhöhung der Wertschöpfungstiefe. Vgl. ZOOK, C. (2004).
- 53.
Größere Spätphasenfinanzierungen werden dabei vielfach als Private Equity bezeichnet.
- 54.
Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 41f.
- 55.
Vgl. VATER, D. (2003), S. 53f.
- 56.
Laut BVK liegt ein LBO vor, wenn das Management weniger als 10% des Eigenkapitals hält. Vgl. BVK (2007), S. 43.
- 57.
Vgl. WITT, P./BRACHTENDORF, G. (2002), S. 681ff.
- 58.
Etymologisch lässt sich der Begriff Syndikat auf das griechische Substantiv o \(\sigma uv\delta lko\zeta\) zurückführen, das mit Sachwalter übersetzt werden kann. Die Wortbestandteile \(\sigma uv\left( { = mit,zusammen} \right)\) (= mit, zusammen) und \(\eta \delta lk\eta \left( { = das\quad {\mathop{\rm Re}\nolimits} cht,die\quad Weisung} \right)\) (= das Recht, die Weisung) bringen in Kombination folglich den Gedanken der Vertretung zum Ausdruck. Vgl. GEMOLL, W. (1979), S. 217, 706, 711.
- 59.
WÖHE (2000) definiert ein Syndikat als „die am straffsten organisierte Kartellform“. WÖHE, G. (2000), S. 313.
- 60.
Vgl. hierzu auch NATHUSIUS, E. (2005), S. 34ff.
- 61.
ENCYCLOPÆDIA BRITANNICA (1971), S. 2319.
- 62.
WILSON, R. (1968), S. 119.
- 63.
Vgl. PAUSENBERGER, E. (1989), S. 624 als Beispiel einer frühen Arbeit zur Kooperationsforschung.
- 64.
Vgl. TRÖNDLE, D. (1987), S. 29.
- 65.
In den USA spielen Mediensyndikate als Kooperationen wirtschaftlich meist unabhängiger, regional fokussierter Fernseh- oder Radiostationen eine bedeutende Rolle. Durch eine Zusammenarbeit primär in Einkauf und Produktion kompensieren sie Größennachteile gegenüber den bundesweit aufgestellten Networks und können gleichzeitig ihre regionalen Kompetenzen ausspielen.
- 66.
Die Begrifflichkeiten werden in diesem Zusammenhang weitgehend synonym verwendet.
- 67.
Vgl. Großkredit- und Millionenkreditverordnung (GroMiKV) des Kreditwesengesetzes (KWG).
- 68.
Vgl. BRUNNER, A./KRAHNEN, J. P. (2001).
- 69.
Vgl. ACHLEITNER, A.-K. (2002), S. 523f.
- 70.
Vgl. zu diesem Themenfeld auch NATHUSIUS, E. (2005).
- 71.
„There are two possible definitions of syndication […]. The narrow definition is that syndication occurs when two venture capitalists make investments simultaneously. The broader definition allows investments to count as syndicated investments regardless of whether the investments occurred at the same or different times.” BRANDER, J. A. ET AL. (2002), S. 439.
- 72.
Vgl. JÄÄSKELÄINEN, M. (2001), S. 5; RAUEISER, T. (2007), S. 35.
- 73.
Vgl. WEITNAUER, W. (2007), S. 13.
- 74.
Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 19.
- 75.
Vgl. WEITNAUER, W. (2007), S. 13.
- 76.
Vgl. LOCKETT, A./WRIGHT, M. (1999), S. 307.
- 77.
Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 36; WRIGHT, M./ROBBIE, K. (1998), S. 534.
- 78.
Vgl. RAUEISER, T. (2007), S. 116.
- 79.
In Extremfällen kann die Syndikatsbildung entweder dem gesamten VC-Prozess vorgelagert sein oder aber im Rahmen einer späteren Finanzierungsrunde in der Implementierungs- und Managementphase erfolgen. Vgl. Ibid., S. 116f.
- 80.
Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 30ff. zu den Analogien zwischen Syndikat und strategischer Allianz.
- 81.
Die Erstellung eines solchen Stärken-/Schwächen-Profils der eigenen VCG erfolgt im Rahmen der so genannten Ressourcenanalyse. Vgl. Ibid., S. 37; SCHWERK, A. (2000).
- 82.
In Ergänzung zur SWOT-Analyse kann eine Beurteilung der Fähigkeiten und Kompetenzen von Co-Investoren bzw. Syndikaten anhand sogenannter Skill Maps erfolgen. Vgl. hierzu MÜLLERSTEWENS, G./LECHNER, C. (2001), S. 158.
- 83.
Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 38 und die dort angegebene Literatur.
- 84.
Vgl. BAMBERGER, I./WRONA, T. (1996), S. 135.
- 85.
Vgl. NIELSEN, B. B. (2002), S. 5.
- 86.
Vgl. RAUEISER, T. (2007), S. 119.
- 87.
Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 39.
- 88.
Vgl. LINNÉ, H. (1993), S. 29.
- 89.
Vgl. WEITNAUER, W. (2007), S. 256f. zu den Funktionen eines Lead-Investors.
- 90.
Vgl. hierzu ausführlich PANKOTSCH, F. (2005).
- 91.
ELANGO ET AL. (1995) unterscheiden in diesem Zusammenhang drei Kategorien von VC-Gebern: „inactive investors“, „active advice givers“ und „hands-on investors“.
- 92.
Vgl. GORMAN, M./SAHLMAN, W. A. (1989), S. 241f.
- 93.
Vgl. WEITNAUER (2001), S. 283.
- 94.
Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 19.
- 95.
Vgl. BRANDER, J. A. ET AL. (2002), S. 424.
- 96.
Zu möglichen vertraglichen Regelungen hinsichtlich eines Beteiligungsexits vgl. RAUEISER, T. (2007), S. 139ff.
- 97.
Vgl. LOCKETT, A./WRIGHT, M. (2001), S. 376.
- 98.
Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 124.
- 99.
Vgl. JUNGWIRTH, C./MOOG, P. (2004), S. 20.
- 100.
JÄÄSKELÄINEN, M. ET AL. (2006), S. 186.
- 101.
Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 22.
- 102.
Aufgrund von (freiwilligen) Regulierungen der maximalen Gewichtung einzelner Portfoliounternehmen sind insbesondere kleineren VC-Fonds finanzielle Engagements an aussichtsreichen Unternehmen mit hohem Kapitalbedarf ohne Syndizierung nicht möglich. Vgl. FENN, G. ET AL. (1995), S. 30f.
- 103.
Demgegenüber findet CUMMING (2006) in seiner Studie über das Investitionsverhalten von 214 kanadischen VCG heraus, dass Risikokapitalgeber, die tendenziell häufiger syndizieren, im Schnitt ein kleineres Portfolio an Beteiligungen unterhalten. Der Forscher führt dies darauf zurück, dass die positiven Effekte einer Risikoteilung, besseren Beteiligungsprüfung und –überwachung überkompensiert werden durch höhere Agency-Kosten im Zusammenhang mit der Kontrolle der anderen Co-Investoren. Vgl. CUMMING, D. J. (2006), S. 1115f.
- 104.
Vgl. ZACHARAKIS, A. (2002).
- 105.
Diese Möglichkeit der aktiven Einflussnahme auf eine Investition widerspricht jedoch den Annahmen der klassischen Finanzierungstheorie.
- 106.
Vgl. KANNIAINEN, V./KEUSCHNIGG, C. (2003), S. 522.
- 107.
Im Kontext der Principal-Agent-Theorie wird in diesem Zusammenhang von „verborgenen Eigenschaften“ (Hidden Characteristics) gesprochen (vgl. ARROW, K. J. (1985), S. 38). Aus Unkenntnis über die Qualifikation eines Agenten kann sich der Prinzipal für den „falschen“ Kandidaten entscheiden (Adverse Selection). Vgl. AKERLOF, G. A. (1970), S. 493f.
- 108.
Zur Market Signaling-Theorie vgl. SPENCE, A. M. (1974).
- 109.
Wenngleich sich in der wirtschaftswissenschaftlichen Literatur bislang keine allgemein gültige Definition von Reputation durchgesetzt hat, so wird dennoch häufig auf die Arbeit von FOMBRUN (1996) verwiesen, der die Reputation eines Unternehmens beschreibt als „a perceptual representation of a company’s past action and future prospects that describes the firm’s overall appeal to all of its key constituents when compared with other leading rivals“ (FOMBRUN, C. J. (1996), S. 72). Aus Sicht des Autors signalisiert ein guter Ruf die Vertrauens- und Glaubwürdigkeit sowie Zuverlässigkeit und Verantwortlichkeit eines Unternehmens vis-à-vis seiner Stakeholder (Lieferanten, Mitarbeiter, Kunden, Kapitalgeber) (vgl. ebenda, S. 71f.). Manager betrachten Reputation als ein zentrales strategisches Gut, das einen wesentlichen Einfluss auf den Geschäftserfolg des Unternehmens hat (vgl. HALL, R. (1992)).
- 110.
Zu den wirtschaftlichen Konsequenzen eines akuten Reputationsverlusts vgl. SCHWALBACH, J. (2002).
- 111.
HSU (2004) untersucht das Entscheidungsverhalten amerikanischer Entrepreneure bei der Auswahl von VC-Gebern. Bei seinem Vergleich der vorliegenden Beteiligungsangebote findet der Forscher heraus, dass die Unternehmer sich tendenziell für eine Unterstützung durch etablierte VCG mit hoher Reputation entscheiden und dafür auch eine niedrigere Unternehmensbewertung in Kauf nehmen. Vgl. HSU, D. H. (2004), S. 1807.
- 112.
NORTON (1995) kommt zu dem Schluss, dass Reputation der entscheidende Faktor in der Allokationsentscheidung von Asset Managern ist. Vgl. NORTON, E. (1995); TAUSEND (2006) untersucht in seiner explorativen Studie Prozess und Kriterien, die Anleger wie Dachfonds, Versicherungen oder Banken bei der Selektion von VC-Gesellschaften anwenden. Vgl. TAUSEND, C. (2006), S. 84ff.
- 113.
Vgl. HOUSTON, M. B. (2003), S. 330ff., aber auch AHUJA, G. (2000), S. 322. SIMONIN/RUTH (1998) setzen sich im Kontext des Co-Branding intensiv mit Spillover-Effekten zwischen den betroffenen Marken auseinander. Vgl. SIMONIN, B. L./RUTH, J. A. (1998).
- 114.
Vgl. NATHUSIUS, E. (2005), S. 85.
- 115.
Zur Zertifizierungsrolle von VCG vgl. HSU, D. H. (2004); GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2004); STUART, T. E. ET AL. (1999); MEGGINSON, W. L./WEISS, K. A. (1991).
- 116.
Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 132; LERNER, J. (1994), S. 18.
- 117.
GOMPERS/LERNER (1998) „find that firm performance has a dramatic effect on fundraising.” GOMPERS, P. A./LERNER, J. (1998), S. 28.
- 118.
Vgl. BAUMGÄRTNER, C. (2005), S. 133.
- 119.
SAHLMAN, W. A./STEVENSON, H. H. (1985) beschreiben in ihrer Arbeit zur Kapitalmarkt- Myopie, dass kollektives irrationales Investorenverhalten zur Überfinanzierung und Überbewertung von Unternehmen einzelner Branchen führen kann und damit langfristig attraktive Kapitalerträge zunichte macht. Vgl. ebenda, S. 8ff.
- 120.
Vgl. LAKONISHOK, J. ET AL. (1991), S. 227ff.
- 121.
Vgl. TAUSEND, C. (2006), S. 76.
- 122.
Im Rahmen der Netzwerkanalyse werden zwei Typen von Netzwerken unterschieden. Zum einen stehen egozentrische bzw. persönliche Netzwerke (Personal Networks) im Fokus, bei denen die Beziehungen von Einzelpersonen oder Organisationen Gegenstand der Analyse sind. Zum anderen werden soziozentrische Netzwerke bzw. Gesamtnetzwerke (Whole Networks) betrachtet, die die Beziehungen zwischen den Akteuren einer geschlossenen Gruppe in den Mittelpunkt stellen.
- 123.
Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 147ff.
- 124.
LERNER (1994) argumentiert, dass VCG ihre Wettbewerber zu Co-Investitionen einladen in der Erwartung, dass diese sich künftig erkenntlich zeigen und ein Angebot erwidern. Vgl. LERNER, J. (1994), S. 18.
- 125.
VCG spezialisieren sich tendenziell auf einzelne Industrien und Geographien. Über den Austausch von Informationen mit ihren Syndikatspartnern können sie die eigenen Grenzen jedoch überwinden und relevante Erkenntnisse heranziehen. Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1546ff.
- 126.
Wenn VC-Geber ihre positive Einschätzung hinsichtlich einer Beteiligungsmöglichkeit mit der Beurteilung unabhängiger potentieller Co-Investoren abgleichen und nur bei Konsens Kapital bereitstellen, können sie die Qualität ihrer Investitionsentscheidung signifikant verbessern. Vgl. SAH, R. K./STIGLITZ, J. E. (1986).
- 127.
Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007), S. 252.
- 128.
HOCHBERG ET AL. (2007) kommen in ihrer Arbeit zu dem Schluss, dass VCG nicht beliebig große Netzwerke aufbauen, sondern „repeatedly coinvest with a small set of other VCs“, was für relativ exklusive und stabile Beziehungen spricht. Ibid., S. 265.
- 129.
Vgl. Fußnote 170.
- 130.
Diesen Aspekt versucht die Maßzahl der Eigenvektor-Zentralität in der Graphentheorie zu erfassen. Vgl. BONACICH, P. (1987).
- 131.
Vgl. LAINE, M./TORSTILA, S. (2004), S. 2f.
- 132.
Vgl. HSU, D. H. (2004), S. 1807.
- 133.
LAINE/TORSTILA (2004) stellen in ihrer Untersuchung bereits geschlossener US-amerikanischer VC-Fonds fest, dass große angesehene VC-Geber einen signifikant höheren Anteil ihrer Portfoliounternehmen über einen Börsengang (IPO), einen Unternehmensverkauf (Trade Sale) oder hybride Formen dieser beiden Exit-Kanäle veräußern. Vgl. ebenda, S. 3.
- 134.
Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. VII.
- 135.
Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1559.
- 136.
Die Graphentheorie unterscheidet in diesem Kontext zwischen den Maßzahlen Ausgangs- und Eingangsgrad.
- 137.
Vgl. PISKORSKI, M. J. (2004).
- 138.
Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 174f.
- 139.
Vgl. Ibid.
- 140.
Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2009), S. 1f.
- 141.
Vgl. Ibid., S. 4f.
- 142.
Vgl. NATHUSIUS, E. (2005), S. 89.
- 143.
Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 134.
- 144.
In der VC-Literatur ist nach wie vor umstritten, ob die Qualität der zur Syndizierung angebotenen Investitionen eher als durchschnittlich oder überdurchschnittlich einzustufen ist. So argumentieren BRANDER, J. A. ET AL. (2002) einerseits, dass Venture-Capital-Geber als renditeorientierte Anleger kein Interesse daran haben können, besonders vielversprechende Beteiligungen gemeinsam zu finanzieren, da ihnen auf diese Weise Kapitalgewinne entgehen. In der Konsequenz dürften auf dem Syndizierungsmarkt nur mittelmäßige Deals angeboten werden, was gleichzeitig eine weniger gute Performance von Co-Investitionen implizieren würde. Andererseits konnte ein schlechteres Abschneiden von Portfoliounternehmen mit mehreren Venture-Capital-Gebern in empirischen Untersuchungen bislang nicht eindeutig nachgewiesen werden (vgl. LERNER, J. (1994); LEHMANN, E. E./BOSCHKER, K. (2002); BRANDER, J. A. ET AL. (2002); SEPPÄ, T. J. (2003); DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006); HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007)). Mögliche Erklärungen hierfür könnten sein, dass VCG in Erwartung gleichwertiger Angebote tendenziell überdurchschnittlich erfolgversprechende Beteiligungen syndizieren, oder dass Syndikate eine signifikant höhere Wertschöpfung realisieren als Einzelinvestoren. Vgl. NATHUSIUS, E. (2005), S. 92f.
- 145.
Vgl. PISKORSKI, M. J. (2004), S. 4.
- 146.
MANIGART ET AL. (2006) bemerken in diesem Zusammenhang: „The reciprocation of syndicated deals between VC firms means that deal flow can be maintained even when an individual VC firm may not be the originator of the deal (Bovaird, 1990).” MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 134.
- 147.
SORENSON/STUART (2001) konnten diesen Effekt in ihrer Studie sowohl für die Dimension Geographie als auch Industrie belegen. Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1584.
- 148.
Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 143ff.
- 149.
Vgl. PENROSE, E. E. (1959), S. 75f.; HABANN, F. (2001), S. 2.
- 150.
Vgl. NATHUSIUS, E. (2005), S. 94f.
- 151.
SAH/STIGLITZ (1986) unterscheiden in diesem Zusammenhang zwischen den zwei Extremen einer Hierarchie und einer Polyarchie. Vgl. SAH, R. K./STIGLITZ, J. E. (1986), S. 716f.
- 152.
Vgl. Ibid., S. 720.
- 153.
Vgl. BRANDER, J. A. ET AL. (2002).
- 154.
Vgl. LERNER, J. (1994), S. 17.
- 155.
Vgl. Unterkapitel 3.1.
- 156.
Vgl. GIFFORD, S. (1997).
- 157.
Vgl. SAPIENZA, H. J. ET AL. (1996).
- 158.
Vgl. BRANDER, J. A. ET AL. (2002).
- 159.
Vgl. LOCKETT, A./WRIGHT, M. (2001), S. 378.
- 160.
MAULA/MURRAY (2001) weisen auf die komplementären Ressourcen und Wertschöpfungspotentiale unabhängiger renditeorientierter VCG einerseits und VC-Einheiten von Großunternehmen andererseits hin. In ihrer Untersuchung stellen sie fest, dass gemeinsame Investitionen von mehreren CVCG unter Beteiligung unabhängiger VC-Geber die beste Performance aufweisen. Vgl. MAULA, M. V. J./MURRAY, G. (2001), S. 164f.
- 161.
Vgl. Abschnitt 2.1.3.
- 162.
Vgl. SAHLMAN, W. A. (1990); GORMAN, M./SAHLMAN, W. A. (1989); LERNER, J. (1995); MACMILLAN, I. C. ET AL. (1989), S. 27ff.; SAPIENZA, H. J. (1992); SAPIENZA, H. J. ET AL. (1996).
- 163.
Vgl. GORMAN, M./SAHLMAN, W. A. (1989), S. 242; MACMILLAN, I. C. ET AL. (1989), S. 31ff.
- 164.
Vgl. WRIGHT, M./LOCKETT, A. (2003), S. 2073.
- 165.
Vgl. ELANGO, B. ET AL. (1995), S. 158; MACMILLAN, I. C. ET AL. (1989), S. 27.
- 166.
Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 136f.
- 167.
Daneben bestehen auch andere Alternativen, ein Engagement aufzulösen, wie ein Secondary Sale, ein Buy-back oder aber die Liquidierung; doch diese Exit-Optionen bieten zumeist keine lukrativen Renditen. Vgl. Abschnitt 2.1.3.
- 168.
Als Underpricing wird die Differenz zwischen Emissionskurs und Erstnotiz einer neu emittierten Aktie bezeichnet. Je größer die Diskrepanz der beiden Werte, desto höher waren der Abschlag auf den Unternehmenswert und damit die Mindereinnahmen für die Altaktionäre. Vgl. BEATTY, R. P./ RITTER, J. R. (1986).
- 169.
Vgl. STUART, T. E. ET AL. (1999); CHOWDHRY, B./NANDA, V. (1996); MEGGINSON, W. L./ WEISS, K. A. (1991).
- 170.
Vgl. ADMATI, A. R./PFLEIDERER, P. (1994); LERNER, J. (1994), S. 16.
- 171.
Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 143ff.
- 172.
Vgl. Ibid., S. 131.
- 173.
Siehe weiterführend Abschnitt 3.1.5.
- 174.
Vgl. COASE, R. H. (1937); WILLIAMSON, O. E. (1985).
- 175.
RICHTER/FURUBOTN (1996) bezeichnen die Kosten eines Leistungsaustauschs, die vor Vertragsschluss entstehen, als ex-ante-Transaktionskosten und solche, die danach anfallen, als ex-post- Transaktionskosten. Vgl. RICHTER, R./FURUBOTN, E. G. (1996), S. 35.
- 176.
Vgl. OZDEMIR, S. Z. (2006), S. 7f. Darüber hinaus können zähe Entscheidungsfindungen und -abstimmungen in Situationen, in denen schnelles Agieren gefragt ist, auch das Risiko für die Beteiligung erhöhen. Vgl. LOCKETT, A./WRIGHT, M. (2001), S. 378.
- 177.
Social Loafing bzw. soziales Faulenzen bezeichnet ein sozialpsychologisch relevantes Phänomen, bei dem Individuen als Teil einer Gruppe eine geringere Motivation aufbringen und sich damit auch in geringerem Umfang für die Zielerreichung einsetzen, als sie dies als „Einzelkämpfer“ getan hätten. Voraussetzung einer verminderten Einzelleistung ist aber, dass diese für Außenstehende nicht nachvollziehbar ist. Vgl. HARKINS, S. G./PETTY, R. E. (1982).
- 178.
Vgl. weiterführend Abschnitt 3.1.6.
- 179.
Vgl. ROSS, S. A. (1974), S. 215.
- 180.
Hierunter fällt z.B. die Beteiligung am Eigenkapital des Portfoliounternehmens seitens aller VCInvestoren.
- 181.
Allgemeiner wird in diesem Zusammenhang auch von Hidden Information gesprochen.
- 182.
Vgl. AKERLOF, G. A. (1970), S. 493f.
- 183.
Vgl. AMIT, R. ET AL. (1990).
- 184.
Vgl. PISKORSKI, M. J./ANAND, B. (2004), S. 17.
- 185.
Vgl. GORMAN, M./SAHLMAN, W. A. (1989).
- 186.
Vgl. SAHLMAN, W. A. (1990), S. 496, 508.
- 187.
Darüber hinaus kann ein Agent seinen Nutzen durch versteckten Konsum (Perk Consumption) zu Lasten des Prinzipals erhöhen, was innerhalb eines Syndikats aber weniger relevant ist.
- 188.
HOLMSTRÖM (1982) und ALCHIAN/DEMSETZ (1972) analysieren das Free Rider-Problem in der Wertschöpfungsphase (vgl. HOLMSTRÖM, B. (1982); ALCHIAN, A. A./DEMSETZ, H. (1972)). NATHUSIUS (2005) geht ebenfalls auf das Free Rider-Verhalten von Syndikatspartnern im VC-Bereich ein und erarbeitet Ansätze zur Lösung dieses Problems (vgl. NATHUSIUS, E. (2005), S. 205ff.).
- 189.
Zur Einordnung der Hold Up-Problematik in den Bereich der Principal-Agent-Theorie vgl. NATHUSIUS, E. (2005), S. 59.
- 190.
Vgl. GRANOVETTER, M. (1985), S. 490.
- 191.
Vgl. PISKORSKI, M. J./ANAND, B. (2004), S. 17.
- 192.
Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1582.
- 193.
Das Bertelsmann Lexikon in 24 Bänden (1994), S. 2754.
- 194.
Vgl. ROMAIN, A./POTTELSBERGHE DE LA POTTERIE, B. V. (2004); ENGEL, D. (2002); HELLMANN, T./PURI, M. (2002); KORTUM, S. S./LERNER, J. (1998).
- 195.
Vgl. SÖDERBLOM, A. (2006), S. 15.
- 196.
Vgl. GOTTSCHALG, O. ET AL. (2004); SCHEFCZYK, M. (2004), S. 32; MANIGART, S. ET AL. (2002a), S. 292f.
- 197.
COCHRANE (2005) kalkuliert auf Basis von Private-Equity-Transaktionen (Früh- und Spätphasen) korrigiert um den Sample Selection Bias eine durchschnittliche Rendite von 59%, was einem arithmetischen Alpha von 32% gegenüber dem S&P 500 entspricht (vgl. COCHRANE, J. H. (2005), S. 3). LJUNGQVIST/RICHARDSON (2003) ermitteln eine Überrendite von PE-Investitionen (VC-Anteil am gesamten Fondskapital: 15%) in Höhe von 5–8% verglichen mit der Entwicklung des S&P 500 im gleichen Zeitraum, wobei VC-Fonds schlechter abschneiden als Investoren mit Fokus auf Spätphasen (vgl. LJUNGQVIST, A./RICHARDSON, M. (2003), S. 2, 7). JONES/RHODES-KROPF (2004) attestieren Venture-Capital-Investitionen „excess gross returns“, was aber nicht bedeutet, dass auch den Investoren Überrenditen zufließen (vgl. JONES, C./RHODES-KROPF, M. (2004), S. 2, 36). KAPLAN/SCHOAR (2005) berechnen für PE-Transaktionen eine durchschnittliche Fondsrendite, die der S&P 500-Entwicklung ungefähr gleicht (vgl. KAPLAN, S. N./SCHOAR, A. (2005)).
- 198.
Vgl. MOSKOWITZ/VISSING-JØRGENSEN (2002), die aber sowohl unterschiedliche Definitionen von Private Equity zugrunde legen als auch andere Benchmarks verwenden. Vgl. MOSKOWITZ, T. J./VISSING-JØRGENSEN, A. (2002).
- 199.
Eine substantielle Gehaltskomponente des VC-Managements ist an den Capital Gain, den Wertzuwachs des Fonds über die Laufzeit, gekoppelt. Über den Carried Interest, den dem VC-Geber zugedachten Anteil am Zugewinn, partizipieren die VC-Manager am eigenen Anlageerfolg, sofern eine gewisse Mindestvergütung für die Investoren (Hurdle Rate) übertroffen wird. Vgl. BVK (2004), S. 3, 8.
- 200.
SCHEFCZYK (2004) spricht in diesem Zusammenhang von den derivativen Zielen der VCG, da diese sich direkt aus den Zielen ihrer Investoren ableiten lassen. Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 35.
- 201.
SCHEFCZYK (2004) fasst das Fundraising, die effiziente Prozessabwicklung und die Optimierung der eigenen Vergütung zu den originären Zielen von VCG zusammen, nicht ohne darauf hinzuweisen, dass diese sich teils widersprechen. Vgl. Ibid., S. 35f.
- 202.
Vgl. BAUMGÄRTNER, C. (2005).
- 203.
Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 39.
- 204.
Vgl. SAPIENZA, H. J. (1992); ROSENSTEIN, J. ET AL. (1993); BARNEY, J. B. ET AL. (1996).
- 205.
Vgl. WITTROCK, C. (2001), Sp. 1643; BRUNS, C./MEYER-BULLERDIEK, F. (2003), S. 493f.; OBEID, A. (2004), S. 91f.
- 206.
Vgl. ASKAR, A. (2008), S. 16.
- 207.
HEGE ET AL. (2006) messen „Performance […] by the internal rate of return of each VC-backed company between the first and the last reported financing round”. HEGE, U. ET AL. (2006), S. 24.
- 208.
Vgl. zu den folgenden Ausführungen ASKAR, A./KNYPHAUSEN-AUFSEß, D. Z. (2007), S. 2f.
- 209.
Die Höhe der Kosten wird maßgeblich durch den Grad der Unsicherheit und Faktorspezifität einer Transaktion beeinflusst (vgl. NATHUSIUS, E. (2005), S. 61). Im VC-Kontext sind sowohl das mit jungen Wachstumsunternehmen verbundene Risiko als auch die Spezifität einer konkreten Beteiligung als (sehr) hoch einzustufen.
- 210.
Vgl. z. B. die Richtlinien der europäischen oder britischen Private-Equity- und Venture-Capital- Verbände (EVCA bzw. BVCA). An dieser Stelle sei darauf hingewiesen, dass sich die Richtlinien verschiedener Verbände teils deutlich unterscheiden, was die internationale Vergleichbarkeit von Renditen beeinträchtigt (vgl. KNYPHAUSEN-AUFSEß, D. Z. ET AL. (2003), S. 552f.).
- 211.
Vgl. Abbildung 8.
- 212.
Vgl. WOYWODE (2004), S. 22.
- 213.
Vgl. PANKOTSCH, F. (2005), S. 211; siehe auch Abschnitt 2.3.3.
- 214.
Vgl. TYEBJEE, T. T./BRUNO, A. V. (1984), S. 1057f.; MANIGART, S. ET AL. (2002a), S. 291ff.
- 215.
Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 182f.
- 216.
Vgl. z. B. GOMPERS, P. A. (2002); DAS, S. R. ET AL. (2003); JÄÄSKELÄINEN, M. ET AL. (2006).
- 217.
Die Internal Rate of Return als Renditekennzahl entspricht dem internen Zinsfuß eines Investitionsprojekts. Diese wertgewichtete Rendite des eingesetzten Kapitals ist definiert als der Zinssatz, der die Summe der Barwerte aller projektbezogenen Ein- und Auszahlungen null werden lässt. Um dementsprechend den Erfolg eines Venture-Capital-Fonds zu berechnen, bedarf es zusätzlich zur Summe aller auf den aktuellen Zeitpunkt abgezinsten Kapitalzu- und –abflüsse der Berücksichtigung des diskontierten Portfoliorestwerts (vgl. EVCA (2006), S. 28ff.). Die IRR kann interpretiert werden als die relative durchschnittliche Wertsteigerung einer investierten Geldeinheit. Vgl. ASKAR, A. (2008), S. 23ff.
- 218.
Vgl. u. a. KEELEY, R. H./ROURE, J. B. (1989); RAH, J. ET AL. (1994); CUMMING, D. J. (2002); FLEMING, G. (2004); HEGE, U. ET AL. (2006).
- 219.
Vgl. z. B. GOMPERS, P. A. (2002); DAS, S. R. ET AL. (2003); JÄÄSKELÄINEN, M. ET AL. (2006).
- 220.
Vgl. Abschnitt 2.2.4.2.
- 221.
Vgl. BARRY, C. B. ET AL. (1990); GOMPERS, P. A. (1996); LIN, T. H. (1996).
- 222.
Vgl. z. B. MACMILLAN, I. C. ET AL. (1989).
- 223.
Vgl. beispielsweise DÁVILA, A. ET AL. (2003).
- 224.
Vgl. SYKES, H. B. (1986).
- 225.
Vgl. z. B. KAPLAN, S. N./SCHOAR, A. (2005).
- 226.
Grundgedanke der Erfolgsmessung mittels Public Market Equivalent ist, die Zahlungsströme eines VC-Fonds bzw. eines einzelnen VC-Investments durch Zu- und Verkäufe von Anteilen vergleichbarer börsennotierter Fonds oder Indizes bzw. Unternehmen zu replizieren, um anschließend die relative VC-Fondsperformance gegenüber diesem Benchmark bestimmen zu können. Abhängig davon, ob auf ein PME oder PME+ zurückgegriffen wird, unterscheiden sich die Cash Flows von VC-Investition und Public Market Equivalent entweder in Bezug auf den Restwert bei gleichen periodischen Ein- und Auszahlungen oder im Hinblick auf die Ausschüttungen bei identischer Investition und Restwert. Die PME+-Methode hat dabei den Vorteil, dass durch Skalierung der Auszahlungen in vielen Extremfällen der Aufbau einer Short-Position im Vergleichsportfolio verhindert werden kann, was dessen Nutzen als Benchmark in Frage stellen würde. Vgl. hierzu vertiefend ROUVINEZ, C. (2003), S. 34ff. und ASKAR, A. (2008), S. 48ff.
- 227.
(Return) Multiples setzen die kumulierten Rückflüsse aus einer Beteiligung (Auszahlungen und/ oder geschätzter Unternehmenswert) ins Verhältnis zur Summe der getätigten Investitionen. Unterschieden werden (1) der Distribution Value to Paid-in Capital (D/PI) als Maß für den Anteil der bisherigen Ausschüttungen am investierten Kapital, (2) der Residual Value to Paid-in Capital (RV/PI) als Indikator für den Anteil des geschätzten Wertes des noch gebundenen am investierten Kapital sowie (3) der Total Value to Paid-in Capital (TV/PI) als Summe der beiden genannten Kennzahlen. Der TV/PI gibt an, in welchem Umfang sich das eingesetzte Kapital bislang verändert hat. Wenngleich Return Multiples den Vorteil haben, die gesamte Wertsteigerung abzubilden, so ignorieren sie doch den Zeitwert des Geldes und damit die Opportunitätskosten des gebundenen Kapitals. Insofern sind sie als zuverlässige Erfolgskennzahl weniger gut geeignet. Allerdings kann der D/PI als Maßstab für die Güte des IRR herangezogen werden, da er eine Aussage über das Ausmaß der bereits realisierten Auszahlungen macht. Vgl. BADER, H. (1996), S. 314; ASKAR, A. (2008), S. 42f.
- 228.
Ein an Venture-Capital-Verhältnisse angepasster Profitabilitätsindex bildet den Gegenwartswert einer im Laufe der Beteiligung angelegten Geldeinheit ab, indem er den Barwert aller Rückflüsse aus einem Portfoliounternehmens (ggf. inklusive geschätztem Restwert) durch das entsprechend abgezinste Investitionsvolumen dividiert. Laut dieser Definition ähnelt der Profitabilitätsindex dem TV/PI, ist letzterem jedoch überlegen, zumal er den Zeitwert des Geldes berücksichtigt. Vgl. ASKAR, A. (2008), S. 45ff.
- 229.
Vgl. DILLER, C./KASERER, C. (2005), S. 5
- 230.
Auch wenn im Laufe der weiteren Untersuchung die IRR der VC-Investition in ein einzelnes Portfoliounternehmen im Mittelpunkt steht, soll zur besseren Abgrenzung darauf hingewiesen werden, dass im Venture-Capital-Kontext IRR zu diversen Zwecken und auf verschiedene Weise berechnet werden. Die Renditemaße unterscheiden sich primär in Bezug auf gewählte Erfolgsebene und Aggregationsmethode. So existieren neben der Einzelunternehmensebene gemäß EVCA drei weitere Ebenen der IRR-Kalkulation: die Bruttorendite der (teilweise) realisierten Beteiligungen und die Bruttorendite aller Beteiligungen jeweils für den VC-Fonds sowie die Nettorendite für den Fondsinvestor (vgl. EVCA (2001), S. 10ff.). Um aus den IRR der einzelnen Beteiligungen eine Fondsrendite zu ermitteln, stehen mehrere Aggregationsmethoden zur Verfügung, von denen die geläufigsten der Median, ein gewichtetes oder ungewichtetes arithmetisches Mittel und die sogenannte Pooled IRR sind (vgl. ASKAR, A. (2008), S. 29).
- 231.
Vgl. Ibid., S. 33f.
- 232.
Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 196.
- 233.
HEGE ET AL. (2006) bemerken hierzu beispielsweise: „Moreover, there is ample evidence that the exit choices of venture-backed start-ups follow a clear performance hierarchy, with top-performing companies choosing IPOs, companies opting for trade sales on average performing less well, whereas troubled investments would see delayed exits or write-offs.“ Ebenda, S. 18.
- 234.
Vgl. WITT, P./BRACHTENDORF, G. (2002), S. 687.
- 235.
Vgl. BYGRAVE, W. D. ET AL. (2000), S. 312.
- 236.
Der Mehrwert eines IPO, die sogenannte Liquiditätsprämie, beruht auf der anschließend größeren Fungibilität der Unternehmensanteile, während der Mehrwert eines Trade Sale, der sogenannte strategische Wert, aus den sich ergebenden Synergien zwischen strategischem Investor und Beteiligungsunternehmen resultiert. Vgl. zudem O. V. (2004), S. 524.
- 237.
Vgl. GEIGENBERGER, I. (1999), S. 151.
- 238.
Darüber hinaus ermitteln DAS ET AL. (2003) für Engagements mit Börsengang durchschnittliche Multiples zwischen 21,0 (Early Stage) und 4,0 (Late Stage), wohingegen Beteiligungen mit Trade-Sale- Exit jeweils deutlich niedrigere Multiples zwischen 10,2 (Early Stage) und 2,8 (Expansion Stage) aufweisen. Vgl. DAS, S. R. ET AL. (2003), S. 16.
- 239.
JÄÄSKELÄINEN ET AL. (2006) beispielsweise konzentrieren sich auf den IPO Track Record einer VCG als messbare Erfolgsgröße und begründen dies wie folgt: erstens verzeichnen VC-Geber im Rahmen von Börsengängen nicht nur die höchsten Einzelrenditen, sondern generieren auch den Großteil der Portfoliorendite aus diesen Veräußerungen (Vgl. BYGRAVE, W. D./TIMMONS, J. A. (1992), S. 167f.). Zweitens stellt das IPO ein in den Medien gut dokumentiertes Ereignis dar, das für die beteiligten Investoren zudem positive Reputationseffekte mit sich bringt (vgl. JÄÄSKELÄINEN, M. ET AL. (2006), S. 191). MANIGART ET AL. (2002b) geben jedoch zu bedenken, dass es zu Verzerrungen im Verhältnis zwischen der Anzahl an IPOs unter den Portfoliounternehmen und dem Erfolg eines VC-Fonds kommen kann, sollte der Wagniskapitalgeber eine aktive Window Dressing- Strategie verfolgen und sich im Rahmen von Syndikaten vermehrt erst unmittelbar vor Börsengang an IPO-Kandidaten beteiligen (vgl. MANIGART, S. ET AL. (2002b), S. 6).
- 240.
In ihrer Untersuchung zum Einfluss der Netzwerkposition einer VCG auf deren Performance legen HOCHBERG ET AL. (2007) als Kriterium für den Beteiligungserfolg u. a. einen erfolgreichen Exit des Portfoliounternehmens zugrunde, den sie als M&A Transaktion oder IPO definieren (vgl. ebenda, S. 262). Ein vergleichbares Vorgehen wählt auch GOMPERS (2002) (siehe ibid., S. 12f.).
- 241.
Um herauszufinden, wie sich verschiedene Investitionsstrategien der VC-Geber auf die Entwicklung ihrer Beteiligungen auswirken, analysieren DIMOV/DE CLERCQ (2006) die Failure Rate von VC-Fonds als Anteil der Portfoliounternehmen, die entweder Insolvenz angemeldet oder anderweitig die Geschäftstätigkeit eingestellt haben. Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 212f.
- 242.
DIMOV/SHEPHERD (2005) bedienen sich in ihrer Arbeit zur Erfolgswirkung von Ausbildung und Erfahrung des VCG-Managements einer dichotomen Messung von Beteiligungserfolg; sie differenzieren zwischen Home Runs, d.h. Portfoliounternehmen, die einen Börsengang realisieren, und Strike Outs, d.h. Engagements, deren Entwicklung in der Insolvenz endet. Vgl. DIMOV, D. P./ SHEPHERD, D. A. (2005), S. 2.
- 243.
„Living dead investments are typically mid- to later-stage ventures that are economically selfsustaining, but that fail to achieve levels of sales growth or profitability necessary to produce attractive final rates of return or exit opportunities for their venture capital investors.“ RUHNKA, J. C. ET AL. (1992), S. 137.
- 244.
Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 197.
- 245.
Vgl. Ibid.
- 246.
Vgl. Ibid., S. 196.
- 247.
Zu den hier nicht näher erläuterten Kennzahlen der Markterfolgsindikatoren (5) und Hybridmaße (6) vgl. vertiefend Ibid., S. 195ff.
- 248.
Performance ist definiert als „der erwirtschaftete Erfolg einer Investition unter Berücksichtigung des dafür in Kauf genommenen Risikos und im Verhältnis zu einem geeigneten Vergleichsmaßstab (Benchmark)“. ASKAR, A. (2008), S. 16. Siehe auch die dort angegebene weiterführende Literatur.
- 249.
Vgl. AUDRETSCH, D. B./LEHMANN, E. E. (2004), S. 19f.
- 250.
Vgl. HOPP, C./RIEDER, F. (2006), S. 40.
- 251.
Vgl. HOPP, C./RIEDER, F. (2006).
- 252.
Die Zentralität einer VCG im Netzwerk bestimmt sich anhand von fünf Faktoren: der Anzahl verschiedener Co-Investoren einer VCG (1), die Häufigkeit, mit der eine VCG zu Syndikaten eingeladen wird (2), und einlädt (3), der Zugang einer VCG zu VC-Gebern mit dem umfangreichsten Netzwerk (4) und die Rolle einer VCG als Vermittler zwischen unterschiedlichen Teil-Netzwerken (5). Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007), S. 253.
- 253.
Vgl. Ibid., S. 262.
- 254.
GIFFORD (1997) legt dar, dass VCG bei ihrer Zeitallokation vor dem Dilemma stehen, sowohl das Fundraising vorantreiben zu müssen, neue Deals zu identifizieren und abzuschließen, als auch ihren Beteiligungen die erforderliche Unterstützung zuteil werden zu lassen. Die Optimierung der Zeiteinteilung orientiert sich dabei stets am Nutzen der VCG und damit nicht zwangsläufig an dem der Portfoliounternehmen. Vgl. GIFFORD, S. (1997), S. 459f.
- 255.
Vgl. SAHLMAN, W. A. (1990); SAPIENZA, H. J. ET AL. (1994).
- 256.
Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 207ff.
- 257.
Vgl. DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2003).
- 258.
Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003).
- 259.
Vgl. SAH, R. K./STIGLITZ, J. E. (1986).
- 260.
Vgl. ADMATI, A. R./PFLEIDERER, P. (1994).
- 261.
Vgl. LAKONISHOK, J. ET AL. (1991).
- 262.
Vgl. LERNER, J. (1994), S. 25f.
- 263.
Der anonymisierte Datensatz stammt von Macdonald & Associates, einem kanadischen Venture- Capital-Dienstleister.
- 264.
Vgl. BRANDER, J. A. ET AL. (2002), S. 423ff.
- 265.
Vgl. CUMMING, D. J./WALZ, U. (2004).
- 266.
Vgl. LEHMANN, E. E./BOSCHKER, K. (2002).
- 267.
Vgl. KANNIAINEN, V./KEUSCHNIGG, C. (2003).
- 268.
Vgl. JÄÄSKELÄINEN, M. ET AL. (2006), S. 185ff.
- 269.
Vgl. Abschnitt 2.1.3.
- 270.
Vgl. MAULA, M. V. J./MURRAY, G. (2001), S. 164ff.
- 271.
Vgl. JENSEN, M. C. (1989).
- 272.
Vgl. Abschnitt 2.2.4.2.
- 273.
Vgl. BARRY, C. B. ET AL. (1990), S. 447ff.
- 274.
Die Untersuchungen von AUDRETSCH/LEHMANN (2004) und LEHMANN/BOSCHKER (2002) haben zudem das Manko eines Selection Bias, da sie sich auf am Neuen Markt gelistete Unternehmen beschränken.
- 275.
Siehe hierzu Abschnitt 2.3.3 (4).
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Krebs, J. (2012). Grundlagen der Untersuchung. In: Syndizierung von Venture-Capital-Investitionen. Schriften zum europäischen Management. Gabler Verlag, Wiesbaden. https://doi.org/10.1007/978-3-8349-4347-7_2
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