Zusammenfassung
In die erste Phase der Durchführung eines MBO fallen die Überlegungen zur Größe und Zusammensetzung des Management-Teams. Im Interesse einer erleichterten Willensbildung und eines verringerten Konfliktpotentials werden Management-Teams von über vier Mitgliedern in der Praxis als ungeeignet eingestuft.734 Auch die Gesprächspartner äußerten sich, ohne dazu direkt befragt worden zu sein, häufig in diesem Sinne.735 Nach der zumeist vertretenen Ansicht sollte das Management-Team unter Berücksichtigung der Größe des Unternehmens, der Anzahl der Geschäftsbereiche und des Eigenkapitalbedarfs so klein wie möglich sein. Zumindest aber sollte der Manager an der Spitze des Teams, von dem die Initiative zum MBO in der Regel ausgeht, über eine Kapital- und/oder Stimmrechtsmehrheit verfügen, die ihm die mit dem MBO angestrebte Entscheidungsfreiheit garantiert. Die Größe der Management-Teams in den untersuchten Transaktionen zeigt Tabelle 5-1.
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Literatur
Vgl. Lütjen, G.: Erfolgsmannschaft, 1992, S. 54.
Von der Groeben nimmt, allerdings nicht auf Spin-Off-MBOs beschränkt, an, daß in 50% aller MBOs in den ersten beiden Jahren nach der Transaktion Wechsel im Management -Team vorkommen. Vgl. von der Groeben, F., Graf: Voraussetzungen, 1988, S. 40. Sofern dies zutrifft, kann aufgrund des Untersuchungsergebnisses unterstellt werden, daß Konflikte in den Management-Teams in Spin-Off-MBOs weniger häufig auftreten.
Vgl. Lütjen, G.: Erfolgsmannschaft, 1992, S. 56.
Vgl. zu einem Beispiel fir den Wortlaut einer solchen Erklärung Lütjen, G.: Erfolgsmannschaft, 1992, S. 58f.
Vgl. Lütjen, G.: Erfolgsmannschaft, 1992, S. 55. Die Aussage von Lütjen wurde durch den subjektiven Eindruck des Verfassers während der gefiihrten Gespräche weitgehend bestätigt.
Vgl. Lütjen, G.: Verhandlungen, 1992, S. 137. Zur Befreiung von Treuepflichten, wie Verschwiegenheit, Respektieren der Interessen der Altgesellschafter oder Wettbewerbsverboten, durch die Zustimmung der Altgesellschafter zur Aufnahme von Verkaufsverhandlungen vgl. Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R: Recht, 1992, S. 209.
Vgl. Hauschka, C. E.: Aspekte, 1987, S. 2173.
Von Lagen werden bis zu sieben Verhandlungsnorden angenommen. Vgl. Lütjen, G.: Verhandlungen, 1992, S. 136.
Vgl. G. Sieben/ M. Sielaff (Hrsg.): Unternehmensakquisition, 1989, S. 39.
Vgl. Lütjen, G.: Verhandlungen, 1992, S. 138; Beisel, W./ Klumpp, H.-H.: Unternehmenskauf, 1991, S. 13 ff, zu einem Formulierungsbeispiel vgl. ebenda, S. 272 ff.
Vgl. Beisel, W./ Klumpp, H.-H.: Unternehmenskauf, 1991„ S. 274 f.
Vgl. zur Bildung von Verkaufspaketen durch Ausschluß bestimmter Aktiva oder Mitarbeiter, mit dem Ziel einer besseren Veräußerungsfähigkeit oder im Hinblick auf Interessen der Muttergesellschaft, Jansen, A.: Desinvestitionen, 1986, S. 400 ff.
Vgl. zur Ausgliederung einer Tochtergesellschaft Schwarz. S.: GmbH, 1988, S. 123. Zu Vorteilen der rechtlichen Verselbständigung von Tochtergesellschaften abseits der besseren Verkäuflichkeit, wie Haftungsbegrenzung, organisatorische Vorteile, sichtbare Ergebnisverantwortung und damit stärker ergebnisorientiertes Denken in den Teilbereichen sowie verbesserten Kontrollmöglichkeiten, vgl. schon Everling, W.: Betriebsabteilung, 1977, S. 281 ff. Vgl. dazu auch Bühner, R: Organisationslehre, 1989, S. 285 ff. Zur empirischen Bedeutung der rechtlichen Verselbständigung zur Verbesserung der Verkäuflichkeit im Zuge einer Desinvestition vgl. Jansen, A.: Desinvestitionen, 1986, S. 399.
Vgl. Schwarz, S.: GmbH, 1988, S. 125. Hinsichtlich des Wertansatzes der Aktiva liegen steuerrechtliche Bewertungsspielräume vor. Nach § 20 Abs. 2 S. 1 UmwStG können Buchwert, Teilwert oder gleichmäßig aufgestockte Zwischenwerte angesetzt werden, weil es sich in den hier betrachteten Fällen i.d.R. um Teilbetriebe i.S.d. § 16 EStG handeln wird. Ggf. kann der Wertansatz in der Steuerbilanz nach § 20 Abs. 2 S. 2 UmwStG auch vom handelrechtlichen Wertansatz abweichen. Vgl. dazu Knobbe-Keuk, B.: Unternehmenssteuerrecht, 1993, S. 828.
Dabei war in zwei Fällen allerdings keine echte Sachgründung erforderlich, weil entweder ein gesellschaftsrechtlicher Mantel zur Vertilgung stand oder eine rechtlich selbständige, aber unbedeutende Vertriebsgesellschaft vorhanden war, in die die Aktiva des zur Veräußerung anstehenden Unternehmensteils eingebracht werden konnten. Der ansonsten erforderliche Gründungsaufwand konnte so umgangen werden. Rechtlich handelte es sich in diesen Fällen um eine Kapitalerhöhung durch Sacheinlage i.S.d. § 56 GmbHG.
Vgl. zu Zulässigkeit und Inhalt von Wettbewerbsverboten, Beisel, W./ Klumpp, H.-H.: Unternehmenskauf, 1991, S. 170 ff.
Vgl. Holzapfel, H.-J./ Pöllath. R: Recht, 1992, S. 394. Ohne eine gesonderte Vereinbarung ließe sich der einem Wettbewerbsverbot zuzuordnende Kaufpreisbestandteil bei einem Anteilskauf gar nicht, bei einem Kauf von Aktiva im Rahmen des Geschäftswertes steuerlich allenfalls über 15 Jahre abschreiben. Vgl. zur. teuerlichen Behandlung des derivativen Geschäftswerts Küting, K./Weber, C.-P.: Rechnungslegung, 1990, S. 1035 f.
Vgl. G. Sieben/ M. Sielaff (Hrsg.): Unternehmensakquisition, 1989, S.37.
Vgl. G. Sieben/ M. Sielaff (Hrsg.): Unternehmensakquisition, 1989, S. 36.
Vgl. Koppensteiner, H. G.: Probleme, 1991, S. 102 ff; Weber, R: Probleme, 1991, S. 125f.
Vgl. Trummer, A.: Strategien, 1990, S. 255, Fußnote 277.
Vgl. zur Problematik in solchen Verhandlungen, die gerade bei der Aushandlung von zukünftigen Abnahmepreisen aus einer Kenntnis der Kostenstrukturen des desinvestierten Unternehmens auf Seiten der ehemaligen Konzernleitung resultiert, auch Kapitel 4.2.2.1.3.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 145.
Vgl. zu möglichen Stillegungsaufwendungen und -erträgen die umfangreiche Aufzählung bei Napp, H.: Stillegungen, 1991, S. 150–152.
Für Schneider ist es eine Tatsache, “… daß Unternehmen nicht wegen ihrer ausgewiesenen Substanz oder wegen der Gewinne der letzten Jahre gekauft werden, sondern wegen strategischer Absichten, zu deren Verwirklichung der Erwerb beitragen soll.” Schneider, J.: Unternehmenswert, 1986, S. 16.
Vgl. zur Discounted-Cash-Flow (DCF)-Methode, Rappaport, A.: Valuation, 1987, S. 163–182, Gomez, P./ Weber, B.: Akquisitionsstrategie, 1989, S. 24–35. Die DCF-Methode ist an die Wirtschaftlichkeitsbeurteilung von Investitionen angelehnt und findet ausgehend von den USA mittlerweile verstärkt Eingang auch in die deutsche Bewertungspraxis. Vgl. Weber, B.: Akquisitionen, 1991, S. 222; Jung, W.: Praxis, 1983, S. 254–257. Zur Notwendigkeit, bei der Bewertung eines potentiellen MBOUnternehmens einen am Ertragswert orientierten Bewertungsansatz zugrunde zu legen, vgl. auch Hauschka, C. E.: Aspekte, 1987, S. 2173; Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 156–162; Ballwieser, W.: Unternehmensbewertung, 1991, S. 88–93.
Vgl. ebenda, S. 31; Trotz bestehender Unterschiede, insbesondere bei der Ermittlung des Diskontierungszinssatzes, ist das Ergebnis einer Untemehmensbewertung nach der Ertragswertmethode, das stets eigentümerbezogen ist, unter bestimmten Bedingungen in das Ergebnis nach der DCF-Methode, durch die der gemeinsame Wert fir Eigenkapital-und Fremdkapitalgeber berechnet wird, iibertìilubar. Vgl. Ballwieser, W.: Untemehmensbewertung, 1991, S. 88.
Veränderungen des Working Capital, die von einigen Vertretern der DCF-Methode im Operating Cash-Flow berücksichtigt werden (vgl. z.B. Reis, I.P./ Cory, CR: Valuation, 1987, S. 186; Gomez, P./ Weber, B.: Akquisitionsstrategie, 1989, S. 31), werden hier nicht einbezogen. Erhöhungen des Working Capital werden bereits in den bei der Ermittlung des Operating Cash-Flows einbezogenen Stromgrößen annähernd berücksichtigt, indem z.B. Lagerbestandserhöhungen durch zurückgehende Umsätze reflektiert werden, die, soweit zahlungswirksam, den Operating Cash-Flow mindern.
Vgl. Bühner, R.: Shareholder Value, 1993, S. 751.
Vgl. Bühner, R/ Weinberger H.-J.: Cash-Flow, 1991, S. 193. Implizite Anwendungsvoraussetzungen der DCF-Methode: Cash-Flows müssen zum Diskontienmgssatz reinvestiert, negative Cash-Flows zum Diskontierungssatz refinanziert werden können, Planbarkeit und isolierte Bewertbarkeit zukünftiger Cash-Flows. Vgl. ebenda, S. 202.
Vgl. zu dieser Ansicht Ballwieser, W.: Unternehmensbewertung, 1991, S. 86 ff; Schmid, H.: Bewertung, 1990, S. 1881f.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 157 f.
Vgl. Bühner, RI Weinberger H.-J.: Cash-Flow, 1991, S. 203.
Dies war in 14 der untersuchten Transaktionen der Fall. In 9 MBOs wird/wurde mittelfristig der Börsengang geplant. Auch in diesen Fällen dürfte das Management in der Regel weiter daran interessiert sein, Anteile, wenn nicht die Anteilsmehrheit, zu halten.
Vgl. Bühner, R/ Weinberger H.-J.: Cash-Flow, 1991, S. 193, allerdings auch kritisch.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 60.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 157.
Vgl. Karsunky, R: Entwicklung, 1992, S. 102. Offensichtlich wird in der Praxis häufig für spezielle Risiken ein Abschlag von den prognostizierten Cash-Flows vorgenommen, während das allgemeine Unternehmerrisiko durch einen Zuschlag zum Diskontierungssatz berücksichtigt wird.
Vgl. zu einem Beispiel Helbling, C.: Untemehmensbewertung, 1993, S. 99.
Unter engen Voraussetzungen kann darüber hinaus ein Inflationsabschlag vorgesehen werden. Vgl. Schmid, H.: Bewertung, 1990, S. 1879.
Vgl. Biihner, R/ Weinberger H.-J.: Cash-Flow, 1991, S. 192.
Die Eigenkapitalkosten werden in der Bewertungspraxis der USA für Publikumsgesellschaften abgeschätzt, indem dem Zinssatz für eine risikolose Anlage eine Risikoprämie für das Marktrisiko und ein untemehmensspezifischer Zuschlag, der ß-Koeffizient nach dem Capital Asset Pricing Model, der das spezifische Untemehmensrisiko über die Volatilität der Aktienkurse im Vergleich zum Gesamtmarkt ausdrückt, hinzugefügt werden. Vgl. Gomez, Pi Weber, B.: Akquisitionsstrategie, 1989, S. 33. Zu den theoretischen Voraussetzungen dieser Vorgehensweise, insbesondere vollkommener Kapitalmarkt und rationales Investorenverhalten, vgl. zuerst Modigliani, F./ Miller, M. H.: Valuation, 1961, S. 411–433.
Zu einem Bewertungsbeispiel für eine gegebene Finanzierungsstruktur vgl. den Exkurs in Kapitel 5.3.3.2.2.5.
Vgl. Gomez, P./ Weber, B.: Akquisitionsstrategie, 1989, S.32.
Vgl. De Ridder, P.: Finanzierungstechniken, 1989, S. 2, Nadig, L.: Spin-Offs, 1992, S. 132; G. Sieben/ M. Sielaff (Hrsg.): Unternehmensakquisition, 1989, S. 50. Zu Verhandlungstaktiken vgl. Lütjen, G.: Verhandlungen, 1992, S. 138–143.
Vgl. zur Berücksichtigung nicht-finanzieller Zielsetzungen z.B. Sieben, G./ Diedrich, R.: Wertfindung, 1990, S. 794–809.
Vgl. zu diesem Arbitriumwert (Schiedswert) in der Unternehmensbewertung Helbling, C.: Unternehmensbewertung, 1993, S. 41 ff
Zur groben Abschätzung des Unternehmenswertes und der Grenze der Konzessionsbereitschaft des Käuferteams hinsichtlich der Kaufpreishöhe wird offensichtlich in der Praxis häufig die Multiplikatoren-Methode angewendet. Vgl. Schmid, H.: Bewertung, 1990, S. 1881; Ballwieser, W.: Unternehmensbewertung, 1991, S. 86.
Vgl. Lerbinger, P.: Leveraged Buy-Out, 1986, S. 135. Lerbinger nennt zudem Vorteile im Hinblick auf die Bewertung nicht betriebsnotwendiger Vermögensgegenstände. Diese werden jedoch auch bei sachgerechter Ermittlung des Ertragswertes abgezogen und zum Liquidationswert angesetzt.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 22. Die Angemessenheit der Kaufpreise in Spin-OffMBOs aus Verkäufersicht stellt Nadig in einer empirischen Untersuchung fest. Vgl. Nadig, L.: Spin-Offs, 1992, S. 133.
Die genaue Anzahl der hinsichtlich dieser Fragestellung untersuchten Unternehmen geht aus der Untersuchung nicht hervor. Forst kennzeichnet 36,6% von 38 von ihm untersuchten Transaktionen als Spin-Off-MBOs. Vgl. Forst, M.: Übernahmen, 1992, S. 63 in Verbindung mit S.4. Die Prozentangaben im Hinblick auf die Kaufpreis/Cash-Flow-Relation ergeben allerdings in Verbindung mit dieser Zahl von Spin-Offs keine sinnvollen Werte.
Vgl. Kropp, M.: Management Buy-Outs, 1992, S. 104. Vgl. zur empirischen Bestätigung Kapitel 5.3.3.2.1., mit einer Ausnahme, in der trotz des Sanierungsbedarfs die Übernahme aufgrund eines hohen Substanzwerts bei geringem/negativem Ertragswert extern und zu einem großen Anteil fremdfinanziert werden mußte.
Vgl. zu einem Beispiel, Beyen, H.-J.: Finanzierungsfragen, 1988, S. 196.
Vgl. zur Bedeutung im MBO-Fall Goltz, H.-W.: Vertragsgestaltung, 1992, S. 151.
Vgl. zu dieser Problematik Boxberg, F. v.: Management-Buyout-Konzept, 1991, S. 289.
Vgl. Institut der Wirtschaftsprüfer in Deutschland e. V.: Wirtschaftsprüfer-Handbuch, Bd. I, 1992, S. 305.
Zu den Voraussetzungen, insbesondere Sanierungsbedürftigkeit, Sanierungswürdigkeit und Fordeungsverzichten der Gläubigermehrheit, vgl. Knobbe-Keuk, B.: Unternehmenssteuerrecht, 1993, S. 256 ff.
Bei einem Unternehmenserwerb durch Anteilskauf im Wortsinn und bei einem Erwerb der notwendigen Betriebsgrundlagen im Wege der Singularsukzession in Übertragung der gesetzlichen Regelung auf eine Sachgesamtheit. Vgl. Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R: Recht, 1992, S. 153. Zu den möglichen Rechtsfolgen Wandelung und Minderung vgl. ebenda, S. 223.
Beispiele sind die Bilanzgarantie, Zusicherungen über schwebende Geschäfte, bestehenden Versicherungsschutz oder Altlasten. Zu einer Aufzählung vgl. ebenda, S. 260 ff.
Vgl. zur Bedeutung der Verkäufergewährleistung bei Akquisitionen auch Sieben, G./ Sielaff, M.(Hrsg.): Unternehmensakquisition, 1989, S. 39 f. Zur Bedeutung der Gewährleistung in MBOs vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 71. In zwei der untersuchten Fälle nannten die Gesprächspartner die Vermeidung umfangreicher Zusicherungen an externe Kaufinteressenten als wesentlichen Grund für die Entscheidung der Konzernleitung zugunsten eines MBO.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 72. Kessel zitiert Póllath in einem Referat zum Thema “Rechtsfragen des MBO” auf dem 3. MBO-Kongreß am 1.3. 1990 mit dieser, nach Ansicht des Verfassers plausiblen Aussage, die allerdings in der Dokumentation zum Kongreß nicht mehr enthalten ist.
Vgl. Beissel, WI Klumpp, H.-H.: Unternehmenskauf, 1991, S. 123. Dies gilt nach § 75 AO auch fir Steuerschulden und nach § 69 VVertrG fir rückständige Versicherungsprämien. Der Käufer haftet bei Erwerb des Unternehmens durch eine Vermögensübernahme auch nach § 419 BGB, unter Einschränkung der Haftung auf das übernommene Vermögen.
Vgl. Sieben, G./ Sielaff, M. (Hrsg.): Unternehmensakquisition, 1989, S. 38.
Vgl. Kessel; B.: Management Buy-Out, 1991, S. 75; Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 245.
Vgl. Kessel; B.: Management Buy-Out, 1991, S. 75. Zu unterschiedlichen Ausgestaltungsmöglichkeiten, wie Genußrechten oder einer gewinnabhängigen Verzinsung von Verkduferdarlehen, vgl. Caytas, I. G./ Mahari, J. I.: Investmentbanking, 1988, S. 223.
Vgl. allgemein zum Begriff des “Signalling” in der modernen Finanzierungstheorie Ross, S. A.: Incentive-Signalling, 1977, S. 23–39. Zu MBOs als Art des Signalisieren an externe Kapitalgeber vgl. auch Franck, E.: Attraktivität, 1991, S. 909.
Vgl. Forst, M.: Übernahme, 1992, S. 83. Bei vergleichsweise unbedeutenden Konzerntöchtern wird nach den Gesprächsergebnissen das Tochtermanagement auch bei einem eigenen Gebot potentiellen Erwerbern zu Gesprächen zur Verfilgung stehen. In einem Fall - allerdings der Desinvestition eines bedeutenden Konzernuntemehmens - bot das Management aus diesen Gründen über einen Strohmann.
Vgl. zu diesen Zusammenhängen Kropp, M.: Management Buyouts, 1992, S. 102 f.
Eine empirische Studie von Gerpott bestätigt, daß zwischen dem Ausscheiden von Mitgliedern des Top-Managements und der Veränderung der Betriebsergebnis-und Umsatzentwicklung akquirierter Unternehmen signifikant negative Zusammenhänge bestehen. Vgl. Gerpott, T. J.: Ausscheiden, 1993, S. 1289.
Zur erschwerten Veräußerlichkeit von Verfdgungsrechten über Unternehmen unter den genannten Bedingungen vgl. auch Williamson, O. E.: Finance, 1988, S. 587.
Vgl. zur empirischen Bedeutung Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 242, 343.
Vgl. zur GmbH als in der Regel für rechtlich selbständige Konzernunternehmen gewählte Rechtsform Schwarz, S.: GmbH, 1988, S. 21 f. Zur Begründung vgl. ebenda, S. 214 f. Zur empirischen Bestätigung für die untersuchten Fälle vgl. Kapitel 3.4.3.2.1. Zu einer zusammenfassenden Darstellung der gesellschaftsrechtlichen Strukturienmg für diesen Fall vgl. Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 859 ff.
Als Mezzanine-Finanzierungsschicht werden in der M&A-Praxis nachrangige Darlehen und eigenkapitalähnliche Mittel bezeichnet. Vgl. dazu näher Kapitel 5.3.3.2.2.2.
Vgl. z.B. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 188. Die Mezzanine-Finanzierungsschicht umfaßt dabei in Deutschland im wesentlichen unter Rangrücktritt gewährte (Gesellschafter-und/oder Verkäufer-)Darlehen, partiarische Darlehen, typische stille Beteiligungen und Genußrechte. Vgl. Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 843.
Vgl. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 200 f. Zunächst kontaktierte Kreditinstitute sind in Deutschland in der Regel die Hausbanken, die ihrerseits Kontakte zu Kapitalbeteiligungsgesellschaften vermitteln. Zu einer empirischen Bestätigung vgl. ebenda, S. 200, Fußnote 1.
Vgl. § 7 Abs. 1 S. 1 EStG; Herzig, N./ Hötzel, O.: Gestaltungsinstrumente, 1990, S. 518; Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R.: Recht, 1992, S. 80. Zur handelsrechtlichen Behandlung (Aktivierungswahlrecht und Abschreibungsdauer von höchstens vier Jahren) vgl. Kiiting, K./ Weber, C.-P.: Rechnungslegung, 1990, S. 1037. Zu prüfen ist, ob der Kaufpreis nicht in Einzelfällen auch andere Elemente enthält, für die eine Berücksichtigung in den geschilderten Zuordnungsstufen nicht in Betracht kommt. Diese können dann, soweit sie nicht außerbetrieblich veranlaßt wurden, als Betriebsausgaben sofort abgezogen werden, ohne daß eine Aktivierung mit den Anschaffungskosten erforderlich wird. Vgl. Herzig, N.: Grundmodelle, 1990, S. 40.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 104. Kessel zitiert ein BFH-Urteil vom 31.1.1973.
Veräußerungsgewinn ist der Veräußerungserlös, vermindert um Veräußerungskosten und den auf den Verkaufszeitpunkt ermittelten Buchwert der veräußerten Vermögensgegenstände. Vgl. Seeger, S. F.: Veräußerungsgewinne, 1991, S. 96.
Vgl. Blumers, W./ Schmidt, G.: Buchwertaufstockung, 1991, S. 609. Zu den Vergünstigungen, die beim Verkauf einer wesentlichen, im Privatvermögen gehaltenen Beteiligung unter Beachtung der Spekulationsfrist des § 22 Nr. 2 in Verb. mit § 23 EStG in einer Freibetragsregelung und der Besteuerung eines Veräußerungsgewinnes bis DM 30 Mio pro Veranlagungszeitraum mit dem halben durchschnittlichen Einkommensteuersatz liegen, vgl. Schmidt, L.: EStG, 1992, § 17 Anm. 26 in Verb. mit Anm. 6.
Vgl. Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 860. Dies ist beispielsweise bei in den USA ancnccigen Muttergesellschaften der Fall.
Vgl. zur Notwendigkeit der detaillierten Auflistung und Erfassung der durch Singularsukzession zu übernehmenden Aktiva Beissel, WI Klumpp, H.-H.: Unternehmenskauf, 1991, S. 43 ff.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 171f.; Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 101f.
Vgl. Küting, Hi Weber, K.-H.: Rechnungslegung, 1990, S. 829; Holzapfel, H.-J./ Püllath, R.: Recht, 1992, S. 80.
Vgl. Herzig, N.: Grundmodelle, 1990, S. 133.
Vgl. Streck, M.: Unternehmenskauf, 1992, S. 688.
Es handelt sich jedoch bei den Geschäftsanteilen nicht uni echte Sicherheiten, so daß §§ 18, 19 KWG und die hierzu ergangenen Schreiben des Bundesaufsichtsamts für Kreditwesen zu beachten sind, wonach entsprechende Kredite nur auf der Grundlage von testierten Bilanzen zu vergeben sind. Vgl. Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 849.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 176. Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 8; Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R: Recht, 1992, S. 153 f.
Vgl. Peltzer, Finanzierung, 1987, S. 976 ff.; Lutter, M./ Wahlers, H. W.: Buyout, 1989, S. 13; Vgl. Rowedder H.: GmbHG, 1990, § 30 Anm. 1 in Verb. mit Anm. 10.
Vgl. Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 853.
Vgl. Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R: Recht, 1992, S. 157
Vgl. §§ 57, 58 Abs. 5 AktG, Lutter, M./ Wahlers, H. W.: Buyout, 1989, S. 9; Holzapfel, H.-J./ PSllath, R: Recht, 1992, S. 156. Eine grundsätzlich denkbare Kapitalherabsetzung unter anschließender Auszahlung an die Gesellschafter ist weitgehenden Gläubigerschutzvorschriften unterworfen.
Vgl. Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 85
Vgl. Otto, H.-J.: Übernahmen, 1989, S. 1392
Vgl. Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 186. Zu den Rechtsfolgen, insbesondere der notwendigen Herstellung der Ausschüttungsbelastung vgl. Streck, M.: KStG, 1991, § 27, Anm 14.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 177.
Vgl. zur steuerlichen Anerkennung Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R.: Recht, 1992, S. 175.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 178.
Vgl. Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R.: Recht, 1992, S. 173.
Vgl. zu Nachteilen des Anteilserwerbs mit einer anschließenden Verschmelzung Kessel, B.: Management Buy-out, 1991, S. 111. Die Verschmelzung fiihrt, falls, wie hier angestrebt, die Buchwerte nicht fortgeführt werden sollen, zu einer steuerpflichtigen Gewinnrealisierung gemäß den §§ 14, 15 UmwStG. Vgl. Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R: Recht, 1992, S. 154.
Dieses Vorgehen wird in der Praxis auch als “Interner Asset Deal” oder “Roll-Over”-Modell bezeichnet. Vgl. zum Vorgehen z.B. Herzig, N.: Grundmodelle, 1990, S. 134; Herzig, N./ Htitzel, O.: Gestaltungsinstrumente, 1990, S. 519; Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 180 ff.
Vgl. z.B. auch Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 861 f; Holzapfel H -J/Pöllath, R.: Recht, 1992, S. 176 ff.
Vgl. Küting, H./ Weber, C.-P.: Rechnungslegung, 1990, S. 854.
Vgl. Hensel, N./ Merz, S.: Optimierung, 1992, S. 184.
Vgl. Blumers, W./ Schmidt, G.: Buchwertaufstocicung, 1991, S. 610 f.
Vgl. Herzig, N./ Hötzel, O.: Gestaltungsinstrumente, 1990, S. 519.
Formal ist dies nach § 253 Abs. 2 S. 3 HGB eine außerplanmäßige Abschreibung, die nach dem Maßgeblichkeitsprinzip auch für den Wertansatz in der Steuerbilanz gilt. Vgl. Knobbe-Keuk, B.: Unternehmenssteuerrecht, 1993, S. 201.
Vgl. zur körperschaftsteuerlichen Anerkennung der ausschüttungsbedingten Teilwertabschreibung auch Herzig, N.: Grundmodelle, 1990, S. 135.
Vgl. Glanegger, P./ Giiroff, G.: GewStG, 1991, § 8, Anm. 2; Streck, M.: Unternehmenskauf, 1992, S. 33.
Vgl. zu einer Zusammenfassung Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R.: Recht, 1992, S.185 ff.
Vgl. Blumers, W./ Schmidt, G.: Buchwertaufstockung, 1991, S. 612.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 183. Ausführlich zum Erfordernis der doppelten Kaufpreisaufbringung vgl. Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 258.
Vgl. Streck, M.: Unternehmenskauf, 1992, S. 32. Zur Anwendung der einkommensteuerrechtlichen Vorschrift im Körperschaftsteuerrecht vgl. derselbe: KStG, 1991, S. 636 ff. Rechtsfolge ist die Nichtberücksichtigung einer Gewinnminderung, die auf den Ansatz eines auschüttungsbedingt niedrigeren Teilwerts zurückgeht. Vgl. Schmidt, L.: EStG, 1992, § SO c, Anm. 14.
Vgl. zu einem Beispiel Mück, R: Unternehmenskauf, 1993, S. 12–22.
Vgl. auch Holzapfel, H.-J./Pöllath, R: Recht, 1992, S.189.
Vgl. zu einer ähnlichen Einteilung Boxberg, F. v..: Management Buyout-Konzept, 1991, S. 270–299. 939 Vgl. Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 182; Zu gesellschaftsrechtlichen Strukturierungszielen vgl. auch, Berger, M.: Management Buy-Out, 1991, S. 165, Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 849.
Vgl. zur strukturellen Nachrangigkeit von an den Geschäftsanteilen besicherten Darlehen Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 849.
Letztlich, d.h. nach einer ggf. vor dem MBO durchgeführten Ausgliederung, erwarb das Management, ggf. unter Zwischenschaltung einer Erwerbsgesellschaft, in 28 der 29 untersuchten Transaktionen GmbH-Anteile.
Vgl. zu den einzelnen Auffassungen Kerber, M.C.: Buy-Out-Verfahren, 1989, S.477.
Die Cash-Flow-Erhöhung kann jedoch nur realisiert werden, wenn den Abschreibungen zahlungswirksame Erträge gegenüberstehen, die ansonsten versteuert werden müßten. Vgl. Karsunky, R: Entwicklung, 1992, S. 64.
Vgl. Blumers, W./ Schmidt, G.: Buchwertaufstockung, 1991, S. 610.
Vgl. zur häufigen Gründung einer Erwerbsgesellschaft in der Rechtsform der GmbH Otto, H.-J.: Leveraged Buy-Out, 1989, S. 1391; Leimbach, A.: Untemehmensübernahmen, 1991, S. 452. Die empirische Untersuchung von Luippold bestätigt das eigene Untersuchungsergebnis. In 78% der von ihm untersuchten MBO wurde eine Erwerbsgesellschaft gegründet, in 93% dieser Fälle in der Rechtsform der GmbH. Vgl. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 242, S. 343. In zwei Fällen, in denen keine GmbH als Übernahmevehikel gegründet wurde, wurden die Transaktionen nach US-Recht oder niederländischem Recht strukturiert. Die Erwerbsgesellschaften wiesen jedoch auch in diesen Fällen eine haftungsbescbränkte Rechtsform auf.
Eine ausschüttungsbedingte Teilwertabschreibung setzt voraus, daß die Anteile in einem Betriebsvermögen gehalten werden. Vgl. Kapitel 5.3.2.3. Gegf. ist der steuerliche Abzug der Schuldzinsen auf übernahmebedingte Darlehen als Betriebsausgabe einfacher als der Ansatz als Werbungskosten bei den Kapitalerträgen im Privatvermögen gehaltener Anteile. Vgl. Herfort, C. Besteuerung, 1991, S. 90 f.
Vgl. Wollek, W.: Management-Buy-Out, 1990, S. 63.
Vgl. Ihrig, C.: Verwertung, 1988, S. 1197.
Vgl. zur Eignung des Mantelkaufmodells Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R.: Recht, 1992, S. 178.
Vgl. Singbartl, H./ Dötsch, E./ Hundt, F.: Steuerreformgesetz, 1988, S. 1769. Vgl. auch, insbesondere zu den Voraussetzungen der wirtschaftlichen Identität, Streck, M.: KStG, 1991, § 8, Anm. 16.
Vgl. zu diesem Vorgehen bereits Kapitel 5.2. Zur Ausgliederung der Zielgesellschaft vgl. umfassend Herfort C.: Besteuerung, 1991, S. 218–234.
Vgl. zu diesem Vorgehen, Boxberg, F. v.. Management Buyout-Konzept, 1991, S. 284. Zur Zulässigkeit des Teilwertansatzes nach § 20 Abs. 2 UmwStG vgl. Knobbe-Keuk, B.: Unternehmenssteuerrecht, 1993, S. 828.
Z.B. Grundstücken. Denkbar ist auch, daß ein hoher derivativer Geschäftswert hätte angesetzt werden müssen, der steuerlich nur über 15 Jahre hätte abgeschrieben werden können. Vgl. zur steuerrechtlichen Abschreibung des derivativen Geschäftswertes, Institut der Wirtschaftsprüfer in Deutschland e. V.: Wirtschaftsprüfer-Handbuch, Bd. I, 1992, S. 228 f.
Vgl. zur Gründung einer Erwerbsgesellschaft zu diesem Zweck Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 67.
Vgl. Boxberg, F. v.: Management Buyout-Konzept, S. 291 f.
Die Zinszahlungen können die Höhe der Gewinnausschüttungen durchaus übertreffen, falls auf längere Sicht mit einem Überschuß gerechnet werden kann. Dauernde Gewinnthesaurierung wird damit allerdings ausgeschlossen. Vgl. Heinicke, W./ Schmidt, L.: EStG, 1992, § 20, Anm. 55. Boxberg, F. von.: Management Buyout-Konzept, S. 280.
Vgl. Knobbe-Keuk, B.: Unternehmenssteuerrecht, 1993, S. 917; Schwarz, S.: GmbH, 1988, S. 161.
Vgl. Schmidt, L.: EStG, 1992, § 17, Amu. 27. Denkbar ist z.B. ein symbolischer Kaufpreis von DM 1,-. 958 Vgl. zu der entsprechenden Regelung § 7 Abs. 1 EStDV. Knobbe-Keuk, B.: Unternehmenssteuerrecht, 1993, S. 921.
In einer empirischen Untersuchung von Feige nannten 12 der 27 hinsichtlich dieser Fragestellung untersuchten Finanzierungsinstitutionen das Kombinationsmodell als häufigste Form der Übernahme, 9 Finanzierungsinstitutionen nannten den Share Deal, 6 den Asset Deal. Da in der gleichen Untersuchung ein Anteil von 63,3% an Nachfolge-MBO5 festgestellt wurde, läßt sich das Untersuchungsergebnis der vorliegenden Arbeit nur damit erklären, daß in der Praxis Nachfolge-MBO5 weit häufiger als Spin-OffMBOs in Form des Kombinationsmodells strukturiert werden. Vgl. Feige, P.: Finanzierung, 1993, S. 26 in Verb. mit S. 4.
Im Hinblick auf eine mögliche Weiterveräußerung dürften die Anteile in manchen Fällen auf weitere Familienmitglieder verteilt werden, um jeweils unwesentliche Beteiligungen i.S.d. § 17 Abs. 1 S. 4 EStG zu erreichen. Die Veräußerung von Streubesitz wäre dann im Grundsatz, d.h. sofern sie nicht als Spekulationsgewinn i.S.d. § 22 Abs. 1 Nr. 2 EStG in Verb. mit § 23 EStG anzusehen sind, steuerfreier Vermögenszuwachs der Privatsphäre.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 185
Vgl. zu den unterschiedlichen Instnunenten der AuBenfinanzierung Perridon, L./ Steiner, M.: Finanzwirtschaft, 1991, S. 277–386.
Vgl. zu Darstellungen der Finanzierungsmöglichkeiten eines MBO z.B. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 61–70; Nemec, E.: Firmenübernahme, 1991, S. 55–124. De Ridder, P.: Finanzierung, 1990, S. 49–63. Zu einer eingehenden Darstellung der Finanzierungsinstrumente vgl. auch Kapitel 5.3.3.2.
Vgl. zur Unterscheidung Perridon, L./ Steiner, M.: Finanzwirtschaft, 1991, S. 275.
Untersuchte Teilgesamtheit: 16 Transaktionen mit externem Finanzierungsbedarf.
Vgl. Wolbert, J.G./ Hornberger, M.: MBO-Instrumentarien, 1993, S. 66. Besonderheiten gelten allerdings fir MBOs zur Privatisierung vormals staatseigener Unternehmen in den neuen Bundesländern, die in beide Untersuchungen nicht einbezogen wurden, insofern, als deren typische Finanzierungsstruktur durch einen Anteil von bis zu 35% an steuerlichen Hilfen und Zuschiissen gekennzeichnet ist. Nach Kenntnis des Verfassers wurde eine Öffentliche Unterstützung nur in zwei der hier untersuchten Fälle im Rahmen des Eigenkapitalhilfeprogrammes bei der Refinanzierung der Managementeinlage eingesetzt.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 61. Zu einer Darstellung des Leverage-Effekts bereits Kapitel 2.1.4.
Vgl. Von der Groeben, F., Graf: Management Buy-Out, 1988, S. 268.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 61.
Interessanterweise wurden in zwei Fällen Kreditverhandlungen des übernahmeinteressierten Managements mit den Hausbanken der Muttergesellschaft durch die Konzernleitung untersagt. Offensichtlich wurde dieses Verbot ausgesprochen, weil die Konzernleitung jeweils Mr den Fall des Scheiterns der Transaktion eine Verschlechterung der Geschäftsbeziehungen zu diesen Instituten befiirchtete.
Vgl. Berger, M. Management Buy-Out, 1993, S. 188.
Vgl. Karsunky, R.: Entwicklung, 1992, S. 131; Frommann, H.: Finanzierung, 1992, S. 122; Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 59.
Da ein externer Kapitalbedarf nur in einem Turn-Around-Fall vorlag, scheidet vorliegender Sanierungsbedarf als Begriindung für die konservativere Finanzierung der Spin-Off-MBOs aus.
Die eigentlich heterogene Gruppe der Kapitalbeteiligungsgesellschaften, Venture Capital-Gesellschaften und Buy-Out-Fonds wurde zu Kapitalbeteiligungsgesellschaften im weiteren Sinne zusammengefaßt, um zu vermeiden, daß während der strukturierten Gespräche Abgrenzungsprobleme geklärt werden mußten. Zu einer Rechtfertigung in der Sache vgl. unten, Punkt 2. Kapitalbeteiligungsgesellschaften.
Vgl. Frommann, H.: Finanzierung, 1992, S. 122;
Vgl. Merchel, R: Management Buy-Out, 1989, S. 10; Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 59.
Vgl. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 124.
Vgl. Von der Groeben, F., Graf: Management Buyout, 1988, S. 268; Sonntag, A.: MBO-Politik, 1989, S. 116.
Vgl. zu Tests und Konfidenzintervallen beim Korrelationskoeffizienten Kreyszig, E.: Methoden, 1979, S. 316 ff.
Voraussetzung ist, daß auf Dauer ein Überschuß der Einnahmen aus der Beteiligung über die Zinsausgaben zu erwarten steht. Vgl. Weinicke, W./ Schult, L.: EStG, 1992, 3 20, Anm. 55; Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 91. Herfort zitiert in diesem Zusammenhang ein BFH-Urteil vom 21.7.1981.
Vgl. § 45 GmbHG; Koppensteiner, H. G./ Rowedder, H.: GmbHG, 1990, § 45 Anm. 18 f.
Vgl. Otto, H.-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 841.
Das Aktienrecht verbietet Mehrstinunrechte, läßt aber zum Beispiel über stimmrechtslose Vorzugsaktien ebenfalls eine flexible Handhabung der Stimmrechtsverteilung, unabhängig von den Kapitalanteilen, zu. Vgl. § 12 Abs. 1 in Verb. mit § 139 AktG.
Vgl. zur bilanziellen Behandlung eines Agios beim Erwerb von Kapitalanteilen z.B. Küting, K./ Weber, C.-P.: Rechnungslegung, 1990, S. 1388 f. Zu möglichen steuerrechtlichen Problemen vgl. Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 203 ff.
Diese Vorgehensweise ist in einem der untersuchten Fälle gewählt worden. Vgl. dazu auch Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 64.
Vgl. Karsunky, R: Entwicklung, 1992, S. 132.
Vgl. zu ursprünglich unterschiedlichen Geschäftszwecken von Kapitalbeteiligungsgesellschaften und Venture Capital-Gesellschaften Fanselow, K-H./ Stedler, H.: Venture Capital, 1988, S. 555. Eine aktuelle Klassifizierung der Wettbewerber am Markt fir Beteiligungskapital hat Funke vorgelegt. Er unterscheidet börsennotierte Beteiligungsgesellschaften, Unternehmensbeteiligungsgesellschaften i.S.d. UBGG vom 1.1.1987, öffentlich rechtliche Beteiligungsgesellschaften, bankenabhängige Beteiligungsgesellschaften, unabhängige Beteiligungsgesellschaften, Seed Capital Fonds (Venture Capital-Gesellschaften in engem Sinn) und Industrieholdings. Vgl. Funke, K.-H.: Beteiligungsgesellschaften, 1992, S. 1106 f. In Deutschland gibt es derzeit über 70 Kapitalbeteiligungsgesellschaften, von denen gut 60 im BVK zusammengeschlossen sind. Letztere investierten 1991 DM 995 Mio in 624 Unternehmen.
Vgl. Luippold, T.L. Management Buy-Out, 1991, S. 172. Zu einem Verzeichnis der Mitglieder des BVK vgl. G. Lütjen (Hrsg.): Management Buy-Out, 1992, Anhang II.
In drei Fällen verteilte sich das von Kapitalbeteiligungsgesellschaften aufgebrachte Eigenkapital auf zwei, in einem Fall auf vier Gesellschaften.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 60.
Vgl. Fronunann, H.: Finanzierung, 1992, S. 122.
Vgl. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 215.
Vgl. zu möglichen Problembereichen der Beziehung zwischen Management und externen Eigenkapitalgebem aus theoretischer Sicht Berger, M.: Management Buy-Out, S. 206–209.
Vgl. Nadig, L.: Spin-Offs, 1992, S. 174; Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 60; Karsunky, R: Entwicklung, 1992, S. 61 f. In der Regel wird bereits bei der Strukturierung der Transaktion Einigkeit über Bewertungsmodalitäten zu erzielen sein. Das Management kann mit den externen Eigenkapitalgebern als Stillhalter z.B. eine Kaufoption zu einem fest vereinbarten oder anhand objektiver Kriterien zu ermittelnden Kaufpreis abschließen.
Vgl. zu Vorteilen dieser Ausstiegsaltemative Karsunky, R: Entwicklung, 1992, S. 159 ff.
Vgl. Nadig, Spin-Offs, 1992, S. 174. Problematisch an dieser Ausstiegsstrategie dürfte sein, daß sich industrielle Kaufinteressenten in der Regel nicht mit einer Minderheitsbeteiligung zufrieden geben werden oder, soweit sie von Kapitalbeteiligungsgesellschaften die Anteilsmehrheit übernehmen, einen erheblich stärkeren Einfluß auf die Geschäftsleitung ausüben dürften.
Vgl. Karsunky, R: Entwicklung, 1992, S. 137.
Vgl. zu einem Belastungsvergleich Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 174 f. 1007 Vgl. Lück, J. T.: Management Buy-Outs, 1990, S. 79.
Lediglich in einem der untersuchten Turn-Around-Fälle blieb das Verkäuferuntemehmen nach dem MBO weiterhin mit einer Minderheit der Kapitalanteile beteiligt.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 260–345. Berger arbeitet auch Vorteile der Mitarbeiterbeteiligung am Eigenkapital gegenüber externen Eigenkapitalgebern heraus, wie verstärkte Mitarbeitermotivation und geringere faktische Einflugnahme auf die Geschäftsführung, insbesondere in Krisensituationen. Diese Vorteile werden allerdings in der Praxis offensichtlich kaum gesehen. Vgl. zu einer Verbindung von MBO und Mitarbeiterkapitalbeteiligung auch Wagner, K.-R: Mitarbeiterbeteiligung, 1989, S. 126–147.
Vgl. zu diesen Kritikpunkten, insbesondere den arbeits-und gesellschaftsrechtlichen Konfliktbereichen, Hanau, P.: Vermögensbeteiligung, 1985, S. 111–127; Reuter, D.: Mitarbeiterbeteiligung, 1990, S. 713–719.
Vgl. Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 99 ff; Süchting, J.: Kapitalstruktur, 1984, S. 109; Wolbert, J.G./ Hornberger, M.: MBO-Instrumentarien, 1993, S. 55 f.
Vgl. Fronunann, H.. Finanzierung, 1992, S. 126.
Vgl. Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 101; Luippold, T. L.: Management Buy-Out, 1991, S. 207.
Vgl. Otto, H.-J., Management Buy-Out, 1990, S. 843.
Vgl. zur Rangriicktrittserklärung Knobbe-Keuk, B.: Rangriicktrittsvereinbarungen, 1983, S. 127–143; Hoffmann, P./ Ramke, R: Management Buy-Out, 1992, S. 86 f.
Z.B. Fibor (Frankfurt Interbank Offered Rate). 1018 Vgl. De Ridder, P.: Finanzierung, 1990, S. 62.
Vgl. zur Ausgestaltung einer Anleihe als Zero-Bond oder Null-Kupon-Anleihe Perridon, M./ Steiner, L.: Finanzwirtschaft, S. 347 f.
Die typische stille Beteiligung im Rahmen der Mezzanine-Finanzierung ist von der atypischen stillen Beteiligung zu trennen, in der der Beteiligte in Mituntemehmerschaft Erträge aus Gewerbebetrieb bezieht. Vgl. zur Abgrenzung Perridon, L./ Steiner, M.: Finanzwirtschaft, 1991, S. 282. Aufgrund dieser gesellschafterähnlichen Stellung, im Gegensatz zur Gläubigerstellung des typischen stillen Gesellschafters, ist die atypische Variante nicht mehr der Mezzanine-Finanzierung zuzuordnen, sondern wäre als Variante der Beteiligungsfinanzierung zu sehen. Vgl. ähnlich Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 123, Fußnote 264.
Vgl. Herfort, C.: Besteuerung; 1991, S. 130.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 59; Braun, C.: Buyouts, 1989, S. 37.
Vgl. zum Verkäuferdarlehen im Zusammenhang mit der MBO-Finanzierung auch Karsunky, R.: Entwicklung, 1992, S. 130 f; Peltzer, M.: Finanzierung, 1987, S. 975; Wolbert, H.: Management Buy-Out, 1989, S. 39.
Vgl. zur steuerlichen Behandlung (nachrangiger) Darlehen, vorbehaltlich einer möglichen Umqualifizierung von Gesellschafterdarlehen in gesellschaftsrechtliches Eigenkapital, Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 114 ff.
Vgl. Jeinsen, H.: Gesellschafterdarlehen, 1992, S. 1149. Zur Bedeutung für die MBO-Finanzierung vgl. Herfort, C.: Besteuerung, S. 112 ff.
Nach einer Umqualifizierung in verdecktes Eigenkapital wären die darauf entfallenden Zinszahlungen nicht mehr als Betriebsausgaben abzugsfähig, sondern als Gewinnverwendung anzusehen, für die die körperschaftsteuerliche Ausschüttungsbelastung hergestellt werden müßte. Vgl. zu den Rechtsfolgen im einzelnen Streck, M.: KStG, 1991, § 8, Anm. 103.
Vgl. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, S. 207.
Vgl. zur steuerlichen Behandlung der Gewinnanteile, die an stille Gesellschafter ausgeschüttet werden, die als institutionelle Anleger, wie Kapitalbeteiligungsgesellschaften, die stille Beteiligung im Betriebsvermögen halten, Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 126 f. Bei der Gewerbesteuer sind die Gewinnanteile des stillen Gesellschafters dem Gewerbeertrag nicht hinzuzurechnen, sofern die Beteiligung, wie bei der MBO-Finanzierung die Regel, im Betriebsvermögen gehalten wird.
Vgl. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 211.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 59.
Vgl. ebenda, S. 59; Herfort, C.: Besteuerung, S.139; Frommann, H.: Finanzierung, 1992, S. 128.
Vgl. Berger, M.: Management Buy-Out, 1993, S. 192. Fiir eine schrittweise Anteilsveräußerung können in Nachfolge-MBOs z.B. steuerliche Vorteile sprechen. Vgl. dazu Blumers, W.: Anteilsveräußerung, 1988, S. 2317 ff.
Vgl. Milde, H.: Übernahmefinanzierung, 1990, S. 660 f.; Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 51 f 1°41 Vgl. Seifart, J. F.: Milliarde, in: FAZ vom 23.5.1989, S. 27.
Vgl. zum partiarischen Darlehen bei der MBO-Finanzierung Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 208 f.
Vgl. Otto, H-J.: Management Buy-Out, 1990, S. 843.
Vgl. Holzapfel, H.-J./ PÖllath, R: Recht, 1992, S. 164.
Vgl. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 209.
Vgl. Hoffmann, P./ Ramke, R: Management Buy-Out, 1992, S. 89 f.
Vgl. Hötzel, O.: Untemehmenskauf, 1993, S. 218.
Vgl. zur steuerlichen Behandlung eingehend Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 143 ff.
Vgl. zu Genußrechten allgemein auch Perridon, L./ Steiner, M.: Finanzwirtschaft, 1991, S. 326 f. 1050 Vgl. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 213.
Vgl. zur Going Public-Optionsanleihe Schwenkedel, S.: Finanzierung, 1989, S. 604 ff.
Vgl. zum Börsengang der Ex-Cell-0 AG bereits weniger als drei Jahre nach dem Spin-Off-MBO o. V.: Ex-Cell-O-Stammaktien, in: BZ vom 27.6.1989, S. 3.
Vgl. Luippold, T.L.: Management Buy-Out, 1991, S. 204. Vorrangiges Fremdkapital wird auch unter dem Begriff “Senior Debt” zusammengefaßt Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 47. In der Regel wird es sinnvoll sein, sofern die Finanzierung des Konzernunternehmens nicht ausschließlich intern vorgenommen wurde, die Hausbank oder alte Kreditgeber in das Finanzierungskonzept einzubeziehen, da ansonsten eine vollständige Umfinanzierung der Altverbindlichkeiten den übernahmebedingte Kapitalbedarf beträchtlich erhöhen kann. Vgl. Gondesen, H.:, Aspekte, 1989, S. 204.
Vgl. Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 166.
Frommann nennt Zinssätze von 10–14% p.A.. Vgl. Frommann, H.: Finanzierung, 1992, S. 122. 1057 Vgl. Karsunky, R: Entwicklung, 1992, S. 125.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 49. Zu einer empirischen Bestätigung vgl. Kapitel 7.2.
In der Besicherung der Transaktionsfinanzierung am Vermögen der Zielgesellschaft wird in der Literatur ein charakteristisches Merkmal der Strukturierung von MBOs gesehen. Vgl. Pöllath, R: Rechtsfragen, 1990, S. 113; Lutter, M./ Wahlers, H.: Buyout, 1989, S.1; Kerber, M.: Übernahme, 1989, S. 474. Fraglich ist in diesem Zusammenhang, ob die Stellung von Sicherheiten oder die Übernahme von Bürgschaften zugunsten eines Gesellschafters eine Kapitalrückzahlung im Sinne des § 30 GmbHG darstellen. Die grundsätzliche zivilrechtliche Unzulässigkeit ergibt sich nach der Literatur allerdings aus den entsprechenden Vorschriften des GmbH-Gesetzes nicht. Es ist jedoch bei der Strukturierung der Transaktion darauf zu achten, daß bei der Bestellung von Sicherheiten durch deren mögliche Inanspruchnahme keine Unterbilanz in der Zielgesellschaft entsteht. Darüber hinaus ist im Rahmen des Finanzplans eine angemessene Vorherbestimmung des künftigen Cash-Flow notwendig, um einen tatsächlichen Rückzahlungsanspruch der Gläubiger aus den künftigen Erträgen der Erwerbsgesellschaft herleiten zu können. Vgl. Herfort, C.: Besteuerung, 1991, S. 173.
Weitere Beispiele für solche “Covenants” sind maximale Gewinnausschüttungen oder deren Verbot, PariPassu-Klauseln, die der Zusicherung der Gleichrangigkeit der Forderungen des Kreditgebers mit den Forderungen anderer Gläubiger dienen,“Negative Pledges”, die den Schuldner verpflichten, während der Kreditlaufzeit nicht anderweitig über sein Vermögen zu verfügen, Limitierung von Geschäftsführergehältern, Abschluß einer Risikolebensversichenmg für alle Mitglieder des MBO-Teams zugunsten des Kreditgebers und die Zusicherung weitgehender Informationspflichten. Vgl. Sonntag, A.: MBO-Politik, 1989, S. 112; De Ridder, P.: Finanzierung, 1990, S. 61.
Vgl. Kessel, B.: Management Buy-Out, 1991, S. 48.
Vgl. Jeinsen, H.: Gesellschafterdarlehen, 1992, S. 1149.
Vgl. Waechter, Risikolage, 1987, S. 69. Holzapfel, H.-J./ Pöllath, R: Recht, 1992, S. 217.
Vgl. Gomez, P./ Weber, B.: Akquisitionsstrategie, 1989, S.32.
Angenommen wird hier eine Grenzbelastung von 60%. Vgl. auch Karsunky, R.: Entwicklung, 1992, S. 63.
Vgl. Gomez, P./ Weber, B.: Akquisitionsstrategie, 1989, S.33.
Vgl. zu diesem in der Literatur häufig genannten Wert Frommann, H.: Finanzierung, 1992, S. 122.
Vgl. zu diesem Wert Liitjen, G.: Untemelunen, 1992, S. 104
Vgl. dazu kritisch Helbling, C.: Unternehmensbewertung, 1993, S. 99. Helbling schlägt eine mit abnehmenden Eintrittswahrscheinlichkeiten gewichtete Barwertmethode vor, bei der allerdings auch von einer ewigen Rente in Höhe des Cash-Flows der ersten Periode ausgegangen wird und die Veränderungen im Vergleich zum jeweiligen Vorjahr mit abnehmenden Wahrscheinlichkeiten gewichtet werden. Vgl. ebenda, S. 99 f. Zur MBO-Bewertung ist die von Helbling vorgeschlagene gewichtete Barwertmethode aus diesem Grund nicht anwendbar.
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Vest, P. (1995). Durchführung des Management Buy-Out. In: Der Verkauf von Konzernunternehmen durch Management Buy-Out. Deutscher Universitätsverlag, Wiesbaden. https://doi.org/10.1007/978-3-322-97694-9_5
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