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Reputationsbildung auf den internationalen Schuldenmärkten

  • Mariano R. Viola
Part of the Gabler Edition Wissenschaft book series (GEW)

Zusammenfassung

Gegenstand dieses Kapitels ist die Frage, wie Ungarn und Polen ihre Glaubwürdigkeit auf den internationalen Schuldenmärkten trotz ihres hohen Schuldenstands verbessern konnten. Zunächst wird die Entwicklung des Schuldenstands und die Schuldentilgungsfähigkeit beider Länder untersucht. Es folgt eine Analyse der jeweiligen Schuldenstrategie und der Beziehung zu den Kreditgebern. Der Prozeß der Reputationsbildung auf den Kreditmärkten wird anschließend durch zwei spieltheoretische Modelle aufgezeigt. Die Modelle verdeutlichen das Zusammenwirken der Anreize der Vertragsparteien zur Fortsetzung bzw. Beendigung ihrer vertraglichen Beziehung. Die Fortsetzung der Vertragsbeziehung bedeutet einen zukünftigen Zugang zu Kapitalmärkten. Sie steht auch für ein Wachstum des Reputationskapitals eines Landes.

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Literatur

  1. 1.
    Oblath, G. (1992) S. 15–17.Google Scholar
  2. 2.
    Die meisten Materialien in diesem Abschnitt gehen aus Antowska-Bartosiewicz, I., Malecki, W. (1992) und Simatupang, B. (1994) hervor.Google Scholar
  3. 3.
    Simatupang, B. (1994) S. 53.Google Scholar
  4. 4.
    Vgl. Deutsche Bank Research (1994) und Deutsche Bank Research (1996).Google Scholar
  5. 5.
    Vgl. Viola, M. R. (1994).Google Scholar
  6. 6.
    Der Überschuß in der ungarischen Leistungsbilanz betrug 1990 127 Millionen USD und 1992 324 Millionen USD. Vgl. Deutsche Bank Research (1994).Google Scholar
  7. 7.
    Das Defizit in der ungarischen Leistungsbilanz betrug 1993 3.455 Millionen USD und 1994 3.635 Millionen USD. Vgl. Deutsche Bank Research (1996).Google Scholar
  8. 8.
    Vgl. Deutsche Bank Research (1994) und Deutsche Bank Research (1996).Google Scholar
  9. 9.
    Z.B. wird die ungarische Schuldenquote für das Jahr 1994 errechnet, indem seine Nettoauslandsverschuldung von 1994 durch seine laufenden Einnahmen von 1995 geteilt wird. Vgl. Deutsche Bank Research (1994) und Deutsche Bank Research (1996).Google Scholar
  10. 10.
    Vgl. Deutsche Bank Research (1994) und Deutsche Bank Research (1996).Google Scholar
  11. 11.
    In der Spieltheorie wird ein unendlich oft wiederholtes Einstufenspiel als Superspiel bezeichnet.Google Scholar
  12. 12.
    Es gibt jedoch bestimmte Bedingungen, unter denen Kooperation in einem endlichen Spiel möglich ist. Eine der Bedingungen ist das Vorliegen unvollständiger Information über die Handlungsalternativen eines oder beider Spieler. Eine andere Bedingung ist erfüllt, wenn die Lebenszeit eines Spielers ungewiß ist und wenn die Wahrscheinlichkeit, daß er noch einen Tag lebt, immer positiv ist. In diesem Fall muß der Spieler der Wahrscheinlichkeit, daß er die Lasten eines Vertragsverstoßes tragen muß, einen positiven Wert geben. In der Folge kommt es somit zur Kooperation. Vgl. Mohr, E. (1991) S. 21.Google Scholar
  13. 13.
    Ein Spiel mit vollständiger Information (oder perfekter Information) bedeutet, daß jeder Spieler immer über alle vorausgegangenen Züge informiert ist. D.h. alle Entscheidungen der Gegner sind beobachtbar. Bei symmetrischer Information besitzt kein Spieler private Information. Vgl. Rieck, C. (1993) S. 92–95. Das Modell in diesem Unterkapitel wurde von Grossman, H., van Huyck, J. (1988) übernommen. Ihr Modell wurde jedoch zweifach modifiziert: Erstens wurde es im spieltheoretischen Rahmen formuliert und zweitens wurde es im besonderen zur Erklärung des Verhaltens von Ungarn auf den Kapitalmärkten herangezogen.Google Scholar
  14. 14.
    Das Beenden des Spiels bedeutet in diesem Zusammenhang, daß Ungarn freiwillig auf die Finanzierung am Kapitalmarkt verzichtet.Google Scholar
  15. 15.
    Grossman, H., van Huyck, J. (1988) S. 1090.Google Scholar
  16. 16.
    Grossman, H., van Huyck, J. (1988) S. 1091.Google Scholar
  17. 17.
    Unter einer reinen Strategie versteht man eine Strategienmenge, die ein Spieler mit der Gewißheit von 1 verfolgt. Das Gegenteil ist eine gemischte Strategienmenge. Dieser teilt die Natur verschiedene Wahrscheinlichkeiten zu. Vgl. Rasmusen, E. (1989) S. 69.Google Scholar
  18. 18.
    Die Ergebnisse dieses Modells sind von dieser Annahme abhängig. Die gegenwärtige Schuldenstrategie Ungarns beweist, daß diese Bedingung gültig ist. Jedoch, bedeutet das nicht, daß Ungarn seine Verbindlichkeiten nicht umschulden könnte. Jedes Land kann seine Verbindlichkeiten zu der Zeit, zu der es glaubt, daß es optimal ist, umschulden.Google Scholar
  19. 19.
    Ein Nash-Gleichgewicht ist eine Strategienkombination, in der jeder Spieler eine optimale Strategie wählt — gegeben die optimalen Strategien aller anderen Spieler. Ausgehend von einem Nash-Gleichgewicht besteht für keinen Spieler ein Anreiz von seiner Gleichgewichtsstrategie abzuweichen. Damit werden die Erwartungen über das Verhalten der Mitspieler bestätigt. Die Strategiewahl für einen Spieler erweist sich in der Tat als optimal, und der Spieler kann bei den gegebenen Entscheidungen der anderen Spieler keine höhere Auszahlung erzielen. Holler, M. J., Illing, G. (1993) S. 60. Vgl. Holler, M. J., Illing, G. (1993) und Rieck, C. (1993).Google Scholar
  20. 20.
    Vgl. auch die Kommentare von György Surányi (Präsident der ungarischen Zentralbank) in Surányi, G. (1995).Google Scholar
  21. 21.
    Nach Frigyes Hárshegyi (stellvertretender Präsident der ungarischen Zentralbank) hängt das Niveau der internationalen Anleihefinanzierung vom Bedarf seiner Kapitalverkehrsbilanz und vom Bedarf seiner Kapitalinvestitionen ab. Mit Ungarns externen Anleihen sollen seine Devisenreserven von etwa 5 Milliarden USD gesichert werden. Hinsichtlich der Kapitalbeschaffungskosten möchte die ungarische Zentralbank laut Hárshegyi zwei Ziele auf dem Anleihemarkt erreichen: Die Verlängerung der Laufzeit ihrer Emissionen auf 10 Jahre und die Verringerung ihres Aufschlags auf den Referenzzinssatz. Vgl. Eurornoney (Juni 1993) S. 39.Google Scholar
  22. 22.
    Die 20-jährige Anleihe von Morgan Stanley ist in diesen Durchschnitt nicht mitgerechnet worden.Google Scholar
  23. 23.
    Diese Länder sind Belgien, Brasilien, die Bundesrepublik Deutschland, Dänemark, Finnland, Frankreich, Großbritannien, Italien, Japan, Kanada, die Niederlande, Norwegen, Österreich, Schweden, die Schweiz, Spanien und die Vereinigten Staaten.Google Scholar
  24. 24.
    Antowska-Bartosiewicz, I., Malecki, W. (1992) S. 24.Google Scholar
  25. 25.
    Exit-Bonds werden normalerweise nur in kleineren Beträgen ausgestellt und von solchen Banken gekauft, die nur einen kleinen Anteil der Forderungen halten und nicht länger die Absicht haben, an Umschuldungsverhandlungen teilzunehmen. Weil die Beträge klein sind, ist es die Regel, daß diese Bonds vor allen anderen Forderungen abgezahlt werden sollten. Vgl. AntowskaBartosiewicz, I., Malecki, W. (1992) S. 42.Google Scholar
  26. 26.
    Sulimierski, B. (1994) S. 83f.Google Scholar
  27. 27.
    Antowska-Bartosiewicz, I., Malecki, W. (1992) S. 25.Google Scholar
  28. 28.
    Für eine ausführliche Diskussion über Marktinstrumente zum Schuldenerlaß vgl. Krugman, P. (1989) und Dooley, M., Symansky, S. (1989).Google Scholar
  29. 29.
    Antowska-Bartosiewicz, I., Malecki, W. (1992) S. 42.Google Scholar
  30. 30.
    Für Schuldnerländer mit niedrigem Einkommen würden als Rahmen die Toronto Terms zugrundegelegt. Für Schuldnerländer mit mittlerem Einkommen (wie Polen) würde der Brady Plan die Basis bieten. Diese beiden Rahmen sind hauptsächlich für solche Länder konzipiert, deren Gläubiger vorwiegend Geschäftsbanken sind. Da der Hauptteil von Polens Schuldenlast jedoch bei staatlichen Gläubigern lag, wäre der Brady Plan nur beschränkt wirksam gewesen. Vgl. Antowska-Bartosiewicz, I., Malecki, W. (1992).Google Scholar
  31. 31.
    Das Kriegsrecht dauerte bis 21. Juli 1983. Eine Darstellung der polnischen Wirtschaftspolitik während der Kriegsrechtperiode gibt Simatupang, B. (1994).Google Scholar
  32. 32.
    Antowska-Bartosiewicz, I., Malecki, W. (1992) S. 17.Google Scholar
  33. 33.
    Sulimierski, B. (1994) S. 84.Google Scholar
  34. 34.
    Unter dem damaligen vertraglichen Status quo betrug der jährliche Schuldendienst etwa 7–9 Milliarden USD mit allein rund 4 Milliarden USD Verzinsung.Google Scholar
  35. 35.
    D.h. der auf den internationalen Kreditmärkten herrschende Zinssatz.Google Scholar
  36. 36.
    Es gibt zwei Annahmen in diesem Modell: Erstens, daß die Nutzenfunktion in C linear ist, und zweitens, daß Polen risikoneutral und nicht risikoscheu ist. Wenn Polen risikoneutral wäre, dann wäre es an der Konsumglättung (consumption smoothing) im Laufe der Zeit weniger interessiert; sein einziges Anleihemotiv entstünde dann, wenn sein Abzinsungssatz δ höher als der Weltzinssatz r läge. Vgl. Bulow, J., Rogoff, K. (1989) S. 197.Google Scholar
  37. 37.
    Vgl. Abbildung 2.7 zur Vertragslage vor den Verhandlungen und der Aufteilung der Gesamtschulden nach den Umschuldungsverhandlungen.Google Scholar
  38. 38.
    Dieses Verhandlungsspiel geht aus den Verhandlungsmodellen von Bulow, J., Rogoff, K. (1989a) und Bulow, J., Rogoff, K. (1989b) hervor.Google Scholar
  39. 39.
    Die klassische Studie über Rubinsteins Verhandlungsprozeß ist Rubinstein, A. (1982), auch diskutiert in Sutton, J. (1986). Eine Anwendung des Rubinsteinschen Verhandlungsspiels der abwechselnden Vorschläge auf Lohnverhandlungen findet sich in Haller, H. (1991).Google Scholar
  40. 40.
    Vgl. Rubinstein, A. (1982) S. 99. In der Tat betrugen die fixen Verhandlungskosten für die Teilnahme Polens an den Umschuldungsabkommen mit dem Pariser Club und dem Londoner Club 1,9 Milliarden USD. Um diese Kosten aufzubringen verwendete Polen einen Teil seiner Reserven an harten Devisen und belieh seine IWF-Kreditfazilitäten. Vgl. das Interview mit dem polnischen Finanzminister Grzegorz Kolodko in Euromoney (September 1994).Google Scholar
  41. 41.
    In diesem Fall wäre s ein Vielfaches von 3, weil es 3 strategische Spieler im Umschuldungsspiel gibt. Vgl. Bulow, J., Rogoff, K. (1989a) S. 204.Google Scholar
  42. 42.
    Eine Seitenzahlung ist ein Transfer der von einem Spieler zu einem anderen gemacht wird, damit beide Spieler die Gewinne der Zusammenarbeit miteinander teilen können. Seitenzahlungen verändern die vorgeschriebenen Auszahlungen des Spiels. Sie sind auch ein Mittel zur Umwandlung eines nicht-kooperativen Spiels in ein kooperatives Spiel. (Die anderen beiden Mittel sind Kommunikation und bindende Verpflichtungen.) Vgl. Rasmusen, E. (1989) S. 29f.Google Scholar
  43. 43.
    So gab es beispielsweise ansehnliche Seitenzahlungen zwischen Polen und den Vereinigten Staaten. Die Vereinigten Staaten waren das einzige Land im Pariser Club, das einer 70-prozentigen Reduzierung der polnischen Auslandsschulden zugestimmt hatte. Dies kam einer effektiven Reduzierung von zusätzlichen 700 Millionen USD gleich. Davon war die Hälfte zur Konversion in Zlotyfonds im Rahmen des sog. Ökologischen Fonds vorgesehen. Frankreich hatte ebenfalls seine Bereitschaft erklärt, zusätzlich 10 Prozent der polnischen Auslandsschulden (rund 500 Millionen USD) in Zlotys zu tauschen. Vgl. Antowska-Bartosiewicz, I., Malecki, W. (1992) S. 46, Fußnote 2.Google Scholar
  44. 44.
    Vgl. Rubinstein, A. (1982), Sutton, J. (1986), Rasmusen, E. (1989) S. 227–235 und Mohr, E. (1991) S. 141–149.Google Scholar
  45. 45.
    Vgl. Bulow, J., Rogoff, K. (1989a) S. 205.Google Scholar
  46. 46.
    Vgl. Bulow, J., Rogoff, K. (1989b) S. 165.Google Scholar
  47. 47.
    Bulow, J., Rogoff, K. (1989b) S. 164.Google Scholar
  48. 48.
    Bulow, J., Rogoff, K. (1989b) S. 164.Google Scholar
  49. 49.
    Vgl. Euromoney (November 1993) S. 51.Google Scholar
  50. 50.
    Sulimierski, B. (1994) S. 91.Google Scholar
  51. 51.
    Diese Bedingungen waren: Erstens der Abschluß bilateraler Abkommen mit jedem Mitgliedsland des Pariser Clubs (die meisten bilateralen Abkommen wurden 1992 geschlossen), zweitens die Zustimmung des IWF zum polnischen Staatshaushalt für 1994 und drittens das Abkommen mit dem Londoner Club vom 10. März 1994.Google Scholar
  52. 52.
    Die 33 Milliarden USD werden jedoch nicht einfach auf 16,5 Milliarden USD halbiert, sondern der Betrag wird aus dem Nettogegenwartswert der Schulden für die Periode 1991–2009 errechnet. Das endgültige Ausmaß des Schuldenerlasses ist erst nach Verrechnung der Wechselkurs- und Zinssatzschwankungen mit den vollständigen Rückzahlungen für die ganze Periode bekannt. Vgl. Sulimierski, B. (1994) S. 92.Google Scholar
  53. 53.
    In den folgenden Jahren werden die Kapitalrückzahlungen relativ schnell ansteigen und im Jahr 2008 ihren Höhepunkt von etwa 4,4 Milliarden USD erreichen.Google Scholar
  54. 54.
    Vgl. Sulimierski, B. (1994) S. 92f.Google Scholar
  55. 55.
    Sulimierski, B. (1994) S. 92f.Google Scholar
  56. 56.
    Euromoney (September 1994) S. 226.Google Scholar
  57. 57.
    Vgl. Euromoney (September 1994).Google Scholar
  58. 58.
    Vgl. Euromoney (September 1994) S. 226.Google Scholar
  59. 59.
    Sulimierski, B. (1994) S. 89.Google Scholar

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© Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Wiesbaden 1996

Authors and Affiliations

  • Mariano R. Viola

There are no affiliations available

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