Zusammenfassung
Das vorliegende Kapitel stellt den Erwerb eigener Aktien abschließend in den Kontext konkreter Rahmenbedingungen des deutschen Kapitalmarktes. Dazu stellt der folgende Abschnitt zunächst diejenigen Kapitalmarkt-Rahmenbedingungen zusammenfassend dar, die sich im bisherigen Verlauf der vorliegenden Dissertation als für die Beurteilung von Aktienrückkäufen wesentlich erwiesen haben. Im Anschluß daran werden die Ausprägungen dieser Einflußfaktoren für den deutschen Kapitalmarkt herausgearbeitet. Auf der Grundlage der ermittelten Ergebnisse wird der Erwerb eigener Aktien im Kontext deutscher Kapitalmarkt-Rahmenbedingungen abschließend beurteilt. Als Beurteilungskriterien dienen in diesem Zusammenhang der Einfluß eines Erwerbs eigener Aktien auf das Unternehmensinteresse sowie auf die Informationsverteilung auf dem deutschen Kapitalmarkt.
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Referenzen
Vgl. oben: Kapitel 4.1.6 und 4.2.5. dieser Arbeit.
Vgl. zu den im Rahmen eines Erwerbs eigener Aktien entstehenden Signalling-Kosten oben: Tabelle 15 in Kapitel 4.2.3. dieser Arbeit.
Vgl. Fama (1970).
Vgl. oben: Kapitel 4.2.1.2. dieser Arbeit.
Vgl. zu den grundsätzlichen Methoden zur Durchführung einer feindlichen Übernahme in Deutschland Peltzer (1989), S.72f. Vgl. ferner Otto (1988), S.3ff.
Vgl. zu Maßnahmen zur Abwehr feindlicher Unternehmensübernahmen z.B. Johnson (1985), Quéré (1988), Ruback (1988) sowie Carreau; Martin (1990).
Vgl. Richardson (1990). Vgl. zu den Mehrheitserfordernissen für verschiedene Hauptversammlungsentscheidungen nach deutschem Recht Peltzer (1989), S.74.
Vgl. insbesondere Hauschka; Roth (1988), Peltzer (1989), Bird; Camman (1990), Nolte; Leber (1990) und Wilcke (1991). Vgl. ferner Otto (1988), MacLachlan; Mackesy (1989), S.377f., Richardson (1990), Nick (1991), S.872ff., Schwegmann; Pfaffenberger (1991), Sünner (1991), Brodersen; Henle (1993) sowie Adams (1994).
Vgl. Hauschka; Roth (1988), S.187ff. Vgl. ferner Peltzer (1989), S.73f., Bird; Cammann (1990), S.338ff sowie insbes. Sünner (1991), S.459ff. sowie die dort zitierte Literatur.
Vgl. z.B. Adams (1994), insbes. S.149ff. Vgl. ferner Nolte; Leber (1990), S.578. sowie Schwegmann; Pfaffenberger (1991), S.562ff.
Hauschka; Roth (1988), S.195.
Vgl. Otto (1988), S.6ff. Vgl. Werner (1989), S.21ff.
Schwegmann; Pfaffenberger (1991), S.569. Vgl. ebenda, S.568. Vgl. zur vinkulierten Namensaktie als Übernahmeabwehrinstrument ausführlich Rock (1992).
Ein Beispiel für ein Unternehmen außerhalb des Versicherungssektors, das vinkulierte Namensaktien emittiert hat, ist die Axel Springer Verlag AG. Vgl. Hoppenstedt (1994), S.785.
Sünner (1991), S.462f. Zweifel an der Wirksamkeit einer Stimmrechtsbeschränkung als Übernahmeabwehrinstrument lassen insbesondere Übernahmeversuche aus der jüngeren Vergangenheit (Feldmühle Nobel AG, Continental AG) aufkommen, in deren Verlauf sich ein existierendes Höchststimmrecht als relativ stumpfes Schwert im Übernahmeabwehrkampferwiesen hat. Vgl. Nick (1991), S.877. Vgl. Sünner, a.a.O., S.463f.
Schockenhoff (1994), S.46. Vgl. zur Begründung ebenda. Vgl. ferner Münch (1993), S.770, o.V. (1993) sowie Kubier (1994), S.146. Ferner stellt sich im Anschluß an eine erfolgreiche Übernahmeabwehr durch eine Kapitalerhöhung ggf. das Problem einer Überkapitalisierung der Zielgesellschaft. Vgl. Sünner (1991), S.468. Vgl. zum Ausschluß des Bezugsrechts angesichts einer konkreten Bedrohung durch eine feindliche Übernahme Hirte (1989). Vgl. ferner Rock (1990).
Vgl. Hauschka; Roth (1988), S.195. Vgl. Bühner (1992), S.419. Vgl. Nolte; Leber (1990), S.579. Eine gegensätzliche Auffassung vertreten demgegenüber MacLachlan und Mackesy, die in Deutschland “considerable scope for the management of a target to take defensive action” [MacLachlan; Mackesy (1989), S.377] sehen.
Vgl. Hauschka; Roth, a.a.O.
Vgl. Nick (1991), S.872f. Vgl. zur Durchsetzung des unternehmerischen Willens eines Aufkäufers nach dem Erwerb der Kontrollmehrheit an einer Aktiengesellschaft insbesondere Peltzer (1989), S.75. Vgl. Bird; Cammann (1990), S.344.
Vgl. Werner (1989), S.19. Vgl. Adams (1990), S.250. Vgl. ferner Brock; Naylor (1993): “[E]mployee viewpoints... can lead to delays in the takeover process.” Brock; Naylor, a.a.O., S.42.
Vgl. Hauschka; Roth (1988), S.195.
Vgl. dazu Werner (1989), S.20. Vgl. zur Bedeutung des Depotstimmrechts im Rahmen unfreundlicher Übernahmeangebote Hauschka; Roth (1988), S.295, Peltzer (1989), S.72, Adams (1990), S.250f., ders. (1994), S.152f sowie Porter; Steiner (1993), S.211. Skeptisch hinsichtlich der Übernahmeschutzwirkung des Depotstimmrechts äußert sich demgegenüber Otto: “Die mit dem Depotstimmrecht verbundenen Einflußmöglichkeiten deutscher Großbanken bestehen nur so lange, wie den Kleinaktionären keine attraktiveren Angebote vorliegen.” Otto (1988), S.12.
Vgl. Hoppenstedt (1994). Hinzu kommen ca. 100 im Freiverkehr notierte Werte. Vgl. Porter; Steiner (1993), S.211. Sofern sich aus dem jeweiligen Kontext nicht ein anderes ergibt, beziehen sich Aussagen zur Aktionärsstruktur deutscher Aktiengesellschaften hier und im folgenden auf die 558 im amtlichen Handel und/ oder im geregelten Markt notierten Unternehmen. Die insbesondere im Vergleich zu den ca. 600.000 in Deutschland registrierten Gesellschaften mit beschränkter Haftung [Vgl. zu den Zahlenangaben Claussen (1994a), S.974] geringe Zahl börsennotierter Aktiengesellschaften spiegelt eine gegenüber den USA untergeordnete Bedeutung des Kapitalmarktes als Institution zur Eigenkapitalbeschaffung für deutsche Unternehmen wider.
Hier und im folgenden stets gemessen an der Zahl ausstehender Stimmrechte.
Vgl. Hoppenstedt (1994). Eine Untersuchung von Bird und Camman aus dem Jahre 1990 identifiziert einen Streubesitzanteil von über 50 Prozent der Aktien bei 23 der 100 größten deutschen Aktiengesellschaften. Vgl. Bird; Cammann (1990), S.344. Vgl. a. Hauschka; Roth (1988), S.182. Vgl. zu Stand und Entwicklung der Besitzverhältnisse deutscher Aktiengesellschaften ausführlich Schmitz (1989), S.51ff.
Ohne Kommanditgesellschaften auf Aktien.
Vgl. Peltzer(1989), S.72.
Vgl. MacLachlan; Mackesy (1989), S.378. Mit dem Ausmaß industrieller Kapitalverflechtungen in Deutschland hat sich in der jüngeren Literatur u.a. Adams intensiv auseinandergesetzt. Vgl. Adams (1994), S.148ff. Vgl. ferner Hauschka; Roth (1988), S.196.
Einschließlich Kreditinstitute und Versicherungsgesellschaften.
Vgl. Hoppenstedt (1994). Die erzielten Ergebnisse korrespondieren mit dem Befund einer — allerdings älteren — von Iber durchgeführten Untersuchung der Entwicklung.der Aktionärsstruktur deutscher Aktiengesellschaften: Iber ermittelt für das Jahr 1983 bei 65,4 Prozent aller börsennotierten deutschen Aktiengesellschaften einen Mehrheitsaktionär sowie bei weiteren 22,9 Prozent einen mit über 25 Prozent am Aktienkapital beteiligten Anteilseigner. Vgl. Iber (1985), S.l 111.
Vgl. dazu Sünner (1991), der als für deutsche Manager maßgebliches Motiv für die Abwehr feindlicher Übernahmeversuche “die Furcht vor dem Verlust der unternehmerischen Selbständigkeit, der eine Beschränkung der Entfaltungsfreiheit zu Lasten der Gesellschaft, der Gesamtheit ihrer Aktionäre und ihrer Arbeitnehmer befürchten läßt” [Sünner (1991), S.458f.] identifiziert. Die ablehnende Haltung der deutschen Wirtschaft gegenüber unfreundlichen Übernahmeversuchen kommt insbesondere in Äußerungen exponierter Repräsentanten deutscher Großunternehmen zum Ausdruck. So hat z.B. Alfred Herrhausen feindliche Unternehmensübernahmen als “Irrwege des amerikanischen Kapitalismus” bezeichnet. Zitiert nach Adams (1990), S.243. Vgl. dazu auch die Charakterisierung von Initiatoren feindlicher Übernahmen als “Räuber” durch Hermann J. Abs in der Welt am Sonntag vom 8.3.1987.
Vgl. Porter; Steiner (1993), S.211.
Vgl. Porter; Steiner, a.a.O.
Vgl. Peltzer (1989), S.69. Vgl. ferner Bird; Cammann (1990), S.344.
Vgl. Hoppenstedt (1991), S.405.
Vgl. Putzer (1989), S.69. Vgl. Hermsen (1990). Vgl. Nolte; Leber (1990), S.577f. Vgl. o.V. (1991), S.44. Vgl. Rock (1992). Vgl. Porter; Steiner (1993), S.211. Eine Übersicht über (feindliche und freundliche) Übernahmeangebote in Deutschland zwischen dem 1. Januar 1981 und dem 30. September 1988 findet sich bei Peltzer (1989), S.76ff.
Vgl. Hauschka; Roth (1988), S.196.
Vgl. Adams (1994), S.149. Vgl. Otto (1988), S.2, MacLachlan; Mackesy (1989), S.378, Peltzer (1989), S.76 sowie Bird; Cammann (1990), S.344.
Eine derartige Entwicklung wird in der Literatur z.T. prognostiziert. Vgl. insbes. Nolte; Leber (1990). Vgl. ferner Schwegmann; Pfaffenberger (1991), S.561 sowie Bühner (1993), S.749.
Peltzer (1989), S.76. Parenthese und Kleinschreibung des Wortes “raider” im Original. Vgl. ferner Bird; Cammann (1990), S.344 sowie Nick (1991), S.878.
Vgl. dazu ausführlich Bundestagsdrucksache 12/6679 vom 27. Januar 1994. Vgl. ferner Peltzer (1994). Eine Übersicht über die Entwicklung des Insiderrechts in Deutschland findet sich bei Schwarze (1994). Vgl. ebenda, S.124f. Vgl. ferner Peltzer (1994), S.746.
Vgl. Richtlinie 89/592/ EWG vom 13. November 1989 zur Koordinierung der Vorschriften betreffend Insider-Geschäfte, auszugsweise abgedruckt bei Möller (1994), S.l 12. Vgl. Peltzer (1994), S.746. Vgl. zur Bedeutung einer EU-Richtlinie für die nationale Gesetzgebung der EU-Mitgliedstaaten oben: Kapitel 2.2.1.1. dieser Arbeit sowie die dort zitierte Literatur. Vgl. dazu ferner Hopt (1994), S.89.
“Keine Tatsachen sind Werturteile und andere subjektive Einschätzungen, die bloße Meinungen darstellen.” Möller (1994), S.104. Vgl. ebenda. Vgl. zur Abgrenzung von “Tatsachen” gegenüber “Meinungen und Gerüchten” ferner z.B. Claussen (1994), S.30.
Vgl zur Eingrenzung des Begriffs “Insiderpapiere” Claussen, a.a.O., S.30f. Vgl. ferner Möller (1994), S.101f.
Vgl. Peltzer (1994), S.748. Vgl. kommentierend ebenda, S.748f. Vgl. ferner Assmann (1994), S.204 sowie insbes. ders. (1994a), S.237ff. Vgl. Claussen (1994). Vgl. Hopt (1994). Vgl. Möller (1994), insbes. S.101ff.. Vgl. Schwarze (1994). Vgl. zu einer grundsätzlichen ökonomischen Analyse von Insider-Trading Rudolph (1994), S.l 15ff.
Claussen (1994), S.27. Vgl. zur Eingrenzung des Kreises der Insider Bundestagsdrucksache 12/6679, S.46f. Vgl. Schwarz (1994), S.126f.
Vgl. Claussen (1994), S.27f. Vgl. Möller (1994), S.103ff. Vgl. Peltzer (1994), S.747f. Vgl. Rudolph (1994), S.115.
Peltzer (1994), S.748.
Peltzer (1994), S.748.
Claussen (1994), S.28.
Peltzer (1994), S.748. Vgl. ebenda. Stand September 1994.
Vgl. Bundestagsdrucksache 12/6679, S.9. Vgl. Assmann (1994), S.200.
Assmann (1994), S.204.
Assmann (1994a), S.250. Vgl. ebenda.
Das Zitat bezieht sich auf den Diskussionsentwurf eines Zweiten Finanzmarktförderungsgesetzes des Bundesministeriums der Finanzen von Juli 1993. Vgl. o.V. (1994a), S. R 150.
O.V. (1994a), S. R 150. Vgl. Peltzer (1994), S.752. Vgl. o.V. (1993a), S. R 350. Vgl. dazu ferner o.V. (1994b), S.147ff. Vgl. zum neuen Börsenaufsichtsrecht kritisch Claussen (1994a), insbes. S.971f..
Vgl. Assmann (1994a), S.238.
Vgl. zur Bedeutung erfolgsabhängiger Vergütung für die Verhaltensmotivation von Führungskräften Bleicher (1992), Vorwort. Hier und im folgenden wird eine Trennung von Eigentum und Leitung deutscher Aktiengesellschaften unterstellt. Vgl. dazu Gedenk; Albers (1994), insbes. S.340. Vgl. ferner dies. (1992).
Vgl. Becker; Holzer (1986), S.442f.
Vgl. hier und im folgenden Becker; Holzer, a.a.O., S.443f. Vgl. ferner Bühner (1989), S.2183ff.
Vgl. Bühner (1989), S.2184.
Vgl. Gedenk; Albers (1994).
Ebenda, S.340. Vgl. ferner dies. (1992).
Vgl. Bühner (1989).
Vgl. ebenda, S.2182.
Drei Beispiele für an den Aktienkurs gekoppelte Entlohnungskomponenten deutscher Führungskräfte finden sich bei Bühner, a.a.O., S.2183ff.: Danach weist die Henkel KGaA ihren leitenden Angestellten in Abhängigkeit vom Brutto-Geschäftsergebnis sowohl des Gesamtunternehmens als auch der einzelnen Ressorts Gratisaktien zu. Der Umfang der Aktienzuteilung (im Jahre 1988 maximal 12 Aktien je Führungskraft) ist allerdings gering. Im Juli 1986 hat die Continental AG die satzungsmäßigen Voraussetzungen für die Zuteilung von Wandelschuldverschreibungen an Führungskräfte geschaffen. Der Erwerb von insgesamt 13.000 Aktien zu Vorzugskonditionen wurde schließlich im Jahre 1989 einem einzelnen Vorstandsmitglied der Hegener + Glaser AG eingeräumt. Vgl. zu den angeführten Beispielen ausführlich Bühner, a.a.O. mit weiteren Literaturverweisen.
Gedenk; Albers (1992), S.514. Vgl. ferner Bleicher (1992), Vorwort.
Vgl. Bühner (1989), S.2183.
Vgl. Gedenk; Albers (1992), S.514. Vgl. dies. (1994), S.340. Vgl. dazu die Ausführungen zur Informationseffizienz des deutschen Kapitalmarktes in Kapitel 4.2.1.3. sowie in Kapitel 5.2.1. dieser Arbeit.
Vgl. Hoppenstedt (1994).
Vgl. o.V. (1994c). Vgl. dazu Hansen (1994).
Der Geschäftsbericht über das Geschäftsjahr 1993 gibt eine demographische Schichtung des Aktionärskreises in Belegschaftsaktionäre, Arbeitnehmer und Pensionäre, sonstige Privatpersonen, Selbständige sowie Institutionelle Anleger an. Die in der Tabelle angegebenen Daten beziehen sich auf (a) Arbeitnehmer und Pensionäre, (b) Sonstige Privatpersonen und (c) Selbständige.
Quelle: Hoppenstedt (1994).
Vgl. Fama (1970).
Vgl. dazu die in Kapitel 3.3 dieser Arbeit skizzierten Risiken und Mißbrauchmöglichkeiten im Rahmen eines Erwerbs eigener Aktien.
Vgl. dazu Rathenau (1918), S.26ff., insbes. S.33f.
Vgl. zur Bedeutung der Aktie als Anlagemedium privater Haushalte in der Bundesrepublik Claussen (1994a), S.974.
Vgl. o.V. (1993a), S. R 352. Vgl. Ackermann (1994).
Genau das Gegenteil befürwortete Rathenau vor nunmehr über 75 Jahren: “Erwägenswerter scheint es, wenn schon etwas zur Fürsorge gegen mißgeleitete Kapitalsanlagen [!] geschehen soll, ob nicht durch Gesetzesbestimmung die Höhe des Mindestanteils auf ein Mehrfaches des bisherigen gesteigert werden sollte.” Rathenau (1918), S.33.
Vgl. dazu Christoffel (1993).
Vgl. insbes. Möller (1985).
Vgl. dazu oben: Kapitel 5.2.3.
Vgl. zur Identifikation des Managements mit “seinem” Unternehmen in Deutschland Raiser (1976), S.l 10.
Vgl. dazu Jacob (1993), S.101.
Vgl. Jacob (1993), S.103f.
Vgl. zu den im Rahmen einer Informations weitergäbe durch Aktienrückkäufe anfallenden Signalling-Kosten oben: Kapitel 4.2.3. dieser Arbeit, insbesondere Tabelle 15.
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Kopp, H.J. (1996). Erwerb eigener Aktien vor dem Hintergrund deutscher Kapitalmarkt-Rahmenbedingungen. In: Erwerb eigener Aktien. Gabler Edition Wissenschaft. Deutscher Universitätsverlag, Wiesbaden. https://doi.org/10.1007/978-3-663-08480-8_5
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