Zusammenfassung
Ziel des ersten Teils ist es, einen normativen ökonomischen Ansatz zur Besteuerung von Termingeschäften in Aktienindizes zu formulieren. Zunächst werden Anforderungen an einen solchen Ansatz aufgestellt. Im weiteren leitet die Arbeit arbitrageorientierte Bewertungsmodelle ohne Steuern und mit Steuern für Aktienindex-Futures und Aktienindexoptionen her. Daraus läßt sich eine allgemeine Leitlinie zur Besteuerung von Termingeschäften aufstellen. Abschließend wird untersucht, wie Anleger und Terminmarktorganisatoren steuerliche Rahmenbedingungen beurteilen, die auf den Modellen beruhen.
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Literatur
K. Tipke u. J. Lang (1991), S. 25–61, 89–117.
F. W. Wagner (1992), S. B. Es besteht die Gefahr, ökonomische Zusammenhänge zu verzerren, wenn Juristen sie in “irgendwelche Rechtsfolgen” transformieren; W. Stützel (1966), S. 784–789.
E. Wenger (1986), S. 135 f.; H. Schmidt (1991b), S. 52.
V. Pareto (1972), S. 103–180; J. Schumann (1992), S. 254–258, 271–274.
E. Wenger (1986), S. 135 f.; H. Schmidt (1991b), S. 53.
Es ist schwierig, die Nutzenfunktionen der Individuen zu ermitteln, die Auswirkungen der nichtsteuerlichen Einflußfaktoren zu eliminieren und Experimente mit unterschiedlichen Steuersystemen in der Praxis durchzuführen. Stichproben zum Vergleichen können nur durch das Gegenüberstellen verschiedener Zeiträume oder unterschiedlicher nationaler Steuersysteme gewonnen werden. Dabei ist es zweifelhaft, ob empirisch ermittelte Wohlstandsdifferenzen ausgerechnet auf steuerliche Restriktionen zurückzuführen sind; E. Wenger (1986), S. 135.
G. Debreu (1975), S. 74–97; E. Wenger (1986), S. 136.
E. Wenger (1986), S. 137–141.
R. G. Lipsey u. K. Lancaster (1956/57), S. 11–17.
G. Brennan u. T. McGuire (1975), S. 205–209; R. Elschen u. M. Hüchtebrock (1983), S. 279 f.; E. Wenger (1986), S. 137–141; ders. (1990), S. 187.
J. Lang (1988), S. 49–54; K. Tipke u. J. Lang (1991), S. 200202, 233–236. Vereinfachend kann man sagen: Der Wesensunterschied zwischen der Reinvermögenszugangstheorie und der Quellentheorie prägt den Dualismus der Gewinneinkünfte (§ 2 Abs. 2 Nr. 1 EStG) und der Überschußeinkünfte (§ 2 Abs. 2 Nr. 2 EStG), mit der Einschränkung, daß die quellenbezogene Besteuerung der Überschußeinkünfte um die Besteuerung der Einkünfte aus Spekulationsgeschäften (§ 22 Nr. 2 i.V.m. § 23 EStG) und die Einkünfte aus der Veräußerung von wesentlichen Beteiligungen an Kapitalgesellschaften (§ 17 EStG) erweitert wird.
Zu konkurrierenden Steuersystemen, wie beispielsweise der Besteuerung des gegenwärtigen Konsums oder der zinsbereinigten Einkommensteuer siehe I. Fisher (1937); S. Cnossen u. R. M. Bird (1990); H. Siebert (1990); E. Wenger (1990); M. Rose (1992).
E. Wenger (1986), S. 138 ff.; ders. (1990), S. 187. Es wird eingeräumt, daß man sich so weiter von einer pareto-effizienten Lösung entfernt, was in Kauf genommen werden kann, da die Arbeit nach der Einordnung von Termingeschäften in das bestehende Einkommensteuersystem sucht.
E. Wenger (1990), S. 187.
R. Elschen u. M. Hüchtebrock (1983), S. 254; E. Wenger (1986)
S. 137; R. Elschen (1991), S. 109.
Vgl. R. Elschen (1989), S. 391–393. Steuerlich unverzerrte Entscheidungen sind nicht die einzige Voraussetzung für allokationseffiziente Kapitalmärkte. Zusätzliche Kriterien sind Verfahrenseffizienz, Marktbreite (Auswahl von Wertpapieren), unabhängige und alerte Anleger sowie qualifizierte Wertpapieranalysten. Zur Bedeutung von Markttiefe, Anlegerschutz und Wettbewerb für Verfahrens-und Allokationseffizienz siehe H. Schmidt (1977), S. 31–38.
Beispielsweise war der Finanzplatz Deutschland im internationalen Wettbewerb jahrelang durch Kapitalverkehrsteuern benachteiligt, was ein Grund dafür war, daß die Entwicklung eines inländischen DM-Geldmarktes behindert wurde; W. Stützel (1964), S. 556 f.; H. Giersch u. H. Schmidt (1986), S. 86 f.; H. Schmidt (1988a), S. 58–60; K. D. Droste (1991), S. 3.
Sicherheit liegt vor, wenn vorhandene Informationen keinen Zweifel am Eintritt zukünftiger Ereignisse aufkommen lassen. Von Unsicherheit spricht man bei einer Situation, in der dem Entscheidenden die Wahrscheinlichkeiten für das Eintreten zukünftiger Ereignisse unbekannt sind, wobei zwischen Unsicherheit 1. Ordnung (Ereignisse sind bekannt) und Unsicherheit 2. Ordnung (Ereignisse sind unbekannt) unterschieden wird; H. Albach (1976), Sp. 4036 f. Für die vorliegende Untersuchung wird für den Fall fehlender steuerlicher Sicherheit angenommen, daß mögliche zukünftige Ereignisse zwar bekannt sind, aber keine Wahrscheinlichkeiten zugeordnet werden können (Unsicherheit 1. Ordnung). Zur Änderungsgeschwindigkeit steuerlicher Vorschriften siehe J. Voß (1992).
Es würde den Rahmen der Untersuchung sprengen, eine Übersicht über in der Literatur diskutierte Modelle zu erstellen, mit denen man Termingeschäfte bewerten kann. Eine Einführung zur Bewertung von Termingeschäften findet man beispielsweise bei J. C. Cox u. M. Rubinstein (1985), S. 127–163; S. D. Hodges et al. (1992); H. R. Stoll u. R. E. Whaley (1993), S. 30–46, 174–248.
W. Stützel (1976), Sp. 4405. Bewerten heißt, die Bedeutung einer Gütermenge bezogen auf einen bestimmten Zweck zu quantifizieren, indem man den Umfang einer anderen Gütermenge angibt, die im Hinblick auf den Zweck als gleich bedeutsam anzusehen ist. Werte spiegeln also Gleichgewichte wider, die präferenzbehaftet oder präferenzfrei sein können. Spricht man von Preisen, handelt es sich um Mengenrelationen in tatsächlich zwischen selbständig vertragsfähigen Partnern abgeschlossenen Verträgen über den Austausch von Gütern.
C. E. Kimball (1991), S. 874; vgl. C. H. Daube (1993), S. 185, 194, 286.
Zur Bedeutung von Arbitrage in der Finanzierungstheorie siehe D. Bender (1977), S. 325 f.; J. E. M. Wilhelm (1985), S. 3–5; K. Spremann (1986), S. 190–193; R. Breuer u. M. Skaruppe (1992), S. 2–5; P. H. Dybvig u. S. A. Ross (1992), S. 43–50.
H.-J. Krümmel (1964), S. 492 f.
H.-J. Krümmel (1964), S. 493.
J. E. M. Wilhelm (1985), S. 41.
H.-J. Krümmel (1964), S. 493–498; J. E. M. Wilhelm (1985), S. 40 f.; K. Spremann (1986), S. 192, ders. (1990), S. 487.
Vgl. J. E. M. Wilhelm (1985), S. 41.
H.-J. Krümmel (1964), S. 495 f.
Es kommt nicht zu einer inflationsbedingten Scheingewinnbesteuerung.
Die Arbeit geht von Bardividenden aus. Einfachheitshalber wird von Dividenden gesprochen.
Die ausgeschütteten Dividenden werden zum Zinssatz für bonitätsrisikofreie Titel bis zum Ende der Anlageperiode angelegt. Alternativ kann man annehmen, daß die Dividenden am Ende der Anlageperiode gezahlt werden; M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1992), S. 416.
Es kann offenbleiben, ob die Dividendenzahlungen kontinuierlich oder diskret erfolgen. Bei Aktienindizes, die auf einer verhältnismäßig geringen Zahl von Aktien basieren, könnte es sich nach einer Untersuchung von C. R. Harvey u. R. E. Whaley (1992) anbieten, diskrete Dividendenzahlungen zu berücksichtigen.
M. Rubinstein u. H. E. Leland (1981); J. C. Cox u. M. Rubinstein (1985), S. 424 f.; F. Black (1989); S. Figlewski (1989).
Kritisch zu normativen Steuermodellen, die auf verhältnismäßig realitätsfernen Annahmen beruhen, J. S. Hughes (1978), S. 892; R. K. C. Kau (1990), S. 1004 f.; D. Miltz et al. (1991), S. 7 f.; D. Schneider (1992), S. 200–203. Allerdings ist es schwierig anzugeben, wie “real” Annahmen sein müssen. Theorien mit scheinbar irrealen Annahmen können zu sehr nützlichen Erkenntnissen führen; J. Drukarczyk (1980), S. 20 f.; ders. (1993), S. 1–5.
M. H. Miller (19891, S. 52; F. R. Edwards u. C. W. Ma (1992), S. 232 f.; B. Janßen u. B. Rudolph (1992), S. 57; H. Schmidt (1992a), S. 5 f.
Der Wert eines Indexportefeuilles wird stets als Marktwert des Indexportefeuilles verstanden. Der Wert eines Indexportefeuilles und der Marktpreis eines Indexportefeuilles sind Synonyme. Das gilt entsprechend für bonitätsrisikofreie Finanztitel.
Es handelt sich im folgenden um einen Kursindex. Käufer von Aktienindex-Futures erhalten im Vergleich zum Käufer des Indexportefeuilles keine Dividenden. Dagegen werden die Dividenden bei einem Performanceindex rechnerisch wieder in der jeweiligen Aktie angelegt. Aktienkäufer und Käufer von Futures werden gleichgestellt; B. Janßen u. B. Rudolph (1992), S. 22–26.
Genaugenommen handelt es sich um einen Aktienindex-Forward. Diese Forwards werden am Ende der Anlageperiode bar abgerechnet. Bei Futures findet ein täglicher Gewinn-und Verlustausgleich statt. Forwards und Futures könnten deshalb bis kurz vor dem Erfüllungstermin unterschiedliche Werte haben, wenn die Zinssätze für kurzfristige bonitätsrisikofreie Titel stochastisch sind; F. Black (1976); J. C. Cox, J. E. Ingersoll, Jr., u. S. A. Ross (1981); R. A. Jarrow u. G. S. Oldfield (1981); S. F. Richard u. M. Sundaresan (1981). In empirischen Arbeiten gelangen R. J. Rendleman u. C. E. Carabini (1979); B. Cornell u. M. Reinganum (1981); K. R. French (1983); E. J. Elton, M. J. Gruber u. J. Rentzler (1984); H. Y. Park u. A. H. Chen (1985), jedoch zu dem Ergebnis, daß die Unterschiede zwischen den Preisen von Forwards und Futures insignifikant sind. Das läßt sich auf Aktienindex-Futures und Aktienindex-Forwards übertragen; B. Cornell u. K. French (1983a), S. 676; dies. (1983b), S. 1 f.; B. Cornell (1985), S. 89; vgl. M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1992), S. 415.
B. Cornell u. K. R. French (1983a), S. 676–678; dies. (1983b), S. 2–4; B. Cornell (1985), S. 89–91; R. S. Hamada u. M. S. Scholes (1985), S. 212; M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1991), S. 518 f.; dies. (1992), S. 416 f.
Der Wert des Portefeuilles ist die Summe der Werte der Einzelpositionen, die das Portefeuille bilden. Es gilt das Wertadditivitätstheorem; J. Drukarczyk (1980), S. 373–375; R. A. Brealey u. S. C. Myers (1991), S. 400 f., 457, 916 f.
Es handelt sich nicht um die Einkunftsarten im Sinn des Einkommensteuergesetzes, sondern um Einkunftsarten im Sinn der Steuermodelle. Um den Rahmen der Untersuchung nicht zu sprengen, scheint es vertretbar, Substanzsteuern und Verkehrsteuern auszuklammern, obgleich eingeräumt wird, daß sie bei sonst gleichguten Entscheidungsalternativen im Ertragsteuerfall ausschlaggebend sein können; vgl. J. Jung u. C. Mack (1993), S. 333 f.; J. Jung u. U. Redanz (1993a), S. 70, 73, 76 f.; o.Verf. (1993a).
Es scheint vertretbar, einfachheitshalber von Gewinnen und Verlusten aus einem Finanzinstrument, und nicht von Veräußerungsgewinnen und -verlusten aus einem Geschäft in einem Finanzinstrument zu sprechen.
Die Besteuerung grenzüberschreitender Geschäfte wird einfachheitshalber nicht betrachtet; siehe dazu E. D. Kleinbard (1992), S. 40; OECD (1992); M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1992), S. 425–429, 435; J. Jung (1994), S. 76–84. Eine Besteuerung durch Gliedstaaten und Kommunen findet auch nicht statt.
Die vorliegende Untersuchung versteht unter dem marginalen Steuersatz den Barwert der heutigen und zukünftigen Steuerzahlungen pro Geldeinheit zusätzlicher zu versteuernder Einkünfte. Der durchschnittliche Steuersatz läßt sich als Barwert der heutigen und zukünftigen Steuerzahlungen dividiert durch den Barwert der zu versteuernden Einkünfte errechnen; M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1992), S. 145–149.
Vgl. M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1992), S. 416–418.
Zur Herleitung der Put-Call Parity bei Aktienoptionen siehe H. R. Stoll (1969); H. Schmidt (1988a), S. 77 f.; L. Jurgeit (1989), S. 84–86; zur Put-Call Parity bei Aktienindexoptionen siehe H. R. Stoll u. R. E. Whaley (1993), S. 346–348.
J. C. Cox u. M. Rubinstein (1985), S. 42–44; D. M. Chance (1991), S. 101. Es handelt sich um nichtdividendengeschützte Optionen. Käufer von Optionen erhalten keine Kompensation für die Minderung des Basiswerts durch die Ausschüttungen.
J. C. Cox u. M. Rubinstein (1985), S. 59–62; T. E. Copeland u. J. F. Weston (1988), S. 322–324; R. M. Bookstaber (1991), S. 35 f.; D. M. Chance (1991), S. 519 f.
E und F stimmen überein. Einfachheitshalber kann man schreiben, daß der Käufer eines Future einen Gewinn in Höhe von S* - E erzielt.
Da sich bei beiden Anlagealternativen die Anlagen in bonitätsrisikofreien Finanzititeln am Beginn der Anlageperiode gleichen, läßt es sich einfachheitshalber rechtfertigen, die Zinseinkünfte in der Darstellung zu vernachlässigen.
F. Black u. M. Scholes (1973); R. C. Merton (1973); J. Cox, S. A. Ross u. M. Rubinstein (1979); M. Rubinstein u. H. E. Leland (1981); J. C. Cox u. M. Rubinstein (1985), S. 165–252.
Es lassen sich Modelle ohne spezifizierte Risikopräferenzen (Duplikationsmodelle), Modelle ohne genau spezifizierte Risikopräferenzen und Modelle mit genau spezifizierten Risikopräferenzen unterscheiden; L. Jurgeit (1989), S. 90–173; ders. (1990), S. 118–120. Das Steuermodell für Aktienindexoptionen ist e in Duplikationsmodell.
J. Cox, S. A. Ross u. M. Rubinstein (1979); L. Jurgeit (1989), S. 50–118; H. R. Stoll u. R. E. Whaley (1993), S. 345–350.
Zur Bestimmung der Anteile von Aktien und bonitätsrisikofreien Titeln siehe zum Beispiel L. Jurgeit (1989), S. 102–108. J. C. Cox und M. Rubinstein (1985), S. 272 f., leiten auch her, daß sich die Anteile von Aktien und bonitätsrisikofreien Titeln nicht verändern, wenn alle Einkünfte gleich besteuert werden; vgl. M. S. Scholes
E. D. Kleinbard (1989), S. 947–951; R. K. C. Kau (1990), S. 1005, 1007; F. V. Battle, Jr. (1991); S. D. Conlon et al. (1991), S. 51; D. P. Hariton (1991), S. 1076; W. M. McInnes et al. (1991); R. Willens (1991), S. 1515; E. D. Kleinbard (1992), S. 8, 13–15; M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1992), S. 410; R. Shul-diner (1992a), S. 282–287, 333.
Zur Segmentierung von Kapitalmärkten siehe H. Schmidt (1988a), S. 36–46. Horizontale Segmentierung ist in verschiedenen Facetten denkbar. Für die vorliegende Arbeit wird angenommen, der gleichzeitige Handel ökonomisch äquivalenter Finanztitel sei auf mehreren Kassamärkten und auf mehreren Terminmärkten möglich. In diesem Sinn stellt ein Kassamarkt oder ein Terminmarkt jeweils ein horizontales Segment dar. Werden mehrere Marktsegmente und alle gehandelten Titel betrachtet, so kann andererseits jeder Titel nur einem einzigen Segment zugeordnet sein, beispielsweise nur dem geregelten Markt oder dem Freiverkehr. Dann spricht man von vertikaler Segmentierung.
Das ist zum Beispiel der Fall, wenn Optionen in unterschiedlichen vertikalen Segmenten einer Börse gehandelt werden, weil unterschiedliche Umsatzmerkmale vorliegen, oder weil die Kundschaft einen marktgerecht differenzierten Service von einer Börse verlangt; H. Schmidt (1988a), S. 41.
In diesem Fall würde man den Terminmarkt als ein Segment sehen.
G. J. Stigler (1971); R. A. Posner (1974), S. 343–356.
Ein positiver Erklärungsansatz kann den Blickwinkel vergrößern, den eine normative Theorie eröffnet. Vor allem wird dadurch eine Einordnung anderer Besteuerungsvorschläge erleichtert. Zu weiteren Erklärungsansätzen staatlicher Regulierung siehe R. A. Posner ( 1974 ); J. Müller u. I. Vogelsang (1979).
M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1992), S. 84–102, 111, 122. Nettorenditeminderungen, die auf nichtsteuerlichen Restriktionen, z.B. Transaktionskosten beim Kauf und Verkauf steuerlich vorteilhafter Finanzinstrumente, beruhen, sind durch eine steuerlich motivierte Ausweichhandlung begründet. Daher kann man sie als implizite Steuern bezeichnen.
In Anlehnung an ebenda, S. 83–103.
M. S. Scholes (1976), S. 327 f.; H. Heaton (1986), S. 168–170; M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1992), S. 96 f.
Es kommt zu einer Wohlstandsverlagerung von den Anlegern zu den Marktorganisatoren, wenn der Wettbewerb zwischen den Marktorganisatoren nicht funktioniert. Die impliziten Steuern steigen und zehren Vorteile aus geringeren expliziten Steuern auf; vgl. J. C. Van Horne (1985), S. 622, 628 f.; ders. (1986), S. 458, 467; S. A. Ross (1989), S. 549–553; J. C. Van Horne (1990), S. 304–327; B. D. Bernheim (1991); M. S. Scholes u. M. A. Wolfson (1992), S. 87–131, 415–435.
A. S. Kramer (1983), S. 44; R. A. Rudnick u. L. E. Carlisle (1984), S. 144, 152–154.
Zu Transaktionskostenvorteilen des börslichen Terminhandels siehe J. M. Burns (1982); M. H. Miller (1989), S. 52.
Terminbörsen könnten auch flexible Kontrakte anbieten, bei denen Anleger nach ihren Wünschen steuerlich vorteilhafte Kontraktspezifikationen auswählen.
Beispielsweise im Sinn von G. Puckler (1990), S. 155 f. Puckler fordert Steuergutschriften für Anleger, die an der DTB handeln. Börsenmachtpolitisch könnte ein steuerlich bedingter Wettbewerb zwischen Kassabörsen und Terminbörsen allerdings auch unerwünscht sein, weil man dem Geleitzugprinzip folgend das enge Korsett eines nationalen Sammlungsunternehmens bevorzugt; vgl. H. Schmidt (1992b), S. 793 f.
Vgl. zum Schutz gegen Transaktionsrisiken H. Schmidt (1988a), S. 20.
D. Courtney (1992), S. 23; J. Jung u. U. Redanz (1993a), S. 69. Nach einer von London Futures and Options Markets (1989), S. 33, veröffentlichten Studie beabsichtigen die Marktteilnehmer, bei steuerlicher Sicherheit mehr Termingeschäfte abzuschließen.
London Futures and Options Markets (1989), S. 5, 27; Group of Thirty Global Derivatives Study Group (1993), S. 23 f.; J. Jung u. U. Redanz (1993b); dies. (1993c).
Der Eindruck drängt sich auf, wenn man bedenkt, daß Eingaben zur Besteuerung von Termingeschäften an den Bundesminister der Finanzminister jahrelang unbeantwortet bleiben; vgl. Spitzenverbände der deutschen Kreditwirtschaft (1990); dies. (1991).
E. D. Kleinbard (1991), S. 1351–1354.
Ebenda, S. 1352. Dessen ungeachtet berichtet M. Evans (1988), S. 1502, eine Task Force beim Internal Revenue Service (IRS) sei eingerichtet worden, um neue Finanzprodukte zu studieren und steuerlich einzuordnen; vgl. IRS (1991).
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Redanz, U. (1995). Die Zerlegung von Termingeschäften in Aktienindizes als ein normativer Ansatz zur Besteuerung. In: Besteuerung von Termingeschäften in Aktienindizes. Schriftenreihe des Instituts für Geld- und Kapitalverkehr der Universität Hamburg, vol 10. Deutscher Universitätsverlag, Wiesbaden. https://doi.org/10.1007/978-3-663-11980-7_2
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