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Interne Märkte in Banken pp 245–336Cite as

Handelsverfahren der internen Märkte

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Zusammenfassung

Im folgenden Kapitel werden die Gestaltungsmöglichkeiten des Handelsverfahrens der vorgestellten internen Märkte untersucht. Die zentralen Fragestellungen dieses Kapitels lauten:

  • Welche Gestaltungsmöglichkeiten ergeben sich für das Handelsverfahren interner Märkte?

  • Welche Vor- und Nachteile führt die Anwendung der jeweiligen Gestaltungsalternative mit sich?

  • Wie lässt sich die Effizienz des Handelsverfahrens messen?

  • Welches Ergebnis kann somit für das Handelsverfahren des internen Marktes abgeleitet werden?

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Literatur

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  3. Vgl. im Folgenden Dittmar/Horstmann (1999), S. 212 ff.

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  7. So beispielweise in dem in Abschnitt 4.3 dargestellten internen Markt für Kreditderivate.

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  8. Neben dem Markt für Kreditderivate ist diese Forderung auch für den in Abschnitt 4.2 behandelten Eigenmittelmarkt zu fordern, da auch hier mit der Durchführung des Neugeschäfts die erforderliche Menge Risikokapital benötigt wird.

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  9. Vgl. Bienert (1996), S. 13.

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  12. Durch die Arbitragefreiheit wird ausgedrückt, dass sich für homogene Wertpapiere stets ein einheitlicher Marktpreis bildet, auch wenn sie an unterschiedlichen Marktplätzen gehandelt werden. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. 12; Steiner/Bruns (2000), S. 5.

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  13. Vgl. Bienert (1996), S. 21 f.; Steinhübel (1998), S. 107.

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  14. Zur Unterscheidung zwischen Bewertungs- und Informationseffizienz vgl. Tobin (1984). Während Bewertungseffizienz (fundamental-valuation efficiency) die Übereinstimmung von Kursen und ökonomischen Fundamentalwerten verlangt, betont Informationseffizienz (information-arbitrage efficiency) den Schutz uninformierter Marktteilnehmer durch eine unverzügliche Reaktion der Kurse auf neue Informationen. Vgl. Bienert (1996), S. 24.

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  15. Ist ein Markt informationseffizient, erübrigt sich zwangsläufig die in Abschnitt 5.1.2 diskutierte Unterscheidung zwischen informations- und liquiditätsmotivierten Marktteilnehmern. Umgekehrt ist ein Markt, auf dem informations- und liquiditätsgetriebene Teilnehmer agieren, per se nicht informationseffizient.

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  19. Vgl. Steiner/Bruns (2000), S. 40 f.

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  20. Vgl. Fama (1970), S. 414.

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  21. Vgl. Massimb/Phelps (1994), S. 41.

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  22. Vgl. Gerke (1991), S. 6; Liesner (1996), S. 12.

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  23. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. 11; Liesner (1996), S. 12.

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  24. Vgl. Schmidt/Iversen (1991), S. 210; Meyer/Wittrock (1993), S. 17; Economides (1994), S. 1 f.; Gerke (1995a), S. 22; Bortenlänger (1996), S. 49; Liesner (1996), S. 76; Grelck (1997), S. 1; Steinhübel (1998), S. 108.

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  25. Vgl. Schiereck/Weber (1996), S. 657. In empirischen Studien wurde gezeigt, dass eine höhere Liquidität mit der Verringerung des Risikos einhergeht, einen Handelsabschluss mit einem besser informierten Marktteilnehmer zu erzielen. Vgl. z.B. Easley et al. (1996); Grammig et al. (1999).

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  26. Vgl. Rudolph/Röhrl (1997), S. 177 und die dort angegebene Literatur.

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  27. Vgl. Kempf (1998a), S. 299.

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  28. Vgl. Massimb/Phelps (1994), S. 42; Bortenlänger (1996), S. 49.

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  29. Vgl. Kempf (1999), S. 20.

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  30. Vgl. Hasbrouck/Schwartz (1988); Harris (1990); Schwartz (1991), S. 126 ff.; Oesterhelweg/Schiereck (1993), S. 390; Schiereck (1995), S. 24; Bortenlänger (1996), S. 50; Liesner (1996), S. 79 ff.; Bittner (1997), S. 93 f.; Schenk (1997), S. 111 f.

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  31. Vgl. Liesner (1996), S. 99.

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  32. Bei einer Kauforder wird zwischen Auftragsabgabe und —durchführung faktisch ein (unerwünschter) Bestand in einer Short-Position des Wertpapiers gehalten.

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  33. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. 13; Schiereck/Weber (1996), S. 655; Bittner (1997), S. 67.

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  34. Vgl. Copeland/Galai (1983).

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  35. Vgl. Averdiek-Bolwin (1998a), S. 75.

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  36. Vgl. Liesner (1996), S. 111; Gut (1997), S. 41 f.; Averdiek-Bolwin (1998a), S. 76.

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  37. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. 13; Schenk (1997), S. 118.

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  38. Beispielsweise wurde an der NYSE während des Crashs im Oktober 1987 die dreifache Menge des üblichen Volumens umgesetzt, vgl. Gerke (1993), S. 739.

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  39. Vgl. Averdiek-Bolwin (1998a), S. 75.

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  40. Vgl. Becker et al. (1992), S. 331; Gerke et al. (1992), S. 1; Pagano/Röell (1992); O’Hara (1995), S. 252.

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  41. Vgl. Scheffrahn (1992), S. 135 f.; Hasbrouck (1995); Averdiek-Bolwin (1998a), S. 77 ff.

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  42. Vgl. Rudolph (1993), S. 428; Domowitz (1995), S. 399; Gerke et al. (1995); S. 232; Hasbrouck (1995), S. 223; Pagano/Steil (1996), S. 31.

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  43. Vgl. Schmidt/Küster Simic (1999a), S. 221 f.

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  44. Im Unterschied zur vollständigen Transparenz wird an Wertpapierbörsen häufig zwischen den Empfängern der Informationen diskriminiert. Beispielsweise können Market Maker oder Kursmakler durch vollständigen Ordereinblick einen Informationsvorsprung gegenüber anderen Teilnehmern erhalten. Vgl. Stoll (1992), S. 101; Oesterhelweg (1998), S. 74; Gerke et al. (1999), S. 3. Derartige Maßnahmen führen zu Informationsasymmetrien und wirken sich somit hemmend auf die Informationseffizienz aus.

    Google Scholar 

  45. An Aktienbörsen stellte die Einsicht in die Order- und Transaktionslage für Privatanleger noch vor wenigen Jahren ein außergewöhnliches Privileg dar. Heute können aktuelle Kurse und die gültigen Geld- und Brief Kurse von jedem Kleinanleger über das Internet in Echtzeit abgerufen werden.

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  46. Vgl. Schiereck (1995), S. 30 ff.; Averdiek-Bolwin (1998a), S. 77 und die dort angegebenen Quellen.

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  47. Vgl. Gerke (1993), S. 735; Rudolph (1993), S. 426; Liesner (1996), S. 103.

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  48. Vgl. Rudolph (1993), S. 427 ff.; Madhavan (1995), S. 593 ff.; Bortenlänger (1996), S. 47.

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  49. Vgl. Burdett/O’Hara (1987); Gerke (1995b); Budimir/Gomber (1999), S. 259 f.

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  50. Vgl. Gerke/Rasch (1992), S. 193; Economides/Schwatz (1995); Schwartz/Steil (1996). In einer Befragung institutioneller Investoren wurde die Eigenschaft „Anonymität“ als wichtig herausgestellt. Vgl. Averdiek-Bolwin (1998b), S. 192.

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  51. Vgl. Abschnitt 5.1.2.

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  52. Vgl. Lüdecke (1996), S. 33; Bittner (1997), S. 48 f.; Syha (1999), S. 42 f.

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  53. Vgl. Angel et al. (1997), S. 69 ff.; Rudolph/Röhrl (1997), S. 172 f. Eine Analyse der einzelnen Komponenten des market impact von Blockorders befindet sich bei Röhrl (1996), S. 35 ff. Dem widersprechend zeigen empirische Untersuchungen, dass Blocktransaktionen keine dauerhaften Preiseffekte nach sich ziehen. Vgl. Close (1975); Chan/Lakonishok (1993); Schiereck (1996), S. 190.

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  54. Das vollelektronische Handelssystem XETRA (Exchange Electronic Trading) wurde am 28. November 1997 von der Deutschen Börse AG als Nachfolgesystem für das IBIS-System (Integriertes Börsenhandels- und Informationssystem) eingeführt.

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  55. Vgl. Braue/Hille (1997), S. 144; Unser/Oehler (1998), S. 466; Demarchi/Foucault (1999), S. 17.

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  56. Vgl. Harris/Schultz (1998), S. 40 f.; Steinhübel (1998), S. 269 f.; Gomber (2000), S. 70 f.

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  57. Vgl. NASDAQ (2000a).

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  58. Vgl. Thießen (1990), S. 443; Lüdecke/Schlag (1992), S. 342.

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  59. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. 13.

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  60. Vgl Schmidt (1988), S. 19 f.; Thießen (1990), S. 443; Gerke/Rapp (1994), S. 13; Rudolph/Röhrl (1997), S. 188.

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  61. Vgl. Schiereck (1995), S. 33 ff.

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  62. Zur institutionellen Ausgestaltung des Insiderhandelsverbots und der Ad hoc-Publizität vgl. Assmann/Schneider (1995). Garfinkel/Nimalendran (1998) ermittelten für die NYSE höhere Geld-Brief-Spannen, wenn Insider am Handel beteiligt waren. Heilmann et al. (2000) konnten mittels Experimenten empirisch zeigen, dass die Existenz von Insidern die Liquidität eines Wertpapiermarktes verringert und die Geld-Brief-Spanne erhöht. Eine Auswirkung auf die Informationseffizienz wurde am experimentellen Aktienmarkt jedoch nicht signifikant festgestellt.

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  63. Vgl. Liesner (1996), S. 113; Rudolph/Röhrl (1997), S. 188 f.; Wittich (1997), S. 125.

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  64. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. 13.

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  65. Vgl. Liesner (1996), S. 106 ff.

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  66. Vgl. Oesterhelweg (1998), S. 26.

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  67. Vgl. Steiner (1989), S. 303 ff.

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  68. Vgl. Averdiek-Bolwin (1998a), S. 67 ff.

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  69. In der Literatur werden auch die Begriffe direkte und indirekte Transaktionskosten verwendet.

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  70. Vgl. Demsetz (1968). Im Schriftentum herrscht eine uneinheitliche Sichtweise, ob die transaktionsbedingten Kosten der Informationsbeschaffung und Entscheidungsfindung auch zu Transaktionskosten zu zählen sind. Vgl. Schmidt (1977), S. 27 f.; Schmidt (1988), S. 13 ff.

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  71. Vgl. Steiner (1993), S. 426 f.; Iversen (1994), S. 13 ff. ; Lüdecke (1996), S. 17 ff. Filialbanken verwenden die Provisionen auch zur Deckung von Research- und Beratungskosten, weisen aber keine getrennten Posten aus. Vgl. Lasch/Röder (1995), S. 342; Schiereck (1996), S. 188.

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  72. Vgl. Schmidt (1988), S. 10; Diederich/Commichau (1990), S. 117; Rudolph/Röhrl (1997), S. 174; Freihube et al. (1998), S. 5; Kehret al. (1999), S. 6.

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  73. Beispielsweise wurde Deutschland bis 1991 eine Börsenumsatzsteuer erhoben.

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  74. Vgl. Iversen (1994), S. 18 ff.; Bortenlänger (1996), S. 43.

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  75. Auf Market Maker-Börsen besteht eine bedeutende Komponente der impliziten Transaktionskosten aus der anteiligen Geld-Brief-Spanne. Der Käufer hat den Briefkurs des Market Makers zu entrichten, der über dem Gleichgewichtspreis des Wertpapiers liegt; der Verkäufer erhält dagegen mit dem Geldkurs einen Preis unterhalb des Gleichgewichtspreises. Da der Gleichgewichtspreis nicht bekannt ist, wird häufig näherungsweise die halbe Geld-Brief-Spanne angesetzt. Vgl. dazu ausführlicher Abschnitt 5.7.3. Eine andere Komponente impliziter Transaktionskosten ist der in Abschnitt 5.2.4.4 beschriebene market impact eines Auftrages.

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  76. Vgl. Bittner (1997), S. 64 ff.

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  77. Vgl. Liesner (1996), S. 83.

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  78. Vgl. Abschnitt 5.1.2.

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  79. Vgl. Stoll (1992), S. 81 ff.; Domowitz (1993), S. 607; Hertle/Schenk (1995), S. 413; Bortenlänger (1996), S. 59 ff.; Röhrl (1996), S. 21 f.

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  80. Vgl. Bortenlänger (1996), S. 60 ff.

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  82. Vgl. Gomber (2000), S. 19.

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  83. Vgl. Gut (1997), S. 44.

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  84. Vgl. Schwartz (1991), S. 35 f.

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  85. Ein Beispiel hierfür ist das an der NASDAQ eingesetzte Small Order Execution System (SOES), bei welchem ein Auftrag automatisch zu dem Market Maker geleitet wird, der momentan den besten Kurs stellt. Somit wird dem Marktteilnehmer der für ihn günstigste aktuell gültige Kurs garantiert. Vgl. Peiseler (1990), S. 201; Harris/Schultz (1997), S. 136 ff.

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  87. Vgl. Thießen (1990), S. 442.

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  88. Vgl. Schmidt (1988), S. 51; Keßler (1993); Hoessrich (1995), S. 399 ff.; Herklotz (1995), S. 1836; Hertle/Schenk (1995), S. 415.

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  89. Vgl. Schmidt (1988), S. 51.

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  90. Vgl. Herklotz (1995), S. 1836.

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  91. Vgl. Schiereck (1995), S. 27; Lüdecke (1996), S. 43 f.

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  92. Vgl. Peiseler (1990), S. 223 ff.

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  93. Vgl. Weichert (1987).

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  94. Beispielsweise haben die Umsatzanteile der elektronischen Handelssysteme IBIS bzw. XETRA in Deutschland in der Vergangenheit stetig zugenommen. Die gleiche Tendenz ist für die elektronischen Terminbörsen DTB, SOFFEX bzw. EUREX oder die Handelssysteme für Aktien von Technologieunternehmen NASDAQ und EASDAQ zu beobachten. Für einen Überblick verschiedener Börsenhandelsverfahren vgl. Kretschmer (1992), Domowitz (1993) und Economides/Schwartz (1995a), S. 10; Steinhübel (1998), S. 235.

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  95. Beispielhaft lassen sich die führenden Börsenplätze NYSE und die Terminbörsen in Chicago nennen. Die Londoner Terminbörse LIFFE ist im Handel von Aktienoptionen im November 1998 vom Präsenzhandel auf das elektronische Handelssystem LIFFE CONNECT umgestiegen. Vgl. LIFFE (1998). Im Anleihebereich startet im Jahr 2001 das elektronische Handelssystem Bondclick, das von führenden europäischen Investmentbanken entwickelt wurde und rund 30% des Handels europäischer Staatsanleihen abwickeln soll. Bisher wurden die Titel fast ausschließlich per Telefon gehandelt. Vgl. o.V. (2000c), S. 22.

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  96. Vgl. Gerke (1993), S. 725; Hertle/Schenk (1995), S. 413; Bittner (1997), S. 78; Theissen (1999a), S. 1.

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  97. Vgl. Krützfeld (1991), S. 106; Schenk (1997), S. 72.

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  98. Vgl. Schäfer (1996), S. 132; Gomber (2000), S. 25 ff.

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  99. Der Präsenzhandel wird daher auch mit Parketthandel bezeichnet. Auf Grund des traditionellen Charakters dieses Handelsverfahrens findet auch die Bezeichnung Traditionsbörse Verwendung. Vgl. Hauck (1995), S. 1559. Da der Handel durch Zuruf zu Stande kommt, spricht man außerdem vom open outcry System. Vgl. Massimb/Phelps (1994), S. 39.

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  100. Vgl. Schenk (1997), S. 36.

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  101. Vgl. Bortenlänger (1996), S. 66.

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  102. An den deutschen Parkettbörsen erfolgt die Äußerung einer Order über den Kauf von 100 XY-Aktien mit Limit 95 € z.B. durch den Ausruf „100 XY 95 Geld“. Vgl. Hauck (1995), S. 1562; Kehr (1997), S. 83.

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  103. Vgl. Massimb/Phelps (1994), S. 40; Franke/Hess (1995), S. 4 f.

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  104. Vgl. später ausführlich Abschnitt 5.6.

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  105. Beim Frankfurter Parketthandel ist dies der amtliche Kursmakler, vgl. Kehr (1997), S. 80; Freihube et al. (1998). An der New York Stock Exchange lautete die Bezeichnung „specialist“, an der Tokioter Börse „saitori“, vgl. Becker (1997), S. 826 und Baum (1997), S. 1332.

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  106. Vgl. Abschnitt 5.6.1.1.

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  107. Derartige Wünsche lassen sich durch so genannte Orderzusätze darstellen. Mit „kill-or-fill“ wird ein Auftrag beispielsweise entweder sofort und gänzlich ausgeführt oder aus dem Orderbuch gestrichen. „Immediate-or-cancel“ verlangt die sofortige Ausführung der ausführbaren Menge und Löschung des nicht ausführbaren Teils. Vgl. Schenk (1997), S. 22; Gomber (2000), S. 29 f.

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  108. Vgl. Abschnitt 5.6.1.2.

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  109. Beispielsweise wird auf der Frankfurter Wertpapierbörse eine Order durch den Zuruf „an Dich“ (Verkauf) bzw. „von Dir“ (Kauf) angenommen, vgl. Kehr (1997), S. 84. An der New York Stock Exchange erfolgt die Annahme durch bloßen Blickkontakt und den Zuruf „sold!“, vgl. Massimb/Phelps (1994), S. 46.

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  110. Vgl. Schmidt (1988), S. 50.

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  111. Auch wenn die genannten bedeutenden Börsenplätze momentan noch nach dem computergestützten Präsenzhandel verfahren, sind weitere Automatisierungsschritte nicht ausgeschlossen. So wurde beispielweise in Japaner an der Börse Tokyo der Parketthandel im April 1999 durch den reinen Computerhandel ersetzt. Vgl. Tokyo Stock Exchange (1999), S. 9.

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  112. So werden am Frankfurter Börsenparkett auf Kursanzeigetafeln beispielsweise die aktuell gültigen Geld- und Briefkurse der amtlichen Kursmakler veröffentlicht. Vgl. Freihube et al. (1998), S. 5.

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  113. Vgl. Bortenlänger (1996), S. 80.

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  124. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. 14; Hertle/Schenk (1995), S. 411 ff.; Bortenlänger (1996), S. 104 f.; Theissen (1998a), S. 172.

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  132. Vgl. Schenk (1997), S. 83.

    Google Scholar 

  133. So beispielsweise das APT (automated pit trading)-System der LIFFE, die after-hours-Handelsplattform GLOBEX von Reuters, der CME und der MATIF und das Project A-System der CBOT. Vgl. CBOT (1994); Commodity Futures Trading Commission (1994); LIFFE (1994); Rathore (1994); CME (1995).

    Google Scholar 

  134. Vgl. Domowitz (1992), S. 9; Averdiek-Bolwin (1996), S. 89 f.; Grote (1996), S. 32 ff.; Röhrl (1996), S. 79; NASDAQ (2000b).

    Google Scholar 

  135. Vgl. Kretschmer (1992), S. 717; Stoll (1992), S. 85; Eberstadt (1993), S. 431; Gerke (1993), S. 737 f.; Francioni (1998), S. 55; Seifert (1998), S. 49; Steinhübel (1998), S. 254 f. Die höhere Transaktionsgeschwindigkeit kann allerdings zu einer Erhöhung der Volatilität und damit zu einer Verringerung der Kursstabilität führen. Vgl. Meyer zu Selhausen (1993), S. 421 ff.

    Google Scholar 

  136. Vgl. Grünbichler (1994) und Grünbichler et al. (1994). Das Ergebnis ist allerdings zu relativieren, da die wechselseitigen Beziehungen zwischen Termin- und Kassamarkt den Vergleich beeinflussen.

    Google Scholar 

  137. Vgl. Shyy/Lee (1995); Kofman/Moser (1997); Breedon/Holland (1998); Martens (1998); Fraser-Jenkins (1998).

    Google Scholar 

  138. Vgl. Bühler et al. (1995).

    Google Scholar 

  139. Vgl. Broussard et al. (1994).

    Google Scholar 

  140. Vgl. Franke/Hess (1995), S. 6. Abgesehen davon ist die Fehleranfälligkeit durch die Integration des Handelsprozesses an sich deutlich geringer als im computergestützten Parketthandel. Vgl. Gerke (1993), S. 737; Sarkar/Tozzi (1998), S. 4.

    Google Scholar 

  141. Hierunter sind beispielsweise Zahlenverdreher oder falsche Kommasetzung im Kurslimit zu verstehen.

    Google Scholar 

  142. Vgl. Hauck (1995), S. 1564.

    Google Scholar 

  143. Vgl. Massimb/Phelps (1994), S. 46 f.; Hauck (1995), S. 1564.

    Google Scholar 

  144. Eine hohe Zahl gleichzeitiger Zugriffe kann bei Computerbörsen zu erhöhten Übertragungszeiten und letztlich zu Systemblockaden führen. Ein anschauliches Beispiel der Problematik des Transaktionsmanagements findet sich bei Massimb/Phelps (1994), S. 46: Gibt das Handelssystem in einer hektischen Phase keine sofortige Antwort, ist eine typische Reaktion eines Anwenders die erneute Eingabe der Order. Bemerkt der Händler seinen Fehler, möchte er die zweite Order sofort zurücknehmen. Wurden beide Orders inzwischen ausgeführt, ist dies jedoch nicht mehr möglich; statt dessen muss er sich nun auf die Marktgegenseite stellen. Die konkrete Handlung gestaltet sich allerdings als schwierig, da der Anwender wegen der langen Antwortzeiten nicht informiert ist, ob seine Aufträge bereits ausgeführt wurden oder nicht. Im Unterschied dazu erkennt der Marktteilnehmer beim Parketthandel an der Antwort seines Kontraktpartners sofort, ob sein Auftrag ausgeführt wurde oder nicht und kann umgehend reagieren.

    Google Scholar 

  145. Zu Verfahren der Handelsaussetzung in hektischen Phasen vgl. ausführlich Nabben (1996).

    Google Scholar 

  146. Vgl. Mechler/Niedereichholz (1991), S. 10 f. Das Problem gilt zwar gleichermaßen für den elektronisch unterstützten Parketthandel, dieser kann jedoch im Notfall kurzfristig auch ohne Computerunterstützung fortgesetzt werden.

    Google Scholar 

  147. Vgl. Massimb/Phelps (1994), S. 45.

    Google Scholar 

  148. Zur Frage, ob maximale pre-trade Transparenz gewünscht wird, vgl. Abschnitte 5.2.4.4 und 5.8 dieser Arbeit. An dieser Stelle ist lediglich die Möglichkeit der Darstellung der Orderlage relevant.

    Google Scholar 

  149. Vgl. Franke/Hess (1995), S. 3.

    Google Scholar 

  150. Die aktuelle Geld-Brief-Spanne wird beispielsweise auf Kursanzeigetafeln an der Frankfurter Wertpapierbörse angezeigt, vgl. Freihube et al. (1998), S. 5.

    Google Scholar 

  151. Schließlich müsste dazu jede ausgerufene Order erfasst und angezeigt werden.

    Google Scholar 

  152. Vgl. Fehr (1997), S. 25.

    Google Scholar 

  153. Vgl. Franke/Hess (1995), S. 2 ff. und S. 9 ff.; Theissen (1998a), S. 172 ff.

    Google Scholar 

  154. Vgl. Brock/Kleidon (1992); Stoll (1992), S. 87 f.; Schmidt et al. (1993), S. 215; O’Hara (1995), S. 251 f.

    Google Scholar 

  155. Vgl. Hauck (1995), S. 1563; Theissen (1998a), S. 173.

    Google Scholar 

  156. Vgl. Garfinkel/Nimalendran (1998).

    Google Scholar 

  157. Vgl. Benveniste et al. (1992).

    Google Scholar 

  158. Vgl. De Jong et al. (1996).

    Google Scholar 

  159. Vgl. Harris/Schultz (1998).

    Google Scholar 

  160. Vgl. Treske (1996), S. 170.

    Google Scholar 

  161. Vgl. Schmidt et al. (1993), S. 221 und Schmidt et al. (1996b).

    Google Scholar 

  162. Vgl. Franke/Hess (1995), S. 32 f.

    Google Scholar 

  163. Vgl. Theissen (1998a), S. 182 ff. und Theissen (1999a), S. 23 ff.

    Google Scholar 

  164. Vgl. Gerke (1993), S. 735; Liesner (1996), S. 110; Gut (1997), S. 26; Schenk (1997), S. 117.

    Google Scholar 

  165. Vgl. Krützfeld (1991), S. 108.

    Google Scholar 

  166. Vgl. Gerke (1993), S. 734.

    Google Scholar 

  167. Vgl. Schiereck (1996), S. 191.

    Google Scholar 

  168. Vgl. Peiseler (1990), S. 140; Gerke (1993), S. 736 f.; Lüdecke (1996), S. 43.

    Google Scholar 

  169. So wird bei XETRA sicher gestellt, dass Orders unabhängig von ihrer regionalen Herkunft gleich behandelt werden. Auch wenn sich das Rechenzentrum in Frankfurt befindet, erreichen in Frankfurt abgegebene Aufträge das Orderbuch nicht schneller als von anderen Kontinenten kommende Aufträge. Gleiches gilt für die Elektronische Börse Schweiz. Vgl. Gut (1997), S. 42 ff.

    Google Scholar 

  170. Vgl. Gut (1997), S. 26.

    Google Scholar 

  171. Vgl. Gerke (1993), S. 6 ff. und die dort angegebenen Quellen; Franke/Hess (1995), S. 9 ff.; Sarkar/Tozzi (1998), S. 3 f.; Theissen (2000a), S. 4.

    Google Scholar 

  172. Vgl. Theissen (1999b), S. 228.

    Google Scholar 

  173. Ist eine eindeutige Überlegenheit bzgl. eines Merkmals festzustellen, wurde der Eintrag grau unterlegt.

    Google Scholar 

  174. Vgl. Cohen et al. (1986), S. 150 ff.; Schmidt (1988), S. 45 f.; Stoll (1992), S. 92 f.; Harris (1993), S. 3 ff.

    Google Scholar 

  175. Vgl. Schenk (1997), S. 33 ff.

    Google Scholar 

  176. Vgl. Liesner (1996), S. 21; Bittner (1997), S. 76.

    Google Scholar 

  177. Vgl. Cohen et al. (1986), S. 160 f.

    Google Scholar 

  178. Die primäre Prioritätsregel besagt, dass die Aufträge mit dem besten Preis zuerst erfüllt werden müssen. Eine sekundäre Prioritätsregel kommt dann zu tragen, wenn zwei Aufträge das gleiche Kurslimit enthalten. Häufig wird in diesem Fall der Auftrag bevorzugt, der zuerst eingegangen ist. Vgl. Lüdecke (1996), S. 36 und Abschnitt 5.6 dieser Arbeit.

    Google Scholar 

  179. Vgl. Picot et al. (1996), S. 41 ff.; Gomber (2000), S. 35 ff.

    Google Scholar 

  180. Vgl. Abschnitt 5.2.4.4.

    Google Scholar 

  181. Vgl. z.B. Gerke/Rasch (1992), S. 193.

    Google Scholar 

  182. Vgl. Gerke/Hamann (1991), S. 565.

    Google Scholar 

  183. So hat in Deutschland beispielsweise der Wettbewerb dazu geführt, dass innerhalb weniger Monate alle Regionalbörsen ihre Handelszeit von ursprünglich 10:30 bis 13:30 auf 8:30 bis 17:00 (Juli 1998) und schließlich 9:00 bis 20:00 Uhr (Juni 2000) ausgeweitet haben. Gleichzeitig wurde an den meisten Börsenplätzen der Mindestschluss aufgehoben, so dass nun eine Vielzahl an Aktien auch zu kleinsten Mengen variabel gehandelt werden kann.

    Google Scholar 

  184. Vgl. Stoll (1992), S. 93 ff.; Schmidt (1992), S. 252 ff.; Liesner (1996), S. 22; Lüdecke (1996), S. 37 f.; Steinhübel (1998), S. 276 ff.

    Google Scholar 

  185. Beispiele hierfür sind Spezialisierungen auf Teilmärkten, so z.B. der Optionsscheinhandel an der EUWAX in Stuttgart (vgl. Lendle/Hess, 2000, S. B 10) oder der Handel von Immobilienfonds an der Regionalbörse Hamburg (vgl. o.V., 1997, S. 41).

    Google Scholar 

  186. Nach dem Kooperationsvertrag beabsichtigten die Börsen Berlin, Düsseldorf, Frankfurt und München, für eine Aktie jeweils nur einen an allen Börsenplätzen gültigen Kurs zu veröffentlichen. Das Vorhaben wurde Anfang 1997 beschlossen; durch eine Beschwerde der Frankfurter Kursmakler allerdings wieder eingestellt.

    Google Scholar 

  187. Vgl. Schmidt et al. (1997), S. 382 ff. und die dort angegebenen Quellen.

    Google Scholar 

  188. Vgl. Rasch (1996), S. 172 ff.

    Google Scholar 

  189. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. 15.

    Google Scholar 

  190. Vgl. Pagano (1989), S. 255 ff.; Gerke/Hamann (1991), S. 565 f.

    Google Scholar 

  191. Vgl. Garman (1976), S. 267; Daube (1993), S. 14.

    Google Scholar 

  192. Das Einheitskursverfahren ist in Deutschland auch als Kassakursprinzip bekannt, vgl. Schmidt (1988), S. 12. Im angelsächsischen Sprachgebrauch wird die Bezeichnung call market oder batch market verwendet, vgl. Economides/Schwartz (1995a), S. 11.

    Google Scholar 

  193. Vgl. Schiereck (1995), S. 35 f.; Bortenlänger (1996), S. 85; Freihube et al. (1998), S. 4; Steinhübel (1998), S. 58 und S. 118.

    Google Scholar 

  194. Dabei ist vom Organisator des Handelsverfahrens festzulegen, ob eine einmal abgegebene Order vor der Beendigung der Aufrufphase wieder gestrichen werden kann oder nicht. Vgl. Lüdecke (1996), S. 160.

    Google Scholar 

  195. Vgl. Kehr (1997), S. 79 ff.

    Google Scholar 

  196. Vgl. Amihud/Mendelson (1987), S. 535 f.; Schwartz (1988), S. 20 ff.

    Google Scholar 

  197. Oftmals werden die uniimitierten Aufträge auch als Marktorders bezeichnet. Vgl. Schäfer (1996), S. 141.

    Google Scholar 

  198. Vgl. Röhrl (1996), S. 27 f.

    Google Scholar 

  199. Vgl. Lüdecke/Schlag (1992), S. 327.

    Google Scholar 

  200. Vgl. Nabben (1996), S. 44; Demarchi/Foucault (1999), S. 30 f.

    Google Scholar 

  201. Vgl. Bortenlänger (1996), S. 85 ff.

    Google Scholar 

  202. Vgl. dazu später Abschnitt 5.7.

    Google Scholar 

  203. Vgl. Peiseler (1990), S. 78 f.; Gerke et al. (1995), S. 235. Spezielle Auftragsarten können das Einstellen ins Orderbuch verhindern. So wird z.B. eine mit dem Zusatz „fill or kill“ versehene Order sofort ausgeführt oder umgehend gelöscht. Vgl. Rudolph (1993), S. 429 und Fußnote 732.

    Google Scholar 

  204. Vgl. Schäfer (1996), S. 143.

    Google Scholar 

  205. Vgl. Thießen (1990), S. 446.

    Google Scholar 

  206. Vgl. Rasch (1996), S. 120.

    Google Scholar 

  207. Vgl. Cohen et al. (1986), S. 23; Bortenlänger (1996), S. 85; Oesterhelweg (1998), S. 68 ff.

    Google Scholar 

  208. Vgl. Economides/Schwartz (1995a), S. 12.

    Google Scholar 

  209. Vgl. Brooks/Su (1997).

    Google Scholar 

  210. Vgl. Schnitzlein (1996).

    Google Scholar 

  211. Vgl. Amihud et al. (1997).

    Google Scholar 

  212. Vgl. Friedman (1993a).

    Google Scholar 

  213. Vgl. Theissen (1999b).

    Google Scholar 

  214. Vgl. Schiereck (1995), S. 122 ff.

    Google Scholar 

  215. Vgl. Haller/Stoll (1989), S. 706.

    Google Scholar 

  216. Vgl. Schmidt et al. (1996a) und Oesterhelweg (1998), S. 128 ff.

    Google Scholar 

  217. Vgl. Kehr et al. (1999).

    Google Scholar 

  218. Vgl. Lüdecke (1996), S. 257.

    Google Scholar 

  219. Dieser Aspekt wird später in Abschnitt 5.7.4 diskutiert.

    Google Scholar 

  220. Vgl. Ho et al. (1985).

    Google Scholar 

  221. Vgl. Economides/Schwartz (1995a), S. 12; Lüdecke (1996), S. 160 ff.

    Google Scholar 

  222. Vgl. Syha (1999), S. 11; Theissen (2000b), S. 1.

    Google Scholar 

  223. Vgl. Schwarte (1988), S. 21 f.; Handa/Schwarte (1996), S. 50. Die Kombination des Einheitskursprinzips mit dem fortlaufenden Handel wurde schon zu Beginn des 20. Jahrhunderts vorgeschlagen. Vgl. Landsburgh (1917), S. 39 ff. und Schmidt (1921), S. 122 ff.

    Google Scholar 

  224. Vgl. Handa/Schwarte (1996), S. 50; Amihud et al. (1997).

    Google Scholar 

  225. Vgl. Gomber (2000), S. 30.

    Google Scholar 

  226. Vgl. Braue/Hille (1997), S. 144; Unser/Oehler (1998), S. 464. Dem ist entgegen zu setzen, dass die Market Maker auf Grund ihrer geringen Kapitalisierung dem Markt nur beschränkt Liquidität hinzuführen können. Lupien (1989), S. 272 f. spricht in diesem Kontext von der Illusion of liquidity. Besonders in kritischen Börsenphasen liegt diese Vermutung vor. So schalteten etliche specialists bei dem Börsencrash der NYSE im Oktober 1987 ihre Systeme ab und waren damit für die verkaufsbereiten Marktteilnehmer nicht mehr erreichbar. Vgl. Peake et al. (1989), S. 160.

    Google Scholar 

  227. Vgl. Abschnitt 5.6.

    Google Scholar 

  228. Vgl. Kretschmer (1992), S. 718; Rasch (1996), S. 116 ff.

    Google Scholar 

  229. Vgl. Gomber (2000), S. 21.

    Google Scholar 

  230. Die Anfrage der Geld- und Briefkurse wird mit quote request bezeichnet und kann per Zuruf (Parkettbörse) oder Tastendruck (Computerbörse) erfolgen. Vgl. Thießen (1990), S. 445; Schmidt/Küster Simic (1999b), S. 526.

    Google Scholar 

  231. Vgl. Peiseler (1990), S. 83 ff.; Kretschmer (1992), S. 718; Daube (1993), S. 9 f.; Hirth (1995), S. 421; Liesner (1996), S. 28; Kempf (1997), S. 641.

    Google Scholar 

  232. Vgl. Scheffrahn (1992), S. 77; Steiner/Wittrock (1993), S. 682.

    Google Scholar 

  233. Um Umsätze zu generieren, kommt es auch vor, dass Market Maker Kurse „zum Aussuchen“ stellen. In diesem eher seltenen Fall beträgt die Spanne null Geldeinheiten.

    Google Scholar 

  234. Vgl. Demsetz (1968).

    Google Scholar 

  235. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. 7.

    Google Scholar 

  236. Vgl. Rasch (1994), S. 308; Schmidt/Prigge (1995), S. 315.

    Google Scholar 

  237. Vgl. Bortenlänger (1996), S. 87 f.

    Google Scholar 

  238. Vgl. Theissen (1999b), S. 230.

    Google Scholar 

  239. Vgl. Schäfer (1996), S. 143; Hirth (1997), S. 641.

    Google Scholar 

  240. Ein Beispiel für diese Form ist die EUREX, vgl. Liesner (1996), S. 29; Averdiek-Bolwin (1998a), S. 114.

    Google Scholar 

  241. Vgl. Peiseler (1990), S. 86 ff.; Schmidt/Prigge (1995), S. 316; Liesner (1996), S. 29; Heilmann et al. (2000), S. 4.

    Google Scholar 

  242. Vgl. Thießen (1990), S. 443; Schmidt et al. (1997), S. 373; Harris/Schultz (1998), S. 40; Krahnen/Weber (1999), S. 1.

    Google Scholar 

  243. Vgl. Daube (1993), S. 121 ff.; Gerke (1993), S. 730; Liesner (1996), S. 29; Kempf (1997), S. 641; Averdiek-Bolwin (1998a), S. 114; Bochow et al. (1999), S. 2.

    Google Scholar 

  244. Vgl. Amihud/Mendelson (1987), S. 538 f.; Stoll (1992), S. 76; Averdiek-Bolwin (1996), S. 80; Freihube et al. (1998), S. 1 ff.; Kehr et al. (1999), S. 3.

    Google Scholar 

  245. Vgl. Francioni (1997); Theissen (1998b), S. 40.

    Google Scholar 

  246. Vgl. Pagano/Röell (1990a); de Jong et al. (1996).

    Google Scholar 

  247. Vgl. Grote (1996), S. 31.

    Google Scholar 

  248. Vgl. Demsetz (1968), S. 35 ff.; Stoll (1985), S. 78 f.; Schwartz (1988), S. 389 ff.

    Google Scholar 

  249. Vgl. Lüdecke (1996), S. 45.

    Google Scholar 

  250. Vgl. Lüdecke (1996), S. 45.

    Google Scholar 

  251. Vgl. Gerke/Rapp (1994), S. B.

    Google Scholar 

  252. Vgl. Demsetz (1968).

    Google Scholar 

  253. Vgl. Stoll (1985), S. 74 ff.; Schwarz (1988), S. 391 ff.; Iversen (1994), S. 22 f.; Theissen (1998b), S. 636. Dem entgegen steht die Aussage, dass der Market Maker seine Preise theoretisch nach jeder Transaktionen ändert, und es somit auch bei zwei aufeinander folgenden entgegen gerichteten Aufträgen zu Kursänderungen kommt. Demzufolge schwanken die Preise stärker als beim direkten Handel. Vgl. Hirth (1995), S. 423.

    Google Scholar 

  254. Vgl. Iversen (1994), S. 21 f.

    Google Scholar 

  255. Vgl. Schmidt (1977), S. 387; Schmidt et al. (1997), S. 373.

    Google Scholar 

  256. Vgl. Stoll (1985), S. 77 f.; Daube (1993), S. 21.

    Google Scholar 

  257. Vgl. Hirth (1995), S. 421.

    Google Scholar 

  258. Vgl. Schmidt et al. (1996b), S. 96; Freihube et al. (1998), S. 9; Theissen (1998b), S. 626; Kehr et al. (1999), S. 15. Zur Vorteilhaftigkeit der Orderbuchtransparenz für den Market Maker vgl. Oesterhelweg (1998), S. 77 f. und die dort angegebene Literatur.

    Google Scholar 

  259. Vgl. Gerke et al. (1999), S. 2.

    Google Scholar 

  260. Vgl. Thießen (1990), S. 442 f.

    Google Scholar 

  261. Vgl. Schmidt/Küster Simic (1999b), S. 526.

    Google Scholar 

  262. Vgl. Gerke et al. (1999), S. 2.

    Google Scholar 

  263. Vgl. Thießen (1990), S. 445 f.; Lüdecke/Schlag (1992), S. 325; Daube (1993), S. 126; Gerke et al. (1999), S. 2.

    Google Scholar 

  264. Vgl. Grelck (1997), S. 8 ff. Bei Handelsverfahren, die das gemischte Market Maker Prinzip einsetzen, konkurrieren limitierte Aufträge mit den Geboten des Market Makers bzw. der Market Maker. In diesem Fall kann sich die Marktspanne auch aus Kurslimits gültiger Aufträge zusammensetzen. Vgl. Iversen (1994), S. 26.

    Google Scholar 

  265. Vgl. Iversen (1994), S. 18 ff. An einigen Handelsplätzen ist auch ein Abschluss zu Kursen innerhalb der Spanne zulässig. In diesem Fall ist durch entsprechende Verhandlung ein Wertpapierkauf unterhalb des Brief- bzw. ein Verkauf oberhalb des Geldkurses möglich. Die Kosten des sofortigen Abschlusses reduzieren sich dann auf die halbe Differenz zwischen beobachtetem Verkaufs- und Kaufkurs. Die so ermittelte Spanne wird in der Literatur mit „effektive Spanne“ bezeichnet. Vgl. Schmidt et al. (1996a), S. 13; Kehr et al. (1999), S. 12 f.; Theissen (1999b), S. 229.

    Google Scholar 

  266. Vgl. Schwartz (1988), S. 403; Iversen (1994), S. 25.

    Google Scholar 

  267. Wie Cohen et al. (1986), S. 100 ff. formal nachweisen, fallen positive Kosten des sofortigen Abschlusses allerdings selbst bei hoher Liquidität an.

    Google Scholar 

  268. Vgl. Massimb/Phelps (1994), S. 41 f.; Kempf (1998a), S. 300 ff.; Steinhübel (1998), S. 109.

    Google Scholar 

  269. Vgl. Kempf (1998b), S. 100.

    Google Scholar 

  270. Vgl. Affleck-Graves et al. (1994), S. 1472; Schmidt/Treske (1996), S. 1034; Bochow et al. (1999), S. 3.

    Google Scholar 

  271. Vgl. im Folgenden ausführlich Iversen (1994), S. 28 ff. und die dort angegebene Literatur.

    Google Scholar 

  272. Vgl. Stoll (1985), S. 79 f.

    Google Scholar 

  273. Vgl. Kempf (1998b), S. 100.

    Google Scholar 

  274. Für den Market Maker gelten prinzipiell die gleichen Annahmen wie für jeden Investor. Somit existiert auch für ihn gemäß der Portfoliotheorie (vgl. Markowitz, 1952) und des capital asset pricing models (vgl. Sharpe, 1964; Lintner, 1965; Mossin, 1966) ein Portfolio mit optimaler Rendite-/Risikostruktur. Die Bestandhaltekosten ergeben sich aus der Tatsache, dass der Market Maker durch Transaktionen gezwungen ist, zumindest kurzfristig vom optimalen Portfolio abweichende Bestände zu halten. Vgl. Stoll (1978).

    Google Scholar 

  275. Vgl. Lüdecke/Schlag (1992), S. 329.

    Google Scholar 

  276. Vgl. Glosten/Milgrom (1985), S. 72; Theissen (1998a), S. 173.

    Google Scholar 

  277. Es handelt sich hierbei um einen Strangle bzw. Straddle, also eine Kombination aus Call und Put auf das gleiche Underlying. Beide Optionen sind amerikanischen Typs, befinden sich im Zeitpunkt des quote request aus dem Geld und werden an die Marktteilnehmer verschenkt. Vgl. grundlegend Copeland/Galai (1983), S. 1464 f.

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  278. Vgl. Stoll (1992), S. 84 f.; Rudolph (1993), S. 428; Röhrl (1996), S. 135; Schmidt et al. (1996b), S. 96; Kempf (1997), S. 641; Oesterhelweg (1998), S. 75 f.

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  279. Vgl. Daube (1993), S. 11.

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  280. Vgl. Copeland/Galai (1983).

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  281. Vgl. Lüdecke/Schlag (1992), S. 331 und Abschnitt 5.2.4.4.

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  282. Vgl. Kempf (1998b), S. 101.

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  283. Vgl. Glosten/Milgrom (1985), S. 83.

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  284. Neben weiteren Market Makern und limitierten Aufträgen besteht auch Wettbewerb im Handel an anderen Börsenplätzen oder im außerbörslichen OTC-Handel. Vgl. Demsetz (1968), S. 42 ff.

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  285. Vgl. z.B. Freihube et al. (1998); Madhavan/Panchapagesan (1998); Kehr et al. (1999).

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  286. Vgl. Bochow et al. (1999); Nguyen (2000). In kritischen Phasen wie z.B. dem Börsenzusammenbruch im Oktober 1987 zeigen sich Handelssysteme mit direktem Handel dagegen als stabiler. Vgl. Madhavan (1992), S. 627.

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  287. Vgl. Friedmann (1993b); Lee (1993); Christie/Huang (1994); Krahnen/Weber (1997); Chung et al. (1999).

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  288. Vgl. Madhavan (1992); Krahnen/Weber (1999).

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  289. Vgl. Pagano/Röell (1990a); de Jong et al. (1996).

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  290. Vgl. Booth et al. (1999).

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  291. Vgl. Affleck-Graves et al. (1994); Huang/Stoll (1996); Keim/Madhavan (1997); Bessembinder/Kauffmann (1997).

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  292. Einen ausführlichen Überblick der unterschiedlichen Untersuchungen zum Thema Market Maker vs. Auktionsprinzip befindet sich bei Wahrenburg (1998), S. 220 ff.

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  293. Der Einsatz externer Market Maker ist theoretisch zwar ebenfalls denkbar, aber praktisch durch die damit verbundene Offenlegung von unternehmensinternen Informationen sowie durch die Gefahr der Abhängigkeit und der daraus resultierenden Manipulationsgefahr vermutlich nicht akzeptabel.

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  294. Vgl. Deschner/Willinsy (1999), S. 73 ff.

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  295. Vgl. Abschnitt 5.2.4.4 dieser Arbeit.

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  297. Vgl. Gerke et al. (1995), S. 227; Bittner (1997), S. 49.

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  298. Vgl. Lüdecke (1996), S. 32.

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  300. Viele Wertpapierbörsen publizieren den jeweils besten Geld- und Briefkurs bereits realtime, also ohne Zeitverzögerung, im Internet.

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  301. Vgl. Oesterhelweg (1998), S. 73 f.

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  302. Vgl. Bollersler/Domowitz (1993), S. 223. Die Deutsche Börse AG plant beispielweise, die pre-trade Transparenz des Handelssystems XETRA Anfang 2001 mit der unverzögerten Veröffentlichung der jeweils fünf besten Orders im Internet im Internet zu erhöhen. Vgl. o.V. (2000d), S. 20.

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  303. Vgl. Cohen et al. (1986), S. 43; Economides/Schwartz (1995a), S. 12; Lüdecke (1996), S. 33; Bittner (1997), S. 50; Theissen (2000b), S. 1 und Abschnitt 5.6.2 dieser Arbeit.

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  304. Vgl. Schmidt/Küster Simic (1999a), S. 221 f.

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  305. Eine Darstellung der Orderbuchtransparenz ausgewählter Börsenplätze bei Verwendung des Einheitskursverfahrens findet sich bei Dimarchi/Foucault (1999), S. 26 f.

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  306. Vgl. Abschnitt 5.7.2 und die Quellen in Fußnote 884 dieser Arbeit.

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  307. Vgl. Oesterhelweg (1998), S. 75.

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  308. Vgl. Syha (1999), S. 41 f.

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  309. Vgl. Benveniste et al. (1992), S. 64; Schmidt et al. (1993), S. 215; Franke/Hess (1995), S. 13 und Abschnitt 5.4.2 dieser Arbeit.

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  310. Vgl. Massimb/Phelps (1994), S. 45. Allerdings ist zu berücksichtigen, dass Orders jederzeit zurückgenommen werden können, womit die Information über die Marktliquidität keinen verbindlichen Charakter hat.

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  311. Vgl. Gerke et al. (1995), S. 237.

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  312. Vgl. Rudolph (1993), S. 428; Schmidt et al. (1997), S. 390.

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  313. Vgl. Abschnitt 5.7.3.2 und die Quellenangaben in Fußnote 904.

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  314. Vgl. Gerke et al. (1992), S. 5 f.

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  315. In diesem Fall kann man von heterogener Orderbuchtransparenz sprechen. Vgl. Syha (1999), S. 7 f.

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  316. Vgl. Schmidt/Küster Simic (1999b), S. 532.

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  317. Vgl. Hedvall (1992).

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  318. Vgl. Friedman (1993a).

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  319. Vgl. Frino/McCorry (1995).

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  320. Vgl. Gerke et al. (1995).

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  321. Vgl. Syha (1999).

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  322. Vgl. Pagano/Röell (1990b).

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  323. Vgl. Franke/Hess (1995).

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  324. Vgl. Schiereck (1995), S. 107 ff.

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  325. Vgl. Abschnitt 5.2.5.

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  1. Thomas Dittmar
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Dittmar, T. (2001). Handelsverfahren der internen Märkte. In: Interne Märkte in Banken. Deutscher Universitätsverlag, Wiesbaden. https://doi.org/10.1007/978-3-663-08189-0_5

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