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Entscheidungsrelevante Problemkreise

  • Robert Hennigs
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Zusammenfassung

Die Entscheidung darüber, ob eine bislang vollständig oder zumindest annähernd vollständig im Besitz der Muttergesellschaft befindliche Tochtergesellschaft im Rahmen eines Spin-Off zu einem börsennotierten Unternehmen mit breitem Aktionärskreis werden soll, liegt bei der Obergesellschaft. Das sich der Konzernleitung stellende Entscheidungsproblem ist äußerst komplex und wird im konkreten Einzelfall naturgemäß auch immer von persönlichen Ansichten, Einstellungen und Präferenzen der Entscheidungsträger beeinflußt sein. Dennoch wird die Entscheidungsfindung auf vier wesentlichen Problemkreisen/Fragestellungen beruhen. Auf diese wird im Rahmen des zentralen Kapitels dieser Arbeit zunächst isoliert eingegangen, um die einzelnen Ergebnisse abschließend zu einer abgewogenen und gewichteten Gesamtaussage zusammenzuführen. 1 Gegenstand der vier Teilkapitel sind die folgenden, wesentlichen Problemkreise/Fragestellungen:
  1. 1.

    Welche Konsequenzen ergeben sich je nach spezifischer Ausgestaltung des Spin-Off für die Kapitalstruktur sowohl der Tochtergesellschaft als auch für diejenige des Konzerns? (3.1. Implikationen für die Kapitalstruktur)

     
  2. 2.

    Hat die Börseneinführung von Tochtergesellschaften zur Folge, daß aus Sicht des Kapitalmarkts eine Neubewertung des gesamten Konzerns vorgenommen wird? (3.2. Implikationen für die Konzernbewertung)

     
  3. 3.

    Welche Veränderungen für die Konzernstruktur und damit auch für die Konzemführung ergeben sich aus der organisatorischen und wirtschaftlichen Verselbständigung von Tochtergesellschaften im Wege der Börseneinführung?

     

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Literatur

  1. 1.
    Die Relevanz der in dieser Arbeit behandelten Problemkreise für die Entscheidungsfindung in der unternehmerischen Praxis bestätigte sich in zahlreichen vom Verfasser geführten Gesprächen mit Vertretern von Konzernobergesellschaften, die entweder bereits Tochtergesellschaften an die Börse gebracht oder aber die hier behandelte Fragestellung bereits intern diskutiert haben. Eine Aufstellung der geführten Gespräche findet sich im Gesprächsverzeichnis.Google Scholar
  2. 2.
    Die Möglichkeit der günstigen Kapitalbeschaffung wird auch in einer Umfrage von Buhner bei 46 deutschen Management-Holdings als Motiv für die Börseneinfuhrung von Tochtergesellschaften genannt. Vgl. Buhner, Management-Holding in der Praxis, S. 288. Zu den Merkmalen einer Management-Holding (dezentrale Geschäftsbereichsorganisation, geschäftsfuhrende Bereiche als selbständige Tochtergesellschaften) vgl. auch Bühner, Management-Holding II, S. 33.Google Scholar
  3. 3.
    Vgl. Piltz, Konzernfinanzierung, S. 39.Google Scholar
  4. 4.
    Vgl. Deutsche Bundesbank, Finanzierungsverhältnisse, S. 22.Google Scholar
  5. 5.
    Albisetti, Geld-, Bank- und Börsenwesen, S. 222.Google Scholar
  6. 6.
    Vgl. hierzu v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 283f. Weitere Ausführungen zum Begriff des Eigenkapitals finden sich bei Raettig, Eigenkapital, S. 84f; Samm, Eigenkapital, S. 7 sowie Sandig/Köhler, Finanzierung der Unternehmung, S. 12.Google Scholar
  7. 7.
    Vgl. Moxter, Eigenkapitalmessung, S. 80.Google Scholar
  8. 8.
    So spricht Samm von der Finanzierungs-, der Garantie- und Haftungsfunktion sowie der Kreditbasisfunktion des Eigenkapitals. Vgl. Samm, Eigenkapital, S. 21ff. Vormbaum sieht durch das Eigenkapital die Arbeits- sowie die Garantiefunktion erfüllt. Vgl. Vormbaum, Finanzierung, S. 35ff. Loistl hebt hervor, daß die Risikoübernahmefunktion (diese kann der Garantie- und Haftungsfunktion gleichgestellt werden) als essentielle Funktion des Eigenkapitals allgemein anerkannt ist. Vgl. Loistl, Eigenkapitalquote, S. 252f. Maluck wiederum erkennt dem Eigenkapital eine Finanzierungs-, Verlustdeckungs- sowie eine Vertrauensfunktion zu. Hier findet sich auch eine vertiefende Diskussion der dem Eigenkapital zugewiesenen Funktionen. Vgl. Maluck, Funktionen der Eigenkapitalpositionen un Jahresabschluß, S. 38ff.Google Scholar
  9. 9.
    Vgl. Le Coutre, Bilanzkunde, S. 209.Google Scholar
  10. 10.
    Vgl. Olfert, Finanzierung, S. 23.Google Scholar
  11. 11.
    Vgl. v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 286. Auf die hier erwähnten Finanzierungsregeln wird m Punkt 3.1.2.2.3. noch Bezug genommen.Google Scholar
  12. 12.
    Vgl. Samm, Eigenkapital, S. 31; v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 286.Google Scholar
  13. 13.
    Im Zusammenhang mit der Haftungs- und Garantiefunktion ist auch häufig von der Risikofunktion des Eigenkapitals die Rede. Überlegungen hinsichtlich der Wechselbeziehungen von Risiko und Eigenkapital sollen an dieser Stelle nicht angestellt werden. Vgl. dazu v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 286.Google Scholar
  14. 14.
    Vgl. v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 287.Google Scholar
  15. 15.
    Dies gilt gleichermaßen für die Rechtsform der KGaA, die nachfolgend aufgrund ihrer geringen praktischen Relevanz für ein Spin-Off nicht immer erwähnt wird.Google Scholar
  16. 16.
    Bei den der Mitbestimmung unterliegenden Unternehmen beschränkt sich diese Funktion auf die von seiten der Kapitalgeber zu bestellenden Aufsichtsratsmitglieder.Google Scholar
  17. 17.
    Vgl. v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 287.Google Scholar
  18. 18.
    Vgl. dazu auch v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 287f. Höhe und Kontinuität der Ausschüttungen sind auch Diskussionsgegenstand des Abschnitts 3.2.Google Scholar
  19. 19.
    Vgl. v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 288.Google Scholar
  20. 20.
    Vgl. Raettig, Eigenkapital, S. 98; derselbe, Finanzierung mit Eigenkapital, S. 42.Google Scholar
  21. 21.
    Vgl. Samm, Eigenkapital, S. 9.Google Scholar
  22. 22.
    Vgl. v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 288.Google Scholar
  23. 23.
    Vgl. Raettig, Eigenkapital, S. 99f. Die Grenzen der Unternehmensfinanzierung aus Gewinnthesaurierung und die sich daraus ergebende Bedeutung des außenfinanzierten Eigenkapitals werden an dieser Stelle noch nicht behandelt. Sie sind Gegenstand des Punkts 3.1.2.3.Google Scholar
  24. 24.
    Vgl. v. Arnim, Eigenkapital, Sp. 288.Google Scholar
  25. 25.
    Vgl. Samm, Eigenkapital, S. 9.Google Scholar
  26. 26.
    Im Gegensatz zu der ordentlichen Kapitalerhöhung bieten die bedingte Kapitalerhöhung gem. §§ 192ff. AktG sowie das genehmigte Kapital gem. §§ 202 ff. AktG dem Vorstand die Möglichkeit, entweder in Zeiten schlechter Kapitalmarktverfassung (potentielles) Eigenkapital in Form einer Wandel- oder einer Optionsanleihe aufzunehmen oder günstige Emissionsbedingungen schnell und flexibel zu nutzen. Vgl. Raettig, Eigenkapital, S. 95.Google Scholar
  27. 27.
    Vgl. Albisetti, Geld-, Bank- und Börsenwesen, S. 394; Feldbausch, Bankgeschäft, S. 134.Google Scholar
  28. 28.
    Vgl. Albisetti, Geld-, Bank- und Börsenwesen, S. 394.Google Scholar
  29. 29.
    Vgl. Fischer, Kapitalstruktur, S. 19f.Google Scholar
  30. 30.
    Vgl. dazu auch Fischer, Kapitalstruktur, S. 20f. Mattes diskutiert den Kapitalcharakter der von außenstehenden Aktionären gehaltenen Kapitalanteile. Obwohl vom juristischen Standpunkt aus eindeutig Eigenkapital vorliegt, vertritt er die Ansicht, daß, da die konzernfremden Aktionäre zur Konzernbegründung und zur Konzernwillensbildung wenig beitragen, sich die Kapitalanteile der Minderheitsaktionäre in ihrer wirtschaftlichen Auswirkung sehr stark dem Fremdkapital nähern. Begrifflich sei dem Ausschluß aus der Konzernwillensbildung und der juristischen Ausgestaltung der Minderheitenanteile dadurch Rechnung getragen, daß diese als konzernexternes Eigenkapital bezeichnet werden. Vgl. Mattes, Finanzierungsvorgänge im Konzern, S. 26f. Nach Ansicht des Verfassers kann dieser Argumentation nicht gefolgt werden. Zum einen eröffnet ein Kapitalanteil von mehr als 25% den Minderheitsaktionären die Möglichkeit, wesentliche Beschlüsse der Hauptversammlung mitzubestimmen (vgl. dazu auch Punkt 2.2.3.2.). Zum anderen muß in diesem Zusammenhang auf die Möglichkeit der reduzierten oder ausbleibenden Gewinnausschüttung an die Aktionäre hingewiesen werden, die in ertragsschwachen Zeiten des Unternehmens für die außenstehenden Aktionäre gleichermaßen gilt wie für den Mehrheitsaktionär. Der Ansicht, die Eigenkapitalanteile der Minderheitsaktionäre näherten sich wirtschaftlich stark dem Fremdkapital, kann infolgedessen nicht gefolgt werden.Google Scholar
  31. 31.
    Vgl. Havermann, Konzernabschluß, S. 181.Google Scholar
  32. 32.
    Vgl. dazu Fischer, Kapitalstruktur, S. 21f.Google Scholar
  33. 33.
    Zur zunehmenden Bedeutung des Konzernabschlusses vgl. Küting, Bilanzen, S. 19; o.V., Konzernabschluß, S. 20.Google Scholar
  34. 34.
    Die bilanziellen Auswirkungen einer Reduzierung der Beteiligungsquote an der Tochtergesellschaft im Rahmen eines Spin-Off in Abhängigkeit von der Ausgestaltung des Emissionskonzepts sind Gegenstand des Punkts 3.1.2.4.Google Scholar
  35. 35.
    Vgl. Pausenberger, Finanzpolitik, S. 178. Sandig/Köhler bezeichnen die Versuche zur Bestimmung des optimalen Verschuldungsgrades als eines der wesentlichen Probleme der betrieblichen Finanzwirtschaft. Vgl. Sandig/Köhler, Finanzierung der Unternehmung, S. 90. Menrad ist sogar der Auffassung, daß das Theorem des optimalen Verschuldungsgrades wohl von allen Finanzierungsmodellen am häufigsten erörtert wird. Vgl. Menrad, Theorem des optimalen Verschuldungsgrades, S. 266.Google Scholar
  36. 36.
    Vgl. Giesel, Kapitalstrukturen, S. 8; Pausenberger, Umfinanzierung, So. 1719. Zu den einzelnen Finanzierungsquellen vgl. Perridon/Steiner, Finanzwirtschaft, S. 196ff; Süchting, Finanzmanagement, S. 71ff.Google Scholar
  37. 37.
    Die Bedeutung der Kapitalstruktur für die Unternehmensfinanzierung unterstreicht Pausenberger. Er bezeichnet die “Festlegung der für die Deckung des Finanzbedarfs geeigneten Kapitalarten und ihrer mengenmäßigen Proportionen” als “Kernstück der Unternehmensfinanzierung”. Pausenberger, Eigenkapitalausstattung deutscher Tochtergesellschaften, S. 196.Google Scholar
  38. 38.
    Vgl. Büschgen, Wertpapieranalyse, S. 184.Google Scholar
  39. 39.
    Vgl. Engels, Verschuldungsgrad, Sp. 1774.Google Scholar
  40. 40.
    Im Gegensatz zum kapitaltheoretischen Ansatz steht der handlungstheoretische Ansatz, auf den hier nicht näher eingegangen werden soll. Zu letzterem vgl. Koch, Kapitalstruktur, S. 1213ff.Google Scholar
  41. 41.
    Vgl. Giesel, Kapitalstrukturen, S. 12.Google Scholar
  42. 42.
    Giesel, Kapitalstrukturen, S. 12.Google Scholar
  43. 43.
    Vgl. Engels, Verschuldungsgrad, Sp. 1774.Google Scholar
  44. 44.
    Heinen, Betriebswirtschaftslehre, S. 205. Solomon weist jedoch darauf hin, daß es, ganz abgesehen von den praktischen Schwierigkeiten bei der Messung der Kapitalkosten für eine bestimmte Aktiengesellschaft, noch keine präzise und allgemein aner kannte Auffassung über die richtige Methode zu ihrer Ermittlung gibt. Vgl. Solomon, Kapitalkosten, S. 37.Google Scholar
  45. 45.
    Vgl. Perridon/Steiner, Finanzwirtschaft, S. 430.Google Scholar
  46. 46.
    Entnommen aus Giesel, Kapitalstrukturen, S. 13.Google Scholar
  47. 47.
    Süchting bezeichnet diese zusätzlichen Kosten als “Risikoprämien”. Vgl. Süchting, Finanzmanagement, S. 348. Zum Thema Risikoprämie vgl. auch vertiefend Punkt 3.2.2.2.2.Google Scholar
  48. 48.
    Vgl. Perridon/Steiner, Finanzwirtschaft, S. 430.Google Scholar
  49. 49.
    Vgl. Swoboda, Finanzierungstheorie, S. 23.Google Scholar
  50. 50.
    Vgl. Engels, Leverage-Effekt, Sp. 1264. Während der Begriff “Leverage-Effekt” -in der amerikanischen Terminologie wird die Hebelwirkung als “leverage”, in der englischen Terminologie dagegen als “gearing” bezeichnet — für die aus einer erhöhten Verschuldung resultierende eigenkapitalrentabilitätserhöhende Wirkung steht, wird der beschriebene Vorgang als “trading on the equity” bezeichnet. Vgl. Büschgen, Bedeutung des Verschuldungsgrades, S. 66; Ziegenbein, Kapitalstrukturentscheidungen, S. 149f.Google Scholar
  51. 51.
    Die Entscheidungstheorie differenziert zwischen Entscheidungen unter Sicherheit, unter Risiko und unter Unsicherheit. Vgl. dazu Sieben/Schildbach, Entscheidungstheorie, S. 46ff. Grundsätzlich ist die Finanzierungstheorie insgesamt als Teilgebiet der Entscheidungstheorie bei unsicheren Erwartungen aufzufassen, da zukünftige Ergebnisse nicht mit Sicherheit bekannt sind. Vgl. Rudolph, Unternehmensfinanzierung, S. 688.Google Scholar
  52. 52.
    Die Eigenkapitalrendite ist allgemein eine Funktion des Verhältnisses zwischen Fremd- und Eigenkapital, interner Rendite und Marktzins. Vgl. Gutenberg, Finanzen, S. 185. Gutenberg stellt neben diesem Modell noch zwei weitere Modelle vor, die den Leverage-Effekt beweisen sollen. Vgl. dazu ebenda, S. 184ff.Google Scholar
  53. 53.
    Im Konzern läßt sich bei gegebenem Verschuldungsgrad darüber hinaus durch gezielte Anwendung des Verschachtelungsprinzips ein positiver Leverage-Effekt erzielen, wie er ohne Konzernverschachtelung nur mit erheblich höherem Verschuldungsgrad erzielt werden könnte. Dafür muß jedoch ein Kapitalstrukturrisiko hingenommen werden, das über demjenigen liegt, das der sichtbaren Konzernverschuldung äquivalent wäre. Zum Aspekt der Konzernverschachtelung, der hier nicht weiter vertieft werden soll, vgl. Schierenbeck, Pyramiden-Effekt, S. 249ff.Google Scholar
  54. 54.
    Vgl. Sandig/Köhler, Finanzierung der Unternehmung, S. 91f.Google Scholar
  55. 55.
    Vgl. Gutenberg, Finanzen, S. 187. Böhner weist in diesem Zusammenhang auf einen Antagonismus zwischen den die Rentabilität steigernden und die Sicherheit bedrohenden Wirkungen des Verschuldungsgrades hin. Vgl. Böhner, Kapitalaufbau und Aktienbewertung, S. 56.Google Scholar
  56. 56.
    Vgl. Wöhe, Betriebswirtschaftslehre, S. 161.Google Scholar
  57. 57.
    Vgl. Süchting, Finanzmanagement, S. 384.Google Scholar
  58. 58.
    Vgl. Büschgen, Fremdfinanzierung, S. 93; Süchting, Finanzmanagement, S. 383.Google Scholar
  59. 59.
    Vgl. Buchner, Finanzanalyse, S. 126 sowie auch Moxter, Finanzwirtschaftliche Risiken, Sp. 630ff.Google Scholar
  60. 60.
    Vgl. Raettig, Finanzierung mit Eigenkapital, S. 124.Google Scholar
  61. 61.
    Vgl. Büschgen, Fremdfinanzierung, S. 107 sowie auch Gruhler, Eigenkapitalausstattung, S. 50f.Google Scholar
  62. 62.
    Raettig führt dazu aus, daß für die Risikosituation von Fremd- und Eigenkapitalgebern primär die Ertragskraft des Unternehmens bestimmend ist. Vgl. Raettig, Finanzierung mit Eigenkapital, S. 240.Google Scholar
  63. 63.
    Vgl. Raettig, Finanzierung mit Eigenkapital, S. 93. Süchting zieht daraus den Schluß, daß — will man das Risiko in vertretbaren Grenzen halten — hohe Anlageinvestitionen und hohe Fremdfinanzierung im Branchenvergleich nur in Industrien mit stabiler Umsatzentwicklung (wie im alleemeinen in der Energieversorgung) vertretbar sind. Umgekehrt hält er es für bedenklich, wenn beispielsweise Unternehmen der Montanindustrie oder des Flugzeug- und Schiffbaus bei für sie typischer instabiler Umsatzentwicklung mit hohem Verschuldungsgrad operieren. Angesichts dessen, daß der Grad an Operating Leverage hier weitgehend durch den Zwang zu kapitalintensiven Fertigungsverfahren festgelegt sein dürfte, verbleibt seiner Ansicht nacn die Möglichkeit der Anpassung an ein für die Branche als vertretbar angesehenes Gesamtrisiko der Unternehmung nur auf der finanziellen Seite durch eine eher konservative Finanzierung mit Eigenkapital. Vgl. Süchting, Finanzmanagement, S. 384f.Google Scholar
  64. 64.
    Eine Darstellung der Risikoarten/Risikobereiche gibt auch Volkart, Praxis des Finanzmanagements, S. 105.Google Scholar
  65. 65.
    Vgl. Gerke/Philipp, Finanzierung, S. 108; Süchting, Finanzmanagement, S. 387.Google Scholar
  66. 66.
    Vgl. Gerke/Philipp, Finanzierung, S. 108.Google Scholar
  67. 67.
    Vgl. Süchting, Finanzmanagement, S. 390.Google Scholar
  68. 68.
    Vgl. Gerke/Philipp, Finanzierung, S. 109.Google Scholar
  69. 69.
    Ein statistisch ausreichender Nachweis des Kapitalgeberverhaltens konnte indessen bislang nicht erbracht werden. Vgl. Süchting, Finanzmanagement, S. 390. Die bekanntesten Vertreter der traditionellen These sind Durand und Schwartz. Vgl. dazu vertiefend Durand, Cost of Capital, S. 639ff. sowie Schwartz, Capital Structure, S. 18ff.Google Scholar
  70. 70.
    Vgl. Giesel, Kapitalstrukturen, S. 14; Swoboda, Finanzierungstheorie, S. 23.Google Scholar
  71. 71.
    Vgl. Engels, Verschuldungsgrad, Sp. 1777.Google Scholar
  72. 72.
    Vgl. dazu Büschgen, Verschuldungsgrad, S. 999; Gutenberg, Finanzen, S. 201; Schneider, Investition und Finanzierung, 5. 547f.Google Scholar
  73. 73.
    Vgl. Gutenberg, Finanzen, S. 201.Google Scholar
  74. 74.
    Vgl. Perridon/Steiner, Finanzwirtschaft, S. 431f.Google Scholar
  75. 75.
    Entnommen aus Süchting, Finanzmanagement, S. 391.Google Scholar
  76. 76.
    Vgl. dazu Engels, Verschuldungsgrad, Sp. 1778f. Hier finden sich darüber hinaus vertiefende Ausführungen zu den o.g. Modifikationen sowie in Sp. 1779 die der nachfolgenden Abbildung zugrundegelegte Graphik.Google Scholar
  77. 77.
    Vgl. Engels, Verschuldungsgrad, Sp. 1779; Süchting, Finanzmanagement, S. 391.Google Scholar
  78. 78.
    Vgl. Engels, Verschuldungsgrad, Sp. 1779.Google Scholar
  79. 79.
    Vgl. Perridon/Steiner, Finanzwirtschaft, S. 442.Google Scholar
  80. 80.
    Hier werden die deutschen Übersetzungen der Arbeit von Modigliani/Miller aus dem Jahre 1958 sowie deren Korrektur aus dem Jahre 1963 zugrunde gelegt. Vgl. dazu Modigliani/ Miller, Finanzierung von Aktiengesellschaften, S. 86ff. sowie dieselben, Kapitalkosten, S. 120ffGoogle Scholar
  81. 81.
    Vgl. Kruschwitz, Kapitalstruktur, S. 431; Loistl, Kapitalstruktur und Ertragskraft, S. 664; Süchting, Finanzmanagement, S. 392.Google Scholar
  82. 82.
    Modigliani und Miller isolieren das leistungswirtschaftliche Risiko vom Kapitalstrukturrisiko, indem sie die Unternehmen in Risikoklassen einteilen. Unternehmen derselben Risikoklasse sind dann Unternehmen des gleichen Geschäfts- bzw. leistungswirtschaftlichen Risikos. Vgl. Modigliani/ Miller, Finanzierung von Aktiengesellschaften, S. 89ff.Google Scholar
  83. 83.
    Dieses erstmals von Modigliani und Miller bewiesene Irrelevanztheorem stellt einen Spezialfall des Wertadditivitätstheorems der Finanzierungtheorie dar. Vgl. Haley/Schall, Theory of Financial Decisions, S. 202ff, zitiert in: Kruschwitz, Kapitalstruktur, S. 435.Google Scholar
  84. 84.
    Vgl. Giesel, Kapitalstrukturen, S. 17.Google Scholar
  85. 85.
    Diese Darstellung entspricht derjenigen des bereits erläuterten Bruttogewinnansatzes. Vgl. Süchting, Finanzmanagement, S. 392.Google Scholar
  86. 86.
    Vgl. Engels, Verschuldungsgrad, Sp. 1781.Google Scholar
  87. 87.
    Vgl. Süchting, Finanzmanagement, S. 393.Google Scholar
  88. 88.
    Der vollkommene Kapitalmarkt ist primär dadurch gekennzeichnet, daß “keine Transaktionskosten und Steuern anfallen, alle Marktteilnehmer homogene Erwartungen über die bewertungsrelevanten Tatbestände haben, die Anlagemöglichkeiten unendlich teilbar sind, Unternehmen und Investoren den gleichen Zugang zum Kapitalmarkt haben und somit bei gegebenem Risiko für Fremdmittel den gleichen Zinssatz bezahlen, bei Anlagen den gleichen Zinssatz erhalten, und daß das einzelne Unternehmen bzw. der einzelne Investor durch seine Aktionen das Preisgefüge am Markt nicht verändern kann”. Drukarczyk, Finanzierungstheorie, S. 373.Google Scholar
  89. 89.
    Zur Kritik hinsichtlich der Modigliani-Miller-These vgl. insbesondere: Baxter, Verschuldung, S. 167ff.; Drukarczyk, Finanzierungstheorie, S. 163ff.; Engels, Verschuldungsgrad, Sp. 1783ff.; Schneider, Investition und Finanzierung, S. 552ff. sowie Solomon, Verschuldungsgrad und Kapitalkosten, S. 162ff.Google Scholar
  90. 90.
    Vgl. Modigliani/Miller, Kapitalkosten, S. 120ff.Google Scholar
  91. 91.
    Loistl führt im Rahmen dieser kapitaltheoretischen Diskussion aus, daß sich bei einer ertragskraftorientierten, dynamischen Betrachtung die klassische Kontroverse zwischen Modigliani-Miller- und traditioneller These als eine Frage unterschiedlicher Ertragskraftsituationen entpuppt. Er hält die von Modigliani und Miller unterstellte Unabhängigkeit nur für gegeben, wenn sich die Schuldentilgungskapazität des Unternehmens als so hoch erweist, daß faktisch kein Konkursrisiko besteht. Die Modigliani-Miller-These trifft seiner Ansicht nach infolgedessen für einen Spezialfall, nicht jedoch im allgemeinen zu. Vgl. Loistl, Kapitalstrukturdiskussion, S. 312. Lipfert geht sogar soweit, die Modigliani-Miller-These als “warnendes Ergebnis” zu bezeich-nen. Er begründet dies damit, daß die theoretischen Instrumente, mit deren Hilfe zahlreiche volks- und betriebswirtschaftliche Probleme gelöst worden sind, bei dem Versuch der theoretischen Durchdringung der Unternehmensfinanzierung zwar nicht versagt, jedoch irrelevante Ergebnisse hervorgebracht hätten. Vgl. Lipfert, Unterneh-mensfinanzierung I, S. 63.Google Scholar
  92. 92.
    Entnommen aus Perridon/Steiner, Finanzwirtschaft, S. 422.Google Scholar
  93. 93.
    Vgl. auch Jansen, Kapitalstrukturentscheidungen, S. 118.Google Scholar
  94. 94.
    Vgl. Büschgen, Fremdfinanzierung, S. 97; Schmidt, Finanzierungsverhalten der Unternehmen, S. 41; Weber, Eigenkapitalausstattung, S. 422.Google Scholar
  95. 95.
    Vgl. Jansen, Kapitalstrukturentscheidungen, S. 118.Google Scholar
  96. 96.
    Vgl. Irsch/Zimmermann-Trapp, Eigenkapitalausstattung und Investitionstätigkeit, S. 317 sowie Irsch, Eigenkapitalausstattung, S. 319ff.Google Scholar
  97. 97.
    Vgl. Perlitz/Küpper, Eigenkapitalausstattung, S. 507f.Google Scholar
  98. 98.
    Vgl. dazu Jansen, Kapitalstrukturentscheidungen, S. 119; Albach, Kapitalstruktur, S. 1 sowie derselbe, Verschuldung deutscher Industrieaktiengesellschaften, S. 1007ff. Insbesondere die Finanzierung riskanter, häufig das wirtschaftliche Wachstum tragender Produktinnovationen können nur auf der Basis einer ausreichenden Eigenkapitalausstattung getätigt werden. Je innovativer und damit i.d.R. auch risikoreicher die Investitionen sind, desto höher sollte der Anteil der Eigenkapitalfmanzierung sein. Vgl. dazu Albach, Kapitalausstattung, S. 2; Händel, Finanzierung von Eigenkapital, S. 41; Jacobi, Bedeutung der Eigenkapitalbasis, S. 56 sowie Niederste-Ostholt, Rolle des Kapitalmarktes für Eigenkapital, S. 10.Google Scholar
  99. 99.
    Vgl. Gabler Verlag, Volkswirtschaftslexikon, S. 787f.Google Scholar
  100. 100.
    Vgl. Schmaltz, Erhaltung des finanziellen Gleichgewichts, S. 80.Google Scholar
  101. 101.
    Vgl. Forster, Börseneinführung von Tochtergesellschaften, S. 3.Google Scholar
  102. 102.
    Vgl. dazu auch Bierich, Stärkung der Eigenkapitalausstattung, S. 232f.Google Scholar
  103. 103.
    Der Begriff “Kapitalmarkt” kann allgemein definiert werden als gedachte Einheit der Institutionen und Tauschbeziehungen, durch die liquide Mittel von Individuen, Firmen, Gesellschaften und staatlichen Körperschaften an andere Wirtschaftseinheiten gegen Entgelt leihweise oder in einem Beteiligungsverhältnis gegeben werden. Abweichend von dieser wissenschaftlich orientierten Definition wird der Kapitalmarkt von seiten der Praxis häufig als Markt für — mittel- bis langfristige — Wertpapiere (Rentenmarkt und Aktienmarkt) bezeichnet. Vgl. Häuser, Kapitalmarkt, Sp. 1058; Oberhänsli, Kapitalmarkt, S. 364.Google Scholar
  104. 104.
    Vgl. Böhner, Kapitalaufbau und Aktienbewertung, S. 60 sowie Hax, Kapitalwirtschaft, S. 275. Hintergrund dieser Orientierung ist das mit steigendem Verschuldungsgrad steigende Insolvenzrisiko mit der Folge sinkender Kreditwürdigkeit und Einengung des Finanzierungsspielraums des Unternehmens. Vgl. Büschgen, Finanzmanagement, S. 212 sowie auch Wöhe/Bilstein, Unternehmensfinanzierung, S. 311.Google Scholar
  105. 105.
    Vgl. Härle, Finanzierungsregeln, S. 20ff.; Lipfert, Unternehmensfinanzierung II, S. 22f. sowie Weigel, Analyse von Jahresabschlüssen, S. 102. Die unterschiedlichen Forderungen (z.B. die sog. 1 : 1 Regel: Fremdkapital = Eigenkapital) liefern zwar keine theoretisch begründbare Basis für eine rationale Finanzpolitik. Sie erlangen jedoch insofern Bedeutung, und sind daher von den Unternehmen zu berücksichtigen, als die Gläubiger die Einhaltung/Herbeifuhrung bestimmter Bilanzrelationen zur Voraussetzung der Kapitalüberlassung machen. Vgl. dazu sowie zur Gesamtthematik der Finanzierungsregeln Albach, Finanzierungsregeln, S. 393; Eilenberger, Finanzwirtschaft, S. 15ff; Krahnen, Eigenkapitalbasis der Unternehmen, S. 37; Schmidt, Finanzierungsverhalten der Unternehmen, S. 95; Vormbaum, Finanzierung, S. 86; Weitkemper, Finanzierung, S. 483 sowie Wöhe/Bilstein, Unternehmensfinanzierung, S. 311.Google Scholar
  106. 106.
    Vgl. auch Franke/Hax, Finanzwirtschaft der Unternehmung, S. 70f; v. Wysocki, Fremdfinanzierung von Kapitalgesellschaften, S. 7.Google Scholar
  107. 107.
    Vgl. Franke/Hax, Finanzwirtschaft der Unternehmung, S. 70.Google Scholar
  108. 108.
    Vgl. Forster, Börseneinführung von Tochtergesellschaften, S. 3. Büschgen weist in diesem Zusammenhang darauf hin, daß der Konkursgrund der Überschuldung umso schneller eintritt, je höher der Fremdkapitalanteil ist, während eine hohe Eigenkapitalquote die Überschuldung zumindest zeitlich verzögert. Vgl. Büschgen, Fremdfinanzierung, S. 109.Google Scholar
  109. 109.
    Vgl. Bieg, Kapitalstruktur- und Kapital-Vermögensstrukturregeln, S. 604; Forster, Börseneinführung von Tochtergesellschaften, S. 4.Google Scholar
  110. 110.
    Vgl dazu auch Punkt 3.1.2.1.Google Scholar
  111. 111.
    Diese Ermittlung kann nur für jedes Unternehmen individuell erfolgen, da für das Kapitalstrukturproblem als Vernetzung einer Vielzahl von Principal-Agent-Problemen bislang lediglich durch Abstraktion anderer Probleme Teillösungen gefunden werden konnten. Vgl. Swoboda, Kapitalstruktur der Unternehmung, S. 49. Zu Principal-Agent-Beziehungen vgl. auch Punkt 3.2.1.1.Google Scholar
  112. 112.
    Vgl. Schirmer, Optimale Finanzstruktur, S. 610. Die optimale Kapitalstruktur ist Bestandteil der “optimalen Finanzierungsstrategie” des Unternehmens. Büschgen definiert diese als “optimale Gestaltung von Kapitalstruktur, Kapitalvolumen und Kapitalkosten. Entsprechend dieser Zielsetzung finanzwirtschaftlicher Entscheidungen ist diejenige Finanzierungsalternative als ‘optimal’ zu betrachten, die — gemessen an den Zielerreichungsgraden alternativer Finanzierungsmöglichkeiten — die geschäftspolitischen Ziele des Unternehmens in bestmöglichem Maß zu realisieren vermag.” Büschgen, Finanzierungsstrategie, S. 20.Google Scholar
  113. 113.
    Vgl. dazu auch Forster, Börseneinführung von Tochtergesellschaften, S. 4.Google Scholar
  114. 114.
    Vgl. Wöhe, Bilanzierung, S. 60ff. Hier findet sich auch eine vertiefende Darle-gung der hier beispielhaft skizzierten Mittel zur formellen und materiellen Beein-nussung der Bilanzstruktur.Google Scholar
  115. 115.
    Vgl. Süchting, Finanzmanagement, S. 214.Google Scholar
  116. 116.
    Vgl. Albach, Kapitalausstattung, S. 6 sowie Nolte, Unternehmensstrategien, S. 58.Google Scholar
  117. 117.
    Vgl. Nolte, Unternehmensstrategien, S. 58.Google Scholar
  118. 118.
    Vgl. dazu auch Weber, Eigenkapitalausstattung, S. 422; o.V., Unternehmen, S. 17.Google Scholar
  119. 119.
    Die im Vergleich zur Konzernbilanz weniger im Blickpunkt des Interesses stehende Bilanz der Muttergesellschaft dient im folgenden primär zur Verdeutlichung der bilanziellen Zusammenhänge im Rahmen eines Spin-Off.Google Scholar
  120. 120.
    Zur Unterscheidung von Primär- und Sekundärplazierung vgl. auch Punkt 2.2.4.Google Scholar
  121. 121.
    Eine graphische Darstellung der mit den jeweiligen Gestaltungsvarianten einhergehenden bilanziellen Auswirkungen erfolgt unter Punkt 3.1.2.4.2.Google Scholar
  122. 122.
    Zu den Überlegungen hinsichtlich der Emission von Vorzugsaktien vgl. Punkt 2.2.1.2.2.Google Scholar
  123. 123.
    In dieser schematischen Darstellung wird von der Aufdeckung eventuell vorhandener stiller Reserven abstrahiert. Diese entstehen, wenn der Veräußerungserlös der Aktien den in der Bilanz zum Niederstwert angesetzten Wert übersteigt. Zu den grundsätzlichen Arten von Finanzierungsvorgängen (Vermögensumschichtung/Aktivtausch, Kapitalumschichtung/Passivtausch, Bilanzverlängerung sowie Bilanzverkürzung vgl. Vormbaum, Finanzierung, S. 27ff.Google Scholar
  124. 124.
    Das Beteiligungsvermögen in der Bilanz der Muttergesellschaft bezeichnet Eisenhofer auch als Scheinkapital, da das Beteiligungsvermögen in der Konzernbilanz mit dem diesem entsprechenden Eigenkapital in der Bilanz der Tochtergesellschaft saldiert wird und infolgedessen nicht in der Konzernbilanz erscheint. Vgl. Eisenhofer, Beteiligungen, S. 38.Google Scholar
  125. 125.
    Vgl. dazu auch Riebeil, Konzernbilanzanalyse, S. 245. Die Verbindlichkeiten werden ebenfalls voll konsolidiert, so daß sich die Verbindlichkeiten der Konzernbilanz in diesem Beispiel als Summe der Verbindlichkeiten von Mutter- und Tochtergesellschaft ergeben. Zur Konzernrechnungslegung vgl. auch Küting/ Weber, Konzernabschluß, S. 15ff.Google Scholar
  126. 126.
    In dieser schematischen Darstellung wird unterstellt, daß die Eigenkapitalanteile der außenstehenden Aktionäre vollständig unter der Position “Anteile anderer Gesellschafter” bilanziert werden. Von der Möglichkeit des Konzerns, sich einen Teil des durch die Teilveräußerung der Tochtergesellschaft vereinnahmten Aufgeldes über einen Konsolidierungsausgleichsposten selbst zuzurechnen, wird hier abstrahiert. Vgl. dazu auch Forster, Börseneinführung von Tochtergesellschaften, S. 10 sowie vertiefend zum Wesen des Konsolidierungsausgleichspostens, Institut der Wirtschaftsprüfer, WP-Handbuch, S. 742ff.Google Scholar
  127. 127.
    Aus Konzernsicht stellt das von der Muttergesellschaft teilweise ausgeübte Bezugsrecht derivatives Eigenkapital dar. Zur Unterscheidung von originärem und derivativem Eigenkapital vgl Punkt 3.1.1.4.Google Scholar
  128. 128.
    Würde man, wie in vielen anderen Ländern üblich, die häufig in erheblicher Höhe vorhandenen Pensionsrückstellungen als “Quasi-Eigenkapital” werten, so hätte dies zur Folge, daß die Relation Eigen- zu Fremdkapital nicht bei etwa 1:4, sondern bei etwa 1:1 und somit auf ähnlichem Niveau wie diejenige amerikanischer, englischer und schweizerischer Unternehmen läge. Vgl. dazu Eilenberger, Finanzwirtschaft, S. 17f.; Gruhler, Unternehmensrenditen und Eigenkapitalausstattung, S. 100ff. sowie auch Gräf er/S cheld, Finanzierung, S. 83ff.Google Scholar
  129. 129.
    Vgl. auch Bühner, Management-Holding II, S. 52.Google Scholar
  130. 1.
    Vgl. auch Urban, Kurspotential der neuen Werte, S. B8.Google Scholar
  131. 2.
    Vgl. dazu Obermeier, Wertsteigerungs-Konzept, S. 1.Google Scholar
  132. 3.
    Vgl. Cronos, Shareholder Value, S. 1477; Obermeier, Unternehmenswertsteigerung, S. 2. Amerikanische betriebliche Pensionsfonds sind nach einer Verordnung des Department of Labor sogar dazu verpflichtet, ihre Stimmrechte sorgfältig auszuüben. Zum wachsenden Aktionärseinfluß in Kontinentaleuropa vgl. auch Ulrich, Shareholder Power, S. 124; Wilhelm, Manager unter Druck, S. 118.Google Scholar
  133. 4.
    So geht beispielsweise der Einfluß des größten öffentlichen Pensionsfonds der USA, des California Public Employees’ Retirement System (Calpers) so weit, daß auf sein Betreiben hin in der jüngeren Vergangenheit u.a. vier Vorstandsmitglieder des Flugzeugproduzenten Lockheed sowie eines des Mineralölproduzenten Texaco ausgewechselt wurden. Vgl. Ulrich, Shareholder Power, S. 124. In einem weiteren Schritt führt dieser Sachverhalt zu der Frage, inwieweit der im deutschen Aktienrecht als Kontrollorgan des Vorstands verankerte Aufsichtsrat seine Funktion in der Praxis erfüllt. Diesbezüglich vielfach geäußerte Bedenken verstärken den Ruf nach einer direkten Einflußnahme der Aktionäre. Vgl. dazu auch Punkt 3.2.1.Google Scholar
  134. 5.
    Vgl. auch Kley, Shareholder Value-Konzept, S. 3.Google Scholar
  135. 6.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 2.Google Scholar
  136. 7.
    Die erste unfreundliche Unternehmensübernahme in der deutschen Wirtschaftsgeschichte vollzog sich 1989, indem die VEBA AG, Düsseldorf, die Mehrheit der Feldmühle-Nobel AG, Düsseldorf, übernahm. Vgl. Garding, Teilen und verdienen, S. 42. Der jüngste derartige Fall ist die Übernahme der Hoesch AG, Dortmund, durch die Krupp AG, Essen, mit anschließender Fusion der beiden Unternehmen zur Fried. Krupp AG Hoesch-Krupp, Essen, 1992/93.Google Scholar
  137. 8.
    Vgl. Höfner/Pohl, Werterzeuger, S. 51.Google Scholar
  138. 9.
    Diese sog. “Trennungsthese” geht zurück auf das Jahr 1932 und wurde erstmals vertreten von Berle/Means, Private Property, zitiert in: Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 5. Vgl. dazu auch Obermeier, Wertsteigerungs-Konzept, S. 2.Google Scholar
  139. 10.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 5.Google Scholar
  140. 11.
    Vgl. Rudolph, Kapitalkostenkonzepte, S. 898.Google Scholar
  141. 12.
    Vgl. Spremann, Streit um den Kuchen, S. 90.Google Scholar
  142. 13.
    Vgl. Obermeier, Wertsteigerungs-Konzept, S. 2.Google Scholar
  143. 14.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 6. Wenn auch mit dem Aktiengesetz von 1965 gegenüber dem alten Aktiengesetz von 1937 eine Stärkung der rechtlichen Stellung des Aktionärs erfolgt ist, so begünstigt das geltende Aktienrecht nach wie vor die Position des Managements und der Gläubiger gegenüber derjenigen der Aktionäre. Die rechtliche Stellung des einzelnen Aktionärs ist zu schwach, als daß er seine Interessen innerhalb der Gesellschaft ausreichend umsetzen könnte. Gegenüber etwaigem Mißbrauch wirtschaftlicher Macht durch das Management ist er kaum geschützt. Vgl. ebenda S. 8.Google Scholar
  144. 15.
    Vgl. dazu Fama/Jensen, Ownership and Control, S. 301ff. sowie dieselben, Organizational Forms, S. 101ff.Google Scholar
  145. 16.
    Vgl. dazu auch Uhlir/Steiner, Wertpapieranalyse, S. 185ff.Google Scholar
  146. 17.
    Vgl. Buhner, Management-Wert-Konzept, S. 6.Google Scholar
  147. 18.
    Vgl. Eischen, Shareholder Value und Agency Theorie, S. 210.Google Scholar
  148. 19.
    Prinzipal: Veraltet für: Lehrherr, Geschäftsinhaber, Geschäftsleiter.Google Scholar
  149. 20.
    Agent: Veraltet für: Geschäftsvermittler, Vertreter.Google Scholar
  150. 21.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 6.Google Scholar
  151. 22.
    Vgl. Eischen, Shareholder Value und Agency Theorie, S. 210.Google Scholar
  152. 23.
    Vgl. dazu auch Obermeier, Unternehmenswertsteigerung, S. 2.Google Scholar
  153. 24.
    Vgl. Cyert/March, Theory of the Firm, zitiert in: Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 10. Die “Koalitionstheorie” wird häufig auch als “Stakeholder-Ansatz” bezeichnet. Vgl. Obermeier, Wertsteigerungs-Konzept, S. 3.Google Scholar
  154. 25.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 10.Google Scholar
  155. 26.
    Vgl. Pfaff, Agency-Probleme, S. 23.Google Scholar
  156. 27.
    Vgl. dazu auch Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 10.Google Scholar
  157. 28.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 10Google Scholar
  158. 29.
    Bekannte Vertreter des SVA sind Rappaport, Shareholder Value und Reimann, Managing for Value. Im deutschsprachigen Raum hat sich insbesondere Buhner, Management-Wert-Konzept, unter starker Anlehnung an Rappaport mit dem SVA beschäftigt.Google Scholar
  159. 30.
    Vgl. Buhner, Management-Wert-Konzept, S. 14; Copeland/Koller/Murrin, Unternehmenswert, S. 96. Der SVA darf jedoch nicht als grundsätzliche Neuerung aufgefaßt werden. Er bedeutet vielmehr eine Renaissance der ursprünglichen unternehmerischen Fragen nach der Performance. Vgl. Siegert, Shareholder Value, S. 244.Google Scholar
  160. 31.
    Vgl. dazu auch Dunsch, Bonbon für die Aktionäre, S. 15.Google Scholar
  161. 32.
    Vgl. Maier, Wertsteigerungsmanagement, S. 76.Google Scholar
  162. 33.
    Vgl. Buhner, Management-Wert-Konzept, S. 35; Copeland/Koller/Murrin, Unternehmenswert, S. 97f. sowie Obermeier, Wertsteigerungs-Konzept, S. 4. Der SVA stellt somit auch ein Konzept zur Steuerung von Kapitalströmen im Unternehmen dar. Vgl. Baden, Im Banne der Werte, S. 193.Google Scholar
  163. 34.
    Zu den Funktionen des handelsrechtlichen Einzel- und Konzernabschlusses vgl. im einzelnen Busse v. Colbe, Lexikon des Rechnungswesens, S. 244.Google Scholar
  164. 35.
    Vgl. Busse von Colbe, Lexikon des Rechnungswesens, S. 252.Google Scholar
  165. 36.
    Vgl. Cronos, Shareholder Value, S. 1477.Google Scholar
  166. 37.
    Als Maßstab für die Rendite risikofreier Anlagen wird meist die Rendite von Bundesanleihen herangezogen. Vgl. dazu auch Punkt 3.2.2.2.2.Google Scholar
  167. 38.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 15f. sowie auch Obermeier, Wert-steigerungs-Konzept, S. 1.Google Scholar
  168. 39.
    Vgl. dazu auch Cronos, Shareholder Value, S. 1477 sowie Gomez, Wertsteigerung, S. 443.Google Scholar
  169. 40.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 16; Busse von Colbe, Lexikon des Rechnungswesens, S. 78ff.Google Scholar
  170. 41.
    Vgl. Wintermann, Dividende, S. 4f. Eine empirische Untersuchung zum Gewinn-glättungsverhalten deutscher Aktiengesellschaften findet sich bei Schmidt, Bilanz-politik, S. 13f.Google Scholar
  171. 42.
    Die Übersicht wurde entnommen aus Schildbach, Jahresabschluß, S. 132f.Google Scholar
  172. 43.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 17f. sowie Copeland/Koller/Murrin, Unternehmenswert, S. 96f.Google Scholar
  173. 44.
    Entnommen aus Buhner, Management-Wert-Konzept, S. 18.Google Scholar
  174. 45.
    Zur weitergehenden Aufspaltung und Erläuterung des Risikos und seiner Komponenten vgl. auch Punkt 3.1.2.1.3.Google Scholar
  175. 46.
    Auf den dieser Aussage zugrundeliegenden Leverage-Effekt wird an dieser Stelle nicht weiter eingegangen, da dieser bereits unter Punkt 3.1.2.1.2. ausführlich erläutert wurde.Google Scholar
  176. 47.
    Vgl. hierzu Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 19f.Google Scholar
  177. 48.
    Die hier verbalisierten und verallgemeinerten Ausführungen zur Abweichung von Gewinn und Cash-Flow in einem stark wachsenden Unternehmen fußen auf einem Zahlenbeispiel, das in Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 20ff. nachzulesen ist.Google Scholar
  178. 49.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 22 sowie Copeland/Koller/Murrin, Unternehmenswert, S. 100f.Google Scholar
  179. 50.
    Vgl. Obermeier, Wertsteigerungs-Konzept, S. 4f.Google Scholar
  180. 51.
    Vgl. dazu auch Bühner, Shareholder Value, S. 191; Gomez, Shareholder Value, S. 9 sowie Obermeier, Unternehmenswertsteigerung, S. 3. Eine Abgrenzung zur Ertragswertmethode zur Bewertung eines Unternehmens gibt Ballwieser, Unternehmensbewertung, S. 164ff.Google Scholar
  181. 52.
    Vgl. Mirow, Shareholder Value, S. 243.Google Scholar
  182. 53.
    Vgl. Obermeier, Wertsteigerungs-Konzept, S. 4.Google Scholar
  183. 54.
    Dies können beispielsweise Immobilien und Beteiligungen mit stillen Reserven oder betriebsfremd angelegte Mittel sein. Ihr Wert entspricht dem Marktwert, der bei einer Veräußerung zu erzielen wäre. Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 37.Google Scholar
  184. 55.
    In Anlehnung an Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 36.Google Scholar
  185. 56.
    Vgl. Copeland/Koller/Murrin, Unternehmenswert, S. 100ff.Google Scholar
  186. 57.
    Eine detaillierte Erläuterung zur Schätzung der Cash-Flows innerhalb des Planungszeitraums findet sich bei Gomez/Weber, Akquisitionsstrategie, S. 31.Google Scholar
  187. 58.
    Begrifflich kann zwischen “Cash-Flow”, “Operating-Cash-Flow” und “Free-Cash-Flow” unterschieden werden. Der Cash-Flow entspricht der Summe aus Nettogewinn zuzüglich Abschreibungen. Ausgangsgröße für dessen Berechnung ist somit der Nettogewinn, der um Abschreibungen auf Anlagen und immaterielle Vermögensgegenstände (Patente, Lizenzen, Goodwill u.a.m.), denen keine entsprechenden Investitionen zum Erhalt der Wettbewerbsfähigkeit gegenüberstehen, erhöht wird. Der Operating-Cash-Flow, der dem hier zugrundegelegten “Netto-Cash-Flow” entspricht, wird ausgehend vom Cash-Flow bestimmt, indem geleistete Zinszahlungen und Értrag-steuerzahlungen hinzugerechnet werden. Er entspricht demnach dem aus der Geschäftstätigkeit erzielten Ergebnis. Finanzierungs- und steuerpolitische Maßnahmen bleiben hier unberücksichtigt. Auch der Free-Cash-Flow wird auf der Basis des Cash-Flow berechnet. Er entspricht dem Cash-Flow vermindert um Investitionen, denen keine entsprechenden Abschreibungen gegenüberstehen (z.B. Investitionen in Sachanlagen zur Kapazitätserweiterune) und Dividendenzahlungen. Der Free-Cash-Flow ist dem Finanzmittelpotential gleichzusetzen, über dessen Verwendung das Management entscheiden kann. Vgl. hierzu Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 38f. sowie Juesten/v. Villiez, Unternehmensbeurteilung, S. 14.Google Scholar
  188. 59.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 39f. sowie Fruhan, Financial Strategy, S. 66f.Google Scholar
  189. 60.
    Vgl. Rudolph, Kapitalkostenkonzepte, S. 892ff. Meyersiek weist ausdrücklich darauf hin, daß Rappaport in seiner Arbeit “Creating Shareholder Value” auch die Kapitalstruktur des Unternehmens berücksichtigt. Vgl. Meyersiek, Unternehmenswert,Google Scholar
  190. 61.
    Eine Analyse der 180 umsatzstärksten deutschen AG ergab, daß bis zu 50% des Anlage- und Umlaufvermögens in Geschäften gebunden sind, die keinen Gewinn abwerfen und mehr als 25% der geplanten Investitionen in Geschäfte mit ungenügender Rendite fließen. Vgl. Hillebrand, Cash-Flow, S. 130.Google Scholar
  191. 62.
    Vgl. Copeland/Koller/Murrin, Unternehmenswert, S. 192ff.Google Scholar
  192. 63.
    Zum CAPM vgl. in der deutschsprachigen Literatur vertiefend Loistl, Kapitalmarkttheorie, S. 285ff; Perridon/Steiner, Finanzwirtschaft, S. 447ff.; Spremann, Investition und Finanzierung, S. 473ff. sowie Uhlir/Steiner, Wertpapieranalyse, S. 185ff.Google Scholar
  193. 64.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 42.Google Scholar
  194. 65.
    In den USA werden von Informationsdiensten regelmäßig Schätzungen der künftigen durchschnittlichen Risikoprämien veröffentlicht. Da derartige Prognosen in Deutschland bis heute nicht zur Verfügung stehen, greift man auf Vergangenheitswerte zurück. So betrug die Rendite für Bundesanleihen 1988 ca. 6,8%, während die Marktrendite bei etwa 10% lag. Die durchschnittliche Risikoprämie betrug demnach 3,2%. Vgl. dazu Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 43.Google Scholar
  195. 66.
    Der ß-Faktor konnte als bislang verläßlichste Maßzahl für das unternehmensindividuelle Risiko durch keine andere, zuverlässigere Kennziffer ersetzt werden. Vgl. Höfner/Pohl, Werterzeuger, S. 54.Google Scholar
  196. 67.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 43. Der Deutsche Aktienindex (DAX) enthält 30, nach dem zugelassenen und für lieferbar erklärten Grundkapital gewichtete Unternehmen. Vgl. Deutsche Börse, DAX, S. 1ff. Die Betas der DAX-Werte stellten sich zum 30.12.1993 wie folgt dar: Allianz 1,19, BASF 1,09, Bayer 0,99, Bayerische Hypotheken- und Wechsel Bank 0,90, BMW 1,04, Bayerische Vereinsbank 0,90, Commerzbank 1,00, Continental 1,02, Daimler Benz 1,19, Degussa 1,13, Deutsche Babcock 1,10, Deutsche Bank 0,93, Dresdner Bank 0,99, Metallgesellschaft 1,04, Henkel 0,59, Hoechst 1,10, Karstadt 0,79, Kaufhof 0,99, Linde 0,73, Lufthansa 1,16, MAN 1,12, Mannesmann 1,10, Preussag 0,99, RWE 0,67, Schering 0,78, Siemens 1,25, Thyssen 1,16, Veba 0,74, Viag 0,85, Volkswagen 1,05. Die für deutsche Aktien ermittelten Betas leiden jedoch darunter, daß die zugehörigen Korrelationskoeffizienten nicht sehr hoch sind, was die Aussagefähigkeit im Vergleich zu den Betas amerikanischer Unternehmen beeinträchtigt. Sie sind von daher nur beschränkt verwendbar. Vgl. Börsig, Shareholder Value, S. 249 sowie Grünewald, Shareholder Value, S. 249.Google Scholar
  197. 68.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 44 sowie Copeland/Koller/Murrin, Unternehmenswert, S. 208.Google Scholar
  198. 69.
    Zu berücksichtigen ist darüber hinaus, daß ein Unternehmen zur Befriedigung der Erwartungen der Kapitalgeber vor Steuern eine höhere Rendite erwirtschaften muß als nach Steuern. Dabei ist der Unterschied zwischen der Rendite vor Steuern und nach Steuern bei Fremdkapital geringer als bei Eigenkapital. Hintergrund dessen ist, daß Fremdkapital und Fremdkapitalzinsen bei der Ermittlung der steuerlichen Be-messungsgrundlagen teilweise (Gewerbesteuer) oder vollständig (Körperschaftsteuer, Vermögensteuer) abzugsfähig sind. Eine vertiefende Darstellung der unterschiedlichen steuerlichen Behandlung von Eigen- und Fremdkapital findet sich bei Buhner, Management-Wert-Konzept, S. 45ff.Google Scholar
  199. 70.
    Zur Schätzung des Restwerts vgl. auch Gomez/Weber, Akquisitionsstrategie, S. 34f.Google Scholar
  200. 71.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 49.Google Scholar
  201. 72.
    Eine vertiefende Darstellung des vollkommenen Markts findet sich bei Berndt, Marketing 2, S. 173ff. sowie Differ, Marketing, S. 742f.Google Scholar
  202. 73.
    Vgl. dazu auch Rappaport, Shareholder Value, S. 61ff.Google Scholar
  203. 74.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 50f.Google Scholar
  204. 75.
    Vgl. Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 53 sowie Rappaport, Shareholder Value, S. 51ff. Rappaport ist es in der o.g. Veröffentlichung weitgehend gelungen, die Brücke vom theoretischen Konzept des Ertragswerts zu einer in der unternehmerischen Praxis weithin akzeptierten Methode der Performance-Messung zu schlagen. Vgl. Spremann, Streit um den Kuchen, S. 93.Google Scholar
  205. 76.
    Vgl. Grünewald, Shareholder Value, S. 243.Google Scholar
  206. 77.
    In Anlehnung an Rappaport formulierten Gomez/Weber ein Wertsteigerungsnetz mit den fünf Wertgeneratoren: Umsatzwachstum, Gewinnmarge, Steuerrate, Netto-umlauf-/Anlagevermögen und Kapitalkosten. Vgl. Gomez/Weber, Akquisitions-strategie, S. 29ff. sowie auch Cronos, Shareholder Value, S. 1478.Google Scholar
  207. 78.
    Dieser Zusammenhang wurde bereits in Punkt 3.2.2.1.3. ausführlich dargestellt und kann dort vertiefend nachgelesen werden.Google Scholar
  208. 79.
    Zur Abweichung von Gewinn und Cash-Flow bei Wachstum vgl. die Punkte 3.2.2.1. und 3.2.2.2.Google Scholar
  209. 80.
    Zu den einzelnen Wertgeneratoren vgl. vertiefend auch Buhner, Management-Wert-Konzept, S. 54ff.Google Scholar
  210. 81.
    Entnommen aus Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 62f.Google Scholar
  211. 82.
    Eine umfassende Übersicht wertsteigernder Maßnahmen findet sich bei Stewart/ Glassman, Corporate Restructuring, S. 85ff.Google Scholar
  212. 83.
    In Anlehnung an Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 67.Google Scholar
  213. 84.
    Nach amerikanischen Erfahrungen gehen etwa 80% der bei Restrukturierungen geschaffenen Mehrwerte auf eine Steigerung der Umsatzüberschußrate zurück. Vgl. Gluck, Takeover Defense, S. 7ff; Coley/Reinton, Hunt for Value, S. 29ff. sowie Kiechel, Corporate Strategy, S. 16, zitiert in: Bühner, Management-Wert-Konzept, S. 67.Google Scholar
  214. 85.
    Zu den wertbestimmenden Faktoren nach Rappaport sowie insbesondere vertiefend zur Umsatzüberschußrate vgl. Punkt 3.2.2.3.Google Scholar
  215. 86.
    Dem Spin-Off möglicherweise vorausgehende Restrukturierungen sowohl des Konzerns als auch der entsprechenden Tochtergesellschaft bleiben in ihrer Wirkung auf die Cash-Flows hier unberücksichtigt, da diese unabhängig davon, ob der Restrukturierung ein Spin-Off folgt oder nicht, grundsätzlich in gleicher Weise durchgeführt werden können. Insofern ist der o.g. Wert von 80% der auf die Steigerung der Umsatzüberschußrate zurückzuführenden Mehrwerte nur teilweise auf Spin-Off spezifische Wirkungen zu übertragen bzw. zurückzuführen.Google Scholar
  216. 87.
    Zur erhöhten Attraktivität eines börsennotierten Unternehmens für — externe -Führungskräfte vgl. auch Punkt 3.3.2.1.2.Google Scholar
  217. 88.
    Bei unterstellten konstanten Fremdkapitalkosten entspricht eine Senkung der Eigenkapitalkosten der Senkung der (Gesamt-) Kapitalkosten in gleicher Höhe.Google Scholar
  218. 89.
    Das Agio (Aufgeld, Aufschlag) bei einer Kapitalerhöhung, d.h. der Betrag, um den der Ausgabebetrag eines Wertpapiers den Nennwert übersteigt, entspricht der Differenz zwischen dem Nennwert der Aktien und dem Emissionskurs. Während der Nennwert der Emission in das Grundkapital der Gesellschaft eingestellt wird, erhöht das Agio die Gesetzliche Rücklage (Kapitalrücklage). Vgl. Büschgen, Banklexikon, S. 27; Gabler Verlag, Banklexikon, S. 31f.Google Scholar
  219. 90.
    Vgl. Urban, Kurspotential der neuen Werte, S. B8.Google Scholar
  220. 91.
    Sutcliffe/Young kamen in einer Untersuchung des britischen Aktienmarkts zu diesem Ergebnis, vgl. Sutcliffe/Young, Value Gaps, S. 31.Google Scholar
  221. 92.
    Vgl. auch o.V., Töchter-Aktien, S. 8.Google Scholar
  222. 93.
    Vgl. dazu auch Herdt, Mehrwert der Aktionäre, S. 1.Google Scholar
  223. 94.
    Vgl. dazu auch Punkt 3.2.3.3.Google Scholar
  224. 95.
    Hierbei wird unterstellt, daß zwischen Erwerb und Veräußerung der Aktien ein Zeitraum von mindestens sechs Monaten liegt, so daß Kurssteigerungen nicht als Spekulationsgewinne gelten und deshalb nicht versteuert werden müssen.Google Scholar
  225. 96.
    Vgl. dazu auch Urban, Kurspotential der neuen Werte, S. B8.Google Scholar
  226. 97.
    Vgl. dazu Punkt 3.2.4.Google Scholar
  227. 98.
    Vgl. Kley, Shareholder Value-Konzept, S. 7. Durch den Kapitalmarkt ergibt sich darüber hinaus eine zusätzliche Kontrolle des Unternehmens von außen. Vgl. Bühner, Strategie und Organisation, S. 232.Google Scholar
  228. 99.
    Zum Aspekt der Investor Relations vgl. Obermeier, Wertsteigerungs-Konzept, S. 13 sowie Loehr, Bewertung von Unternehmen, S. 189ff.Google Scholar
  229. 100.
    Dies zeigt sich auch darin, daß in deutschen Großunternehmen zunehmend Investor Relations-Abteilungen installiert, bzw. bestehende Abteilungen großzügig erweitert werden. Vgl. Obermeier, Wertsteigerungs-Konzept, S. 14 sowie o.V., Investor Relations, S. 19.Google Scholar
  230. 101.
    Zur Publizitätspflicht vgl. auch die Punkte 2.1.2.4.2. und 2.2.2.1.Google Scholar
  231. 102.
    Vgl. Busse von Colbe, Lexikon des Rechnungswesens, S. 456f. Zum Themenkomplex der stillen Reserven (Rücklagen) vgl. auch vertiefend Wöhe, Bilanzierung, S. 629ff.Google Scholar
  232. 103.
    Vgl. Busse von Colbe, Lexikon des Rechnungswesens, S. 457.Google Scholar
  233. 104.
    Zur Bestimmung des KGV vgl. auch Punkt 2.2.5.2.Google Scholar
  234. 105.
    Zur Wertsteigerung der Aktien der Muttergesellschaft durch ein Spin-Off vgl. auch Nolte, Unternehmensstrategien, S. 63.Google Scholar
  235. 106.
    Vgl. Kley, Shareholder Value-Konzept, S. 6.Google Scholar
  236. 107.
    So ist die Daimler-Benz AG nach langer Diskussion mit der amerikanischen Securities and Exchange Commission (SEC) heute bereit, im Jahresabschluß 1992 stille Reserven der Muttergesellschaft in Höhe von über DM 4 Mrd. aufzudecken, um die Notierung der Aktie an der New York Stock Exchange (NYSE) zu ermöglichen. Vgl. dazu o.V., Daimler im Alleingang, S. 23.Google Scholar
  237. 108.
    Vgl. Schipper/Smith, Equity Carve-Outs, S. 181.Google Scholar
  238. 109.
    Vgl. Schipper/Smith, Equity Carve-Outs, S. 153ff.Google Scholar
  239. 110.
    Vgl. Pellens, Börseneinfuhrung von Tochterunternehmen, S. 850ff.Google Scholar
  240. 111.
    Zu den vorgenommenen Berechnungen siehe vertiefend Pellens, Börseneinführung von Tochterunternehmen, S. 860f.Google Scholar
  241. 112.
    Vgl. Pellens, Börseneinführung von Tochterunternehmen, S. 862f.Google Scholar
  242. 113.
    Vgl. Pellens, Börseneinführung von Tochterunternehmen, S. 868f.Google Scholar
  243. 114.
    Vgl. dazu auch Obermeier, Verselbständigung von Konzernunternehmen, S. 4 sowie Day/Fahey, Shareholder Value Analysis, S. 162.Google Scholar
  244. 1.
    Obgleich im Rahmen dieser Arbeit der Stammhauskonzern im Vordergrund der Betrachtung steht, dessen Obergesellschaft neben ihren Beteiligungsgesellschaften eigenunternehmerische und operative Kompetenzen besitzt, haben die folgenden Ausführungen auch für den Holdingkonzern Gültigkeit, dessen Obergesellschaft keine eigenunternehmerische Tätigkeit ausübt, sondern diese den Beteiligungsgesellschaften überläßt. Zur Gegenüberstellung und Abgrenzung von Stammhaus- und Holdingkonzern sei vertiefend verwiesen auf: Evening, Konzernführung, S. 2549; Holtmann, Verflechtungen auf Konzernführungsebene, S. 16ff.; Keller, Holdingkonzepte, S. 49ff. und 139ff. sowie Zweifel, Holdinggesellschaft und Konzern, S. 45.Google Scholar
  245. 2.
    Vgl. dazu auch Forster, Börseneinführung von Tochtergesellschaften, S. 5.Google Scholar
  246. 3.
    Vgl. Löffler, Konzern, S. 195.Google Scholar
  247. 4.
    Vgl. dazu Institut der Wirtschaftsprüfer, WP-Handbuch, S. 1313; Emmerich/ Sonnenschein, Konzernrecht, S. 26. Der deutsche Gesetzgeber hat von dem Gesetzgebungswahlrecht des Art. 12 der 7. EG-Richtlinie keinen Gebrauch gemacht und Gleichordnungskonzerne nicht ausdrücklich in die Konzernrechnungslegungspflicht einbezogen. Vgl. Busse von Colbe, Lexikon des Rechnungswesens, S. 201.Google Scholar
  248. 5.
    Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, WP-Handbuch, S. 1313f.Google Scholar
  249. 6.
    Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 70.Google Scholar
  250. 7.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 70f. Nachzulesen sind dort auch die zur Widerlegung der Abhängigkeit notwendigen inhaltlichen Bestandteile eines Entherrschungsvertrags.Google Scholar
  251. 8.
    § 18 Abs. 1 AktG besagt: “Sind ein herrschendes und ein oder mehrere abhängige Unternehmen unter der einheitlichen Leitung des herrschenden Unternehmens zusammengefaßt, so bilden sie einen Konzern; die einzelnen Unternehmen sind Konzernunternehmen. Unternehmen, zwischen denen ein Beherrschungsvertrag (§ 291) besteht oder von denen das eine in das andere eingegliedert ist (§ 319) sind als unter einheitlicher Leitung zusammengefaßt anzusehen. Von einem abhängigen Unternehmen wird vermutet, daß es mit dem herrschenden Unternehmen einen Konzern bildet.”Google Scholar
  252. 9.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 88f.Google Scholar
  253. 10.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 27.Google Scholar
  254. 11.
    Vgl. Deilmann, Konzern, S. 46.Google Scholar
  255. 12.
    Vgl. Sigle, Konzerngestaltungspolitik, S. 314.Google Scholar
  256. 13.
    Vgl. Busse von Colbe, Lexikon des Rechnungswesens, S. 139; Deilmann, Konzern, S.46.Google Scholar
  257. 14.
    Vgl. Deilmann, Konzern, S. 47.Google Scholar
  258. 15.
    Vgl. Hommelhoff, Konzernleitungspflicht, S. 153.Google Scholar
  259. 16.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 8.Google Scholar
  260. 17.
    Im wesentlichen sind dies: AG, KGaA (Anm. d. Verf.), GmbH, OHG, KG, Einzelfirma. Selten die Bürgerlich-Rechtliche Gesellschaft oder der Verein. Vgl. dazu Hardach, Konzernorganisation, Sp. 884.Google Scholar
  261. 18.
    Vgl. Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 376.Google Scholar
  262. 19.
    Unternehmensverträge sind grundlegender Teil des Rechts der verbundenen Unternehmen, das in den §§291 bis 308 AktG geregelt ist. Die Partner eines solchen Vertrags sind verbundene Unternehmen i.S.v. § 15 AktG, d.h. es handelt sich um rechtlich selbständige Unternehmen, die im Verhältnis zueinander in Mehrheitsbesitz stehende Unternehmen und mit Mehrheit beteiligte Unternehmen (§ 16 AktG), abhängige und herrschende Unternehmen (§ 17 AktG), Konzernunternehmen (§ 18 AktG), wechselseitig beteiligte Unternehmen (§ 19 AktG) oder Vertragsteile eines Unternehmensvertrags (§§ 291f. AktG) sind. Der Gesetzgeber hat fünf Arten von Rechtsbeziehungen zwischen einer AG oder KGaA und einem anderen Unternehmen normiert: Neben den hier relevanten Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträgen (§ 291 AktG) sind dies gem. § 292 AktG der Gewinngemeinschaftsvertrag, der Teilgewinnabfuhrungsvertrag sowie der Betriebspacht- und Betriebsüberlassungs-vertrag. Vgl. dazu vertiefend Institut der Wirtschaftsprüfer, WP-Handbuch, S. 1335ff.Google Scholar
  263. 20.
    Vgl. Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 376.Google Scholar
  264. 21.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 8. Ein Beherrschungsvertrag liegt daher nicht vor, wenn sich zwei Unternehmen zwar durch Vertrag unter einheitliche Leitung stellen, jedoch nicht voneinander abhängig sind und dies auch durch den Vertrag nicht werden. Vgl. Kantzas, Weisungsrecht im Vertragskonzern, S. 12.Google Scholar
  265. 22.
    Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, WP-Handbuch, S. 1337.Google Scholar
  266. 23.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 136.Google Scholar
  267. 24.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 9. Weisungen können nach der aktienrechtlichen Konzeption der §§291 und 308 AktG allein aus Beherrschungsverträgen hergeleitet werden. Es wird zwar auch die Auffassung vertreten, daß bei Vorliegen eines isolierten GAV Weisungsrechte des herrschenden Unternehmens bestehen, weil die Tochtergesellschaft ihre eigenwirtschaftliche Funktion verloren habe. Dem steht jedoch die ausdrückliche gesetzlich separate Regelung des GAV einschließlich der Nichtanwendbarkeit des § 308 AktG entgegen. Vgl. Müller, Gewinn- und Verlustermittlung, S. 380.Google Scholar
  268. 25.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 138; Scheffler Konzernmanagement, S. 9.Google Scholar
  269. 26.
    Dieser ist hingegen nicht für die ordentliche Kündigung eines Unternehmensvertrags durch das herrschende Unternehmen und den Neuabschluß zu geänderten Bedingungen erforderlich. Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, WP-Handbuch, S. 1345.Google Scholar
  270. 27.
    Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, WP-Handbuch, S. 1344f.; Brauksiepe, Der “außenstehende Aktionär”, S. 145; Gerth, Beendigung des Gewinnabfuhrungs- und Beherrschungsvertrages, S. 1497. Ein bestehender BV sollte auch aus diesem Grund schon vor (dem Spin-Off aufgelöst werden. Zum Erfordernis der Auflösung von Unternehmensverträgen im Rahmen eines Spin-Off vgl. auch Punkt 2.2.3.2.Google Scholar
  271. 28.
    Vgl. dazu auch Punkt 2.1.2.2.Google Scholar
  272. 29.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 9.Google Scholar
  273. 30.
    Die Anweisungen können durch Herausgabe von Richtlinien und Rundschreiben der Obergesellschaft erfolgen, die ein einheitliches Auftreten des Konzerns in der Öffentlichkeit, Genehmigungsverfahren für Investitionen, Vorgehensweisen bei Personalfragen, einheitliche Ausübung von bilanziellen Bewertungswahlrechten und Ermessensentscheidungen im Jahresabschluß, einheitlichen Konzernfinanzverkehr u.a.m. vorschreiben. Vgl. Sigle, Konzerngestaltungspolitik, S. 318f.Google Scholar
  274. 31.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 10.Google Scholar
  275. 32.
    Vgl. Acher, Vertragskonzern und Insolvenz, S. 17. Steuerliche Aspekte eines Spin-Off sind Gegenstand des Abschnitts 3.4.Google Scholar
  276. 33.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 10.Google Scholar
  277. 34.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 11.Google Scholar
  278. 35.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 26.Google Scholar
  279. 36.
    Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, WP-Handbuch, S. 439.Google Scholar
  280. 37.
    Vgl. Deilmann, Konzern, S. 49; Sigle, Konzerngestaltungspolitik, S. 317.Google Scholar
  281. 38.
    Entnommen aus Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 384.Google Scholar
  282. 39.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 26; Scheffler, Konzernmanagement, S. 11.Google Scholar
  283. 40.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 11.Google Scholar
  284. 41.
    Zu den originären Führungsaufgaben der Konzernleitung vgl. vertiefend Scheffler, Konzernmanagement, S. 38.Google Scholar
  285. 42.
    Entnommen aus Scheffler, Konzernmanagement, S. 13.Google Scholar
  286. 43.
    Auf die Notwendigkeit der Auflösung von Unternehmensverträgen wurde im Rahmen des Emissionskonzepts bereits unter Punkt 2.2.3.2.2. eingegangen. Auf die dortigen Ausführungen sei hier verwiesen.Google Scholar
  287. 44.
    Dieser Aspekt wurde — unter einem anderen Blickwinkel — bereits im Rahmen des Emissionskonzepts unter Punkt 2.1.2.2. eingehend erläutert.Google Scholar
  288. 45.
    Vgl. dazu auch Sigle, Konzerngestaltungspolitik, S. 320.Google Scholar
  289. 46.
    Externer Wettbewerb wird auf diese Weise auf der Beschaffungsseite gänzlich ausgeschaltet. Denkbar ist eine derartige Anweisung ebenso auf der Absatzseite. Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 137.Google Scholar
  290. 47.
    Vgl. Sigle, Konzerngestaltungspolitik, S. 320.Google Scholar
  291. 48.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 33.Google Scholar
  292. 49.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 1. Auf die Unternehmenskultur, die auch innerhalb eines dezentralisierten Konzerns in wesentlichen Aspekten homogen sein sollte, wird hier nicht im einzelnen eingegangen. Vgl. dazu auch Scholz/Hofbauer, Unternehmenskultur und Personalführung, S. 3 sowie Steinmann/Schreyögg, Management, S. 532. “Unternehmenskultur” definiert Drumm als den “werthaltigen Hintergrund, vor dem sich Führungsverhalten der Vorgesetzten und individuelles Verhalten der Mitarbeiter entwickeln”. Drumm, Personalwirtschaftslehre, S. 318. Scholz sieht in einer weiteren Begriffsfassung die Unternehmenskultur als Spezialfall der Organisationsstruktur, wonach erstere solche Verhaltensmuster widerspiegelt, die sich nach Ansicht der Organisationsmitglieder in der Vergangenheit bewährt haben und an denen sich die Organisationsmitglieder orientieren. Unternehmenskultur sei demnach das implizite Bewußtsein eines Unternehmens, das sich aus dem Verhalten der Unternehmensmitglieder ergibt und das umgekehrt formale wie informale Verhaltensweisen der Individuen steuert. Vgl. Scholz, Personalmanagement, S. 409.Google Scholar
  293. 50.
    Scheffler bemerkt zu einer starken Zentralisierung jedoch, daß diese den heutigen Anforderungen an ein effizientes und flexibles Management kaum gerecht wird und angesichts der Dynamik der Märkte eine weitgehend dezentrale Konzemführung auf Dauer erfolgreicher sein wird. Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 33f.; Eilen-berger, Finanzierungsentscheidungen, S. 65 sowie Leder, Rolle der Holdings, S. 7.Google Scholar
  294. 51.
    Vgl. Hardach, Konzernorganisation, Sp. 883.Google Scholar
  295. 52.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 32 sowie Lutter, Organzuständigkeiten, S. 830f.Google Scholar
  296. 53.
    Hommelhoff, Konzernleitungspflicht, S. 104.Google Scholar
  297. 54.
    Vgl. Hommelhoff, Konzernleitungspflicht, S. 104f. Der Exkurs zum Thema Konzernleitungspflicht erfolgt an dieser Stelle, da diese Problematik nur im faktischen Konzern relevant ist.Google Scholar
  298. 55.
    Schneider, Konzernleitung, S. 258.Google Scholar
  299. 56.
    Diese Bestimmung steht im Einklang damit, daß der Vorstand des abhängigen Unternehmens nach herrschender Auffassung befugt ist, die Konzernleitung umfassend und sachgerecht zu unterrichten, auch wenn es sich um Informationen handelt, deren Weitergabe an Dritte gem. § 93 Abs. 1 AktG untersagt ist. Die Freizügigkeit des Informationsflusses zwischen Mutter- und Tochtergesellschaft ergibt sich aus der Zulässigkeit des faktischen Konzerns. Um ihrer Konzernleitungspflicht nachkommen zu können, muß die Obergesellschaft daher umgekehrt auch eine zeitnahe und ausreichende Information durch das abhängige Unternehmen fordern. Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 16.Google Scholar
  300. 57.
    Vgl. Kropff, Konzernleitungspflicht, S. 117.Google Scholar
  301. 58.
    Vgl. Sigle, Konzerngestaltungspolitik, S. 320.Google Scholar
  302. 59.
    Vgl. Forster, Börseneinführung von Tochtergesellschaften, S. 9.Google Scholar
  303. 60.
    Zum Aspekt der höheren Motivation des Managements der Tochtergesellschaft vgl. auch Obermeier, Verselbständigung von Konzernunternehmen, S. 5.Google Scholar
  304. 61.
    Vgl. Weickart, Tochtergesellschaften, S. 18.Google Scholar
  305. 62.
    Vgl. Bühner, Management-Holding I, S. 44.Google Scholar
  306. 63.
    Vgl. Forster, Börseneinfuhrung von Tochtergesellschaften, S. 9.Google Scholar
  307. 64.
    Vgl. Scheffler, Management-Holding, S. 236; derselbe, Konzernmanagement, S. 33f.; Schmitz, Going Public von Tochtergesellschaften, S. 844.Google Scholar
  308. 65.
    Vgl. Säcker, Mehrfachfunktionen im Konzern, S. 68f.Google Scholar
  309. 66.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 27f.Google Scholar
  310. 67.
    Scheffler, Konzernmanagement, S. 29.Google Scholar
  311. 68.
    Auf den Abhängigkeitsbericht wird unter Punkt 3.3.2.2.2. noch näher eingegangen.Google Scholar
  312. 69.
    Vgl. dazu auch Punkt 2.2.2.1.Google Scholar
  313. 70.
    Vgl. Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 377f. sowie vertiefend Institut der Wirtschaftsprüfer, WP-Handbuch, S. 1356ff.Google Scholar
  314. 71.
    Vgl. Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 377f.Google Scholar
  315. 72.
    Vgl. dazu im einzelnen die §§ 300ff. AktG.Google Scholar
  316. 73.
    Vgl. Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 378f. sowie Theisen, Konzern, S. 430.Google Scholar
  317. 74.
    Vgl. Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 379 sowie auch Sigle, Konzerngestaltungspolitik, S. 318.Google Scholar
  318. 75.
    Vgl. Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 379f.Google Scholar
  319. 76.
    Den “Führungsstil” definiert Krebs als “Art der Ausübung der Führungsfunktionen mit Hilfe der Führungsmittel”. Eine umfassendere Begriffsabgrenzung gibt Kiechl, der darunter “die einheitliche Art und Weise” auffaßt, wie sich das bewusste und unbewusste Verhalten der im Rahmen der Willensbildung und -durchsetzung an einem Problemlösungsprozess beteiligten Personen auf längere Zeit gestaltet. Kiechl, Führungsstil, S. 32; Krebs, Personalführung, S. 43. Für den faktischen Konzern mit börsennotierten Tochtergesellschaften kommt als Typ des Führungsstils nur der kooperative Führungsstil in Frage, da dieser die beste Grundlage für erfolgreiche Verhandlungslösungen bietet. Auf die unterschiedlichen Führungsstiltypen soll hier jedoch nicht näher eingegangen werden. Vgl. dazu auch Krebs, Personalführung, S. 43ff. sowie Rumpf, Personalführung, S. 16911.Google Scholar
  320. 77.
    Vgl. Forster, Börseneinfiihrung von Tochtergesellschaften, S. 9.Google Scholar
  321. 78.
    Vgl. Deilmann, Konzern, S. 49f.; Scheffler, Konzernmanagement, S. 11.Google Scholar
  322. 79.
    Vgl. Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 380.Google Scholar
  323. 80.
    Vgl. Sigle, Konzerngestaltungspolitik, S. 317.Google Scholar
  324. 81.
    Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 11.Google Scholar
  325. 82.
    Vgl. Reintges, Finanzierungsvorgänge im Konzern, S. 666.Google Scholar
  326. 83.
    Vgl. Küting, Wahl zwischen einem faktischen und einem Vertragskonzern, S. 381.Google Scholar
  327. 84.
    Zum Integrations- und Partnerschaftsmodell vgl. auch Obermeier, Verselbständigung von Konzernunternehmen, S. 1.Google Scholar
  328. 85.
    Vgl. dazu auch Forster, Börseneinfuhrung von Tochtergesellschaften, S. 10.Google Scholar
  329. 1.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 165.Google Scholar
  330. 2.
    Vgl. Theisen, Konzern, S. 39lf.Google Scholar
  331. 3.
    Vgl. Theisen, Konzern, S. 393.Google Scholar
  332. 4.
    Im Gegensatz dazu setzt das Schachtelprivileg bei der Ermittlung der Bemessungs-grundlagen an. Vgl. Theisen, Konzern, S. 398. Zum Rechtsinstitut des Schachtel-Privilegs vgl. vertiefend auch Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 29ff.Google Scholar
  333. 5.
    Tipke, Steuerrecht, S. 435.Google Scholar
  334. 6.
    Vgl. dazu im einzelnen § 14 KStG.Google Scholar
  335. 7.
    Vgl. Tipke, Steuerrecht, S. 435f.; Theisen, Konzern, S. 84 sowie Schneider, Unter-nehmensbesteuerung, S. 148.Google Scholar
  336. 8.
    Vgl. insbesondere Theisen, Konzern, S. 398 sowie mit umfassenden Literaturnach-weisen auch Emmerich/ Sonnenschein, Konzernrecht, S. 163ff.Google Scholar
  337. 9.
    Vgl. Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 257 sowie Wöhe/Bieg, Grundzüge der Steuerlehre, S. 288. Im Bereich der USt werden die Umsätze der OrgangeselTschaft dem Organträger zugerechnet und somit als Umsätze des Organträgers angesehen. Innerhalb des Organkreises finden keine Umsätze statt. Sämtliche Umsätze innerhalb des Organkreises bleiben (zunächst) steuerlich unbeachtlich, da sie nicht steuerbar im Sinne des UStG sind. Durch die Einführung des Vorsteuerabzugs ist der Vorteil, Umsatzsteuer zu sparen, jedoch verloren gegangen. Die umsatzsteuerlichen Vorzüge beschränken sich heute im wesentlichen auf Verwaltungsvereinfachungen, in aller Regel fuhren sie aber nicht zu unmittelbaren Steuerersparnissen. Mittelbar ergeben sich Steuerersparnisse insofern, als die grundsätzlich für jedes Unternehmen erforderlichen Berechnungen und Verbuchungen der Umsatzsteuerbeträge sowie Umsatzsteuer-Erklärungen und -Voranmeldungen entfallen, da sie für den Organkreis im innerkonzernlichen Bereich nicht erforderlich sind. Vgl. Theisen, Konzern, S. 407; Tipke, Steuerrecht, S. 564f. Die Möglichkeit der Organschaft entfällt bei der Vermögensteuer. Vgl. Wöhe, Steuerlehre II/2, S. 70ff.Google Scholar
  338. 10.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 165.Google Scholar
  339. 11.
    Auf gegenüber der KöSt abweichende Voraussetzungen für die Organschaft der GewSt unaUSt wird jeweils an gegebener Stelle hingewiesen.Google Scholar
  340. 12.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 165f.Google Scholar
  341. 13.
    Vgl. Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 55.Google Scholar
  342. 14.
    Eingeschlossen sind auch BGB-Gesellschaften. Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, Unternehmensbesteuerung, S. 1990.Google Scholar
  343. 15.
    Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, Unternehmensbesteuerung, S. 1990 sowie auch Sonnenschein, Organschaft, S. 71ff.Google Scholar
  344. 16.
    Vgl. Schneider, Unternehmensbesteuerung, S. 148; Theisen, Konzern, S. 399. Die genannten Besonderheiten sind im einzelnen nachzulesen in §§ 14 Nr. 3 sowie 18 KStG.Google Scholar
  345. 17.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 166; Schneider, Unternehmensbe-steuerung, S. 148; Theisen, Konzern, S. 399 sowie Tipke, Steuerrecht, S. 436. Während körperschaftsteuerlich nur inländische Unternehmen als Organgesellschaften in Betracht kommen, gilt dies nicht für die gewerbesteuerliche Organschaft, die auch mit ausländischen Unternehmen als Organgesellschaft zustande kommen kann, sofern diese über inländische Betriebsstätten verfügen. Vgl. dazu sowie zu weiteren hier nicht relevanten Spezifika der gewerbesteuerlichen Organschaft Institut der Wirtschaftsprüfer, Unternehmensbesteuerung, S. 1991.Google Scholar
  346. 18.
    Vgl. Schneider, Unternehmensbesteuerung, S. 148; Theisen, Konzern, S. 399. Die hier genannte Eingliederung steht nicht in Zusammenhang mit der in Abschnitt 3.3. erläuterten Eingliederung nach den §§319ff. AktG.Google Scholar
  347. 19.
    Vgl. Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 261; Schneider, Unternehmensbesteuerung, S. 149; Wöhe, Steuerlehre I/1, S. 220.Google Scholar
  348. 20.
    Vgl. Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 261.Google Scholar
  349. 21.
    Vgl. Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 261; Emmerich/Sonnenschein, Konzern-recht, S. 166.Google Scholar
  350. 22.
    Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, Unternehmensbesteuerung, S. 1991; Theisen, Konzern, S. 399.Google Scholar
  351. 23.
    Vgl. Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 262.Google Scholar
  352. 24.
    Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, Unternehmensbesteuerung, S. 1992; Lange/ Reiß, Körperschaftsteuer, S. 262; Tipke, Steuerrecht, S. 436.Google Scholar
  353. 25.
    Vgl. Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 264.Google Scholar
  354. 26.
    Vgl. Wöhe, Steuerlehre I/1, S. 221; Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 265.Google Scholar
  355. 27.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 167; Institut der Wirtschaftsprüfer, Unternehmensbesteuerung, S. 1993.Google Scholar
  356. 28.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 167.Google Scholar
  357. 29.
    Vgl. Kühne, Steuerbelastungsfaktoren bei der Konzernfinanzierung, S. 27; Institut der Wirtschaftsprüfer, Unternehmensbesteuerung, S. 1993; Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 167.Google Scholar
  358. 30.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 167.Google Scholar
  359. 31.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 167; Rose, Ertragsteuern, S. 236f.; Theisen, Konzern, S. 400.Google Scholar
  360. 32.
    Tipke, Steuerrecht, S. 432.Google Scholar
  361. 33.
    Vgl. dazu auch Punkt 3.3.1.Google Scholar
  362. 34.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 167f.; Institut der Wirtschaftsprüfer, Unternehmensbesteuerung, S. 1994; Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 262f. sowie auch Ebenroth/Parche, Umstrukturierung des Vertragskonzerns, S. 638.Google Scholar
  363. 35.
    Vgl. Wöhe, Steuerlehre I/1, S. 221.Google Scholar
  364. 36.
    Vgl. Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 263 sowie Wöhe/Bieg, Grundzüge der Steuerlehre, S. 301.Google Scholar
  365. 37.
    Vgl. Theisen, Konzern, S. 400; Wöhe, Steuerlehre I/1, S. 220 sowie Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 277ff. Im Gegensatz zur körperschaftsteuerlichen Organschaft ist der Abschluß eines GAV für die gewerbesteuerliche Organschaft keine Voraussetzung. Vgl. Wüstenhöfer, Gewerbesteuer, S. 20. Zum GAV vgl. auch Punkt 3.3.1.2.Google Scholar
  366. 38.
    Wichtige Gründe sind: Die Veräußerung der Beteiligung, die Umwandlung, die Verschmelzung oder die Liquidation der Organgesellschaft oder des Organträgers. Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 183.Google Scholar
  367. 39.
    Dies gilt beispielsweise aus Gründen einer geplanten Betriebsverlegung, Werkserneuerung oder Kapazitätsausweitung. Vgl. Scheffler, Konzernmanagement, S. 184.Google Scholar
  368. 40.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 168f.; Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 278ff.Google Scholar
  369. 41.
    Nach § 16 KStG sind davon lediglich Ausgleichszahlungen nach § 304 AktG ausgenommen, die auch von der Organgesellschaft zu versteuern sind, falls der Organ-träger die Ausgleichspflicht übernommen hat. Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzern-recht, S. 170.Google Scholar
  370. 42.
    Vgl. dazu auch Wöhe, Steuern des Unternehmens, S. 305.Google Scholar
  371. 43.
    Vgl. dazu auch Scheffler, Konzernmanagement, S. 183.Google Scholar
  372. 44.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 170f.; Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 287f.Google Scholar
  373. 45.
    Vgl. dazu Punkt 3.4.1.2.1.Google Scholar
  374. 46.
    Vgl. auch Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 166. So erfüllt diese Voraussetzung neben den als AG firmierenden Muttergesellschaften auch die Schickedanz Holding KG als einzige Nicht-Kapitalgesellschaft aus dem Kreis der hier betrachteten Unternehmen. Vgl. dazu auch Anhang II.Google Scholar
  375. 47.
    Vgl. dazu auch Punkt 2.1.1.Google Scholar
  376. 48.
    Vgl. Punkt 3.4.1.2.2.Google Scholar
  377. 49.
    Vgl. Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 261; Schneider, Unternehmensbesteue-rung, S. 149; Wöhe, Steuerlehre I/1, S. 220.Google Scholar
  378. 50.
    Vgl. dazu auch Punkt 2.2.3.2.Google Scholar
  379. 51.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 167 sowie auch vertiefend Punkt 3.4.1.2.2.2.Google Scholar
  380. 52.
    Somit können auch die börsennotierten Tochtergesellschaften der AGIV Aktiengesellschaft für Industrie und Verkehrswesen die Voraussetzungen der wirt-schaftlichen Eingliederung erfüllen.Google Scholar
  381. 53.
    Vgl. dazu im einzelnen die Punkte 3.3.1.1. und 3.3.1.2.Google Scholar
  382. 54.
    Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer, Unternehmensbesteuerung, S. 2009 sowie Forster, Börseneinfuhrung von Tochtergesellschaften, S. 11.Google Scholar
  383. 55.
    Zu den konzernstrukturellen Vorteilen vgl. Punkt 3.3.2.1.Google Scholar
  384. 56.
    Zur Notwendigkeit der Auflösung von Unternehmensverträgen im Vorfeld eines Spin-Off vgl. Punkt 2.1.2.2.Google Scholar
  385. 57.
    Unter einem “vorübergehenden Verlust” ist ein Verlust zu verstehen, der lediglich im Verlauf eines Geschäftsjahres zu verzeichnen ist. Das vorangehende sowie das anschließende Geschäftsjahr wird in dieser Abgrenzung jeweils mit Gewinn abgeschlossen.Google Scholar
  386. 58.
    Ein “dauerhafter Verlust” bedeutet, daß das Unternehmen in mindestens zwei aufeinander folgenden Geschäftsjahren einen Verlust ausweist.Google Scholar
  387. 59.
    Vgl. dazu auch Scheffler, Konzernmanagement, S. 183.Google Scholar
  388. 60.
    Vgl. auch Kühne, Steuerbelastungsfaktoren bei der Konzernfinanzierung, S. 33Google Scholar
  389. 61.
    Vgl. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 171.Google Scholar
  390. 62.
    Die betragliche Begrenzung der Verlustrücktragsmöglichkeit bleibt im Rahmen der Darstellung der grundsätzlichen Ergebniskonstellationen unberücksichtigt, fließt jedoch in die abschließende Beurteilung der Implikationen für die Steuerlast em.Google Scholar
  391. 63.
    Vgl. dazu Theisen, Konzern, S. 391ff.Google Scholar
  392. 64.
    Vgl. auch Lange/Reiß, Körperschaftsteuer, S. 257; Wöhe/Bieg, Grundzüge der Steuerlehre, S. 288 sowie Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S. 165.Google Scholar
  393. 65.
    Vgl. dazu im einzelnen Punkt 3.4.1. und 3.4.2. Organschaften zwischen anderen Gesellschaften des Organkreises bleiben davon unberührt.Google Scholar
  394. 66.
    Zu berücksichtigen ist dabei, daß diese Konstellationen bei einem DM 10 Mio. übersteigenden Verlust begrenzt, d.h. für den DM 10 Mio. übersteigenden Betrag, relevant werden. Vgl. dazu Punkt 3.4.3.2.Google Scholar
  395. 67.
    So führten die in der jüngeren Vergangenheit wiederholt aufgetretenen Verluste der Kolbenschmidt AG als Tochtergesellschaft der Metallgesellschaft AG zu einer körper-schaftsteuerlichen Mehrbelastung des Konzerns.Google Scholar
  396. 68.
    Diese These bestätigte sich auch durch die vom Verfasser geführten Gespräche mit Vertretern derjenigen Konzerne, die bereits Tochtergesellschaften an die Börse geführt haben.Google Scholar

Copyright information

© Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Wiesbaden 1995

Authors and Affiliations

  • Robert Hennigs

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