Zusammenfassung
Für die vorgestellten formel- und tabellenorientierten Verfahren ist der zu ermittelnde Zielwert und damit die Vorteilhaftigkeit eines Investitionsobjektes abhängig von der Höhe der aktuellen und/oder zukünftigen Marktzinssätze. Die Qualität der Zinsprognose beeinflußt damit wesentlich die Beurteilung von Investitionsobjekten. Die Auswirkungen unterschiedlicher Zinserwartungen können in der Investitionstheorie anhand der Zielwerte differierender Zinsszenarien1 analysiert werden. Die Differenz zwischen Zielwerten unterschiedlicher Zinsszenarien ist das Ergebnis eines Differenzenkalküls und quantifiziert die zinsänderungsbedingte Zielwertänderung. Das Ausmaß dieser Zielwertänderung wiederum determiniert die Sensibilität des Zielwertes eines Investitionsobjektes gegenüber Zinsänderungen.
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Note
Zum Begriff des Szenarios und zur Anwendung der Szenario-Technik vgl. beispielsweise Scherm, E. (1992), S. 95 ff. sowie Gabele, H., Hochrein, M. (1992), S. 166 f.
Die Annahme einer Zinsänderung zu Beginn einer Investition wird von Schmidt mit dem Vorsichtsprinzip begründet. Da der genaue Zeitpunkt einer Zinsänderung nicht bekannt ist, wird vorsichtshalber davon ausgegangen, daß die Zinsänderung sofort und in vollem Umfang eintritt. Vgl. Schmidt, H. (1981), S. 253 u. S. 260.
Die in der Bankbetriebslehre geführte Diskussion um den Zielwert bzw. Erfolgsmaßstab, vgl. beispielsweise Herzog, W. (1990), S. 12 ff. und Rolfes, B. (1985), S. 10 ff., soll in dieser Untersuchung nicht aufgegriffen werden. Grundsätzlich sind für die Ermittlung von Zinsänderungswirkungen sämtliche Zielwerte geeignet, die bei ihren Berechnungen Zinszahlungen und gegebenenfalls zinsänderungsbedingte Kursschwankungen berücksichtigen können.
Herzog, W. (1990), S. 14 spricht in diesem Zusammenhang vom “Nicht-Risikofall”. Herzog setzt dabei die Existenz eines risikofreien Zustandes voraus. Diese Annahme ist ohne die Absicherung von Zinssätzen realitätsfremd. Die Möglichkeit der Absicherung sieht Herzog jedoch nicht vor.
Vgl. Herzog, W. (1990), S. 17. Herzog bezeichnet diesen Vorteil als den Vorteil der objektiven Meßbarkeit.
Ein solches Vorgehen wählt Rolfes, B. (1992), S. 147 ff., indem er aus aktuell am Geld-und Kapitalmarkt kontrahierbaren Geschäften zukünftige Geldanlagen und-aufnahmen konstruiert und bei der Ermittlung von Zielwerten zugrunde legt.
Grundsätzlich ist die Zielwertermittlung auch auf Basis der originären Zinssätze möglich. Die Verwendung synthetischer Zinstermingeschäfte führt allerdings zu Vereinfachungen bei der Berechnung von Zielwerten.
Vgl. hierzu Bamberg, G., Coenenberg, A. G. (1992), S. 21 f. sowie Kruschwitz, L. (1993), S. 244. Sowohl Bamberg/Coenenberg als auch Kruschwitz kennzeichnen die Form der Darstellung allgemein als Ergebnismatrix. Im folgenden Zusammenhang soll genauer von Zielwertmatrizen gesprochen werden.
In der Modellkategorie 1 wurden die formelorientierten Ansätze zusammengefaßt, Kategorie 2 kennzeichnet die tabellenorientierten Vorgehensweisen.
Die Ermittlung von Kapitalwertdifferenzen wird in der Bankbetriebslehre mit dem Begriff “Solvenzanalyse” bezeichnet. Das Ziel der Herleitung von Solvenzeffekten liegt in der Analyse von Marktwertänderungen eines Kreditinstitutes. Dabei werden ausschließlich Festzinspositionen in die Analyse einbezogen. Vgl. ausführlich Schmidt, H. (1981), S. 253 ff.; Bangert, M. (1987), S. 116 ff. sowie Herzog, W. (1990), S. 65 ff.
Unter der Prämisse eines einheitlichen Kalkulationszinsfußes entspricht die interne Kapitalbindung eines Investitionsobjektes der externen. Die Ermittlung der Marge ist daher unproblematisch.
Für die Zahlungsfolge der Beispielinvestition wurden folgende Zahlungen vorgesehen
Dies entspricht dem Vorgehen der Bankbetriebslehre, vgl. beispielsweise Schierenbeck, H. (1993), S. 351 ff. sowie Rolfes, B. (1992), S. 120 ff.
Finanzmathematisch sind die Zielwerte “Kapitalwert” und “zusätzlicher Endwert” äquivalent.
Bei der Darstellung der Marge wird auf die Berechnung einer relativen Abweichung verzichtet.
Vgl. hierzu Kap. II. 3.2.3.3, S. 61.
Zusätzlich werden die ermittelten Kennzahlen als Grundlage zur Strukturierung von Anlageportefeuilles genutzt, vgl. hierzu Rudolph, B. (1981 b), S. 22-35, derselbe (1979), S. 181 — 206; Uhlir, H., Steiner, P. (1983), S. 632 ff. sowie dieselben (1991) S. 70 ff. Zu den Anwendungsgebieten der Duration vgl. im Überblick Kruschwitz, L., Schöbel, R. (1986 b), S. 603 ff. Zum Einsatz der Duration in der Versicherungswirtschaft vgl. auch Eller, R. (1990), S. 114 ff. Anlagestrategien sind jedoch nicht Gegenstand der vorliegenden Untersuchung.
Die erste Herleitung der im folgenden darzustellenden Zusammenhänge erfolgte in einer Untersuchung von Macaulay, der die Kursentwicklung von amerikanischen Anleihen seit 1856 auswertete, vgl. hierzu ausführlich Macaulay, F. R. (1938), insbesondere S. 44 ff. Ein Jahr nach Macaulay veröffentlichte Hicks Ausführungen zum Begriff der “average periode” die auf Macaulays Durationsbegriff zurückgeführt werden kann, vgl. Hicks, J. R. (1939) S. 187. Zur Identität der beiden Ansätze vgl. Rudolph, B. (1979), S. 200 ff. 1945 stellt Samuelson erstmalig die Duration von Vermögensanlagen und Kapitaleinlagen gegenüber und leitet hieraus ein Zinsänderungsrisiko für die Gesamtbilanz ab. Damit legte er die Grundlage für die Verwendung der Durationskennzahl zur Beurteilung von Zinsänderungsrisiken in Kreditinstituten. Vgl. Samuelson, P. A. (1945), S. 16 ff.; Rudolph, B. (1979), S. 202 ff. sowie derselbe (1981 a), S. 137 ff. Vgl. auch Fisher, L, Weil, R. L. (1971), S. 408 ff. In der deutschsprachigen Literatur wird die Duration auch als “durchschnittliche Selbstliquidationsperiode”, vgl. Rudolph, B. (1979), S. 195, als “tatsächliche Laufzeit”, vgl. Schierenbeck, H. (1991), S. 550, als “mittlere Restbindungsdauer”, vgl. Bühler, W. (1983), S. 90, als Maß für das Marktwertänderungsrisiko festverzinslicher Wertpapiere, vgl. Uhlir, H., Steiner, P. (1991), S. 70 ff., als “Kursvolatilität von Anleihen”, vgl. Bessler, W. (1989), S. 63 f. sowie als “durchschnittliche Bindungsdauer”, vgl. Rolfes, B. (1985), S. 84, bezeichnet. Die betriebswirtschaftlichen Inhalte der verwendeten Begriffe sind dabei aufgrund der Komplexität der zugrundeliegenden Zusammenhänge nicht klar ersichtlich.
Vgl. Veit, Th., Walz, H., Gramlich, D. (1990), S. 112 ff. Die Autoren bezeichnen die Duration als ein unkompliziertes Konzept zum Abschätzen und Darstellen von Zinsänderungsrisiken. Die Methodik zur Bewertung von Sachinvestitionen unterscheidet sich in keiner Weise von der Bewertung von Finanzanlagen, dem ursprünglichen Aufgabengebiet der Duration. Die Berechnung der Duration ist von der Herkunft der vorgegebenen Zahlungsfolge unabhängig.
Zum Begriff des Ertragswertes vgl. Schmalenbach, E. (1947), S. 92, Grob, H. L. (1990), S. 67, Schneider, D. (1992), S. 78. Die Anschaffungsauszahlung a0 unterliegt bei der vorliegenden auf t = 0 bezogenen Betrachtungsweise keinen Diskontierungsvorgängen. Sie ist nicht von Zinsänderungswirkungen betroffen und wird daher bei der Ermittlung von Zielwertänderungen nicht berücksichtigt.
Die angewandte Vorgehensweise kann analog auf die Analyse von Endwertänderungen angewendet werden. Vgl. hierzu insbesondere Herzog, W. (1990), S. 81 ff. sowie Kempfle, W. (1990), S. 31 f.
Vgl. Kruschwitz, L., Schöbel, R. (1986 a), S. 551.
Vgl. hierzu beispielsweise Herzog, W. (1990), S. 69.
Die Ungenauigkeiten werden dabei bewußt in Kauf genommen, vgl. Rolfes, B. (1985), S. 95. Rudolph verwendet die Duration deshalb lediglich zur Abschätzung von Wirkungen kleinerer Marktzinsänderungen, vgl. Rudolph, B. (1981 b), S. 26 f. Zur Begründung dieses “Abschätzungsfehlers” vgl. Kruschwitz, L., Schöbel, R. (1986 b), S. 604 f.; Eller, M., Fröhlich, K. (1991), S. 1352 sowie Doerks, W., Hübner, S. (1993), S. 103.
Vgl. Perridon, M., Steiner, M. (1993), S. 189.
Vgl. Fisher, L., Weil, R. L. (1971), S. 415.
Für den Fall laufender Einzahlungsüberschüsse gilt, daß die Duration kleiner ist als die Gesamtlaufzeit. Dies läßt sich durch den zwischenzeitlichen Kapitalrückfluß erklären. Nur im Fall eines einmaligen Einzahlungsüberschusses am Ende der Laufzeit — dies ist beispielsweise bei einer Finanzanlage in Form eines Zerobonds der Fall — entspricht die Höhe der Duration der Höhe der Gesamtlaufzeit. In diesem Fall entfällt aufgrund der einmaligen Zahlung am Ende der Laufzeit eine Finanzierung bzw. Anlage zwischenzeitlicher Einzahlungsüberschüsse. Das ursprünglich eingesetzte Kapital bleibt über die gesamte Nutzungsdauer in voller Höhe gebunden. Zur Anlageform des Zerobonds, auch als Null-Kupon-Anleihe bezeichnet, vgl. Werning, B. (1992), S. 73 ff.
Vgl. hierzu Veit, Th., Walz, H., Grämlich, D. (1990) S. 119. Die Autoren sprechen in diesem Zusammenhang von einer möglichst effizienten Spekulation auf den Zinstrend. Vgl. hierzu auch Walz, H. (1987), S. 12 f.
Die Darstellung erfolgt in Anlehnung an Schierenbeck, H. (1991), S. 551.
In bezug auf die Wertpapieranalyse wird in diesem Punkt der durch eine beliebige Zinsänderung induzierte Kurseffekt durch einen Wiederanlageeffekt überkompensiert, vgl. hierzu Uhlir, H., Steiner, P. (1991), S. 74 f. Vgl. hierzu auch Perridon, L., Steiner, M. (1993), S. 189.
Der Gegenwartswert ergibt sich wie folgt: (− 504,61/1,1) + (−257,07/1,12) + (−144,77/1,13) =‒780 DM.
Die Kennzahl ist nicht identisch mit E. Schneiders “Zeitzentrum”, vgl. Schneider, E. (1969), S. 8 f., siehe hierzu Bühler, W. (1983), S. 90. Während Schneider das Zeitzentrum der Zahlungsfolge eines Investitionsobjektes ermittelt, kennzeichnet die Duration das Zeitzentrum der Zinszahlungen.
Ein solches Vorgehen wird üblicherweise auch in der Bankbetriebslehre gewählt. Näherungsweise werden Zinsänderungswirkungen dabei durch den Vergleich absoluter, mittels des Verfahrens der Duration ermittelter Zielwertänderungen der Aktiv-bzw. Passivseite der Bankbilanz hergeleitet. Vgl. hierzu Bangert, M. (1987), S. 113; Herzog, W.(1990), S. 73; Rudolph, B. (1979), S. 203 und Schmidt, H. (1981), S. 274 ff.
Nach der oben abgeleiteten Gleichung (III. 4) läßt sich die Duration wie folgt berechnen
Δi gibt dabei die absolute Änderung des Zinssatzes i an. Beträgt Δi beispielsweise −2,0, so wird von einem Kalkulationszinsfuß von 10%–2% = 8% ausgegangen.
Aufgrund der Ungenauigkeiten bei der Ermittlung der Durationskennzahl wird die Duration deshalb auch als “Näherungsmaß für die relative Sensitivität des Barwertes” bezeichnet, vgl. Bühler, W., Herzog, W. (1989), S. 409.
Der Ertragswert zur Ermittlung der exakten Zielwertänderung ermittelt sich wie folgt: E = 7800· 1,12−1+6080 ·l,12−2+2980·1,12−3+1380·1,12−4+336·1,12−5=15 000. Die Zielwertänderung beträgt damit 15 000–15 505,81 = −505,81 DM.
Aufgrund des Vorgehens der Duration hat die Richtung der Zinsänderung auf das Ausmaß der Zinsänderungswirkung keinen Einfluß. Eine 2%ige Erhöhung des Zinssatzes führt damit absolut gesehen zur gleichen Durationszielwertänderung wie eine Senkung des Zinssatzes um 2%.
Eine ähnliche Darstellungsform wählt auch Rolfes, B. (1992), S. 208 im Rahmen der Darstellung der Kapitalbindung und der wertkongruenten Marge des Marktzinsmodells. Zusammenhänge zwischen der Kapitalbindung und der Möglichkeit der Quantifizierung von Zinsänderungswirkungen werden dabei jedoch nicht analysiert.
Die übrigen durch die einzelnen Einzahlungsüberschüsse hervorgerufenen diskontierten Kapitalbindungen ergeben sich wie folgt: 7800/1,12 = 6446,29; 6080 / 1,13 = 4567,99; 1380 / 1,15 = 856,86; 336 /1,16 = 189,66.
Vgl. Anhang I, S. 228.
Vgl. beispielsweise Rudolph, B. (1981 b), S. 22 ff., Rolfes, B. (1985), S. 82 ff., Herzog, W. (1990), S. 65 ff. Die angeführten Autoren verzichten auf die Berücksichtigung von Steuern. Vgl. hierzu Wondrak, B. (1986), S. 22: “Der Anleger zahlt keine Steuern.” Die Annahme eines “Steuerparadieses” wird in dieser Untersuchung jedoch nicht aufrecht erhalten. Lediglich Hessel, C. A., Huffman, L. (1981), S. 1127 ff. ermitteln eine vom Steuersatz abhängige Durationskennzahl und leiten den Einfluß unterschiedlicher Steuersätze ab. Die Autoren gehen dabei von stetiger Verzinsung aus und verwenden die hergeleiteten Durationskennzahlen zur Immunisierung von Anlageportefeuilles gegenüber Zinsänderungswirkungen.
Die Verdichtungsrichtung ist abhängig von dem gewählten Zielwert. Das Barwertkriterium beispielsweise erfordert eine Verdichtung entgegen dem Zeitablauf. Umgekehrt ist dies beim Endwertkriterium.
Dieses Ziel kommt in der Annahme der fristenkongruenten und abgesicherten Finanzierung zum Ausdruck. Vgl. Schierenbeck, H. (1993), S. 353; Rolfes, B. (1992), S. 141.
Hingegen wird der einer einzelnen Investition nicht zurechenbare Transformationsbeitrag als das Ergebnis von Zinsänderungswirkungen weiterhin von Zinsänderungen beeinflußt.
Zum Vorgehen bei der Herleitung der Zielwerte vgl. Kap. II. 3.2.5.2, S. 69 ff. sowie Kap. II. 3.2.5.4, S. 87 ff. Die Ermittlung des Konditionenbeitrags-Barwertes der Ausgangssituation wurde in Abb. 37 dargestellt. Die Aufzinsung dieses Barwertes mit der entsprechenden Forward-Rate führt zum Endwert von 419,26 · 1,09659 = 459,75. Die Berechnung der übrigen Zielwerte kann anhand der in den angegebenen Kapiteln beschriebenen Vorgehensweise durchgeführt werden.
Die bisher dargestellte “Macaulay-Duration”, die von einem einheitlichen Kalkulationszinsfuß ausgeht und bei der eine Überführung des Ansatzes in eine kapitalbindungsorientierte Betrachtungsweise möglich ist, ist jedoch um laufzeitspezifische Zinssätze zu erweitern. Von Fisher/Weil wurde deshalb ein Durationsansatz auf der Basis stetiger Verzinsung und unter Einbeziehung laufzeitabhängiger Renditen entwickelt. Vgl. Fisher, L., Weil, R. L. (1971), S. 408 ff., insbesondere S. 426 ff. Die Autoren belegen die Eignung der Strategie der Duration zur Absicherung von Zinsänderungsrisiken im Portfoliomanagement. Dabei wird das Ende des anhand der Duration ermittelten Betrachtungszeitraums als Zeitpunkt für die Veräußerung des Portefeuilles angenommen. Allgemeingültige Rückschlüsse von der Durationskennzahl auf das Ausmaß der Zinsänderungswirkungen werden nicht gezogen. Eine direkte Verbindung der Duration zur Kapitalbindung läßt sich im Fall der periodenspezifischen Kapitalkostensätze nicht herleiten.
Der Ertragswert ergibt sich als Summe aus dem Konditionenbeitrags-Barwert nach Steuern (vgl. Abb. 37) von 419,26 DM und der Anschaffungsauszahlung von 15 000 DM.
In diesem Zusammenhang wird der Begriff fiktiv verwendet, da die abgebildeten Zahlungsvorgänge bereits steuerbereinigt sind. Der zugehörige reale vollständige Finanzplan weist Zins-und Steuerzahlungen separat aus. Die periodenindividuelle Kapitalbindung ist jedoch für beide Finanzpläne identisch.
Vgl. Abb. 36, S. 95.
Vgl. Rolfes, B. (1992), S. 161 ff.
Zu den Abweichungen zwischen realer und interner Kapitalbasis vgl. Abb. 29, S. 84.
Der Verwendung von investitionsspezifischen Einzahlungsüberschüssen liegt die Überlegung der Marktzinsmethode zugrunde, daß die Beurteilung eines Investitionsobjektes auf Basis der vollständigen Absicherung einer Zahlungsfolge aufgrund des geltenden Marktzinsgefuges vorgenommen wird. Über die reale Finanzierung werden jedoch keine Aussagen getroffen. Der Vorteil der realen Finanzierung gegenüber einer Absicherung ist Bestandteil des Transformationsbeitrages. Vgl. Rolfes, B. (1993), S. 707.
So wird zur Anschaffungsauszahlung der Beispielinvestition bei einer kapitalwertorientierten Betrachtung der entnahmefähige Konditionenbeitrags-Barwert in Höhe von 419,26 hinzuaddiert. Der Einzahlungsüberschuß in t = 0 beträgt damit −15 000+(−419,26)=−15 419,25.
Zur Vereinfachung werden die Zinszahlungen aller Finanztransaktionen in einer Zeile zusammengefaßt.
In den aufgelisteten Absicherungsstrategien ist von der Zahlungsfolge die Rede. Indes kann auch die Konstruktion dieser Zahlungsfolge am Geld-und Kapitalmarkt unterschiedlichen Konstruktionskriterien genügen. Vgl. hierzu das vorhergehende Kapitel.
Der Begriff der Immunisierung wurde erstmals von Redington verwendet, vgl. Redington, F. M. (1952), S. 288. Zur Ableitung von bedingten Immunisierungsstrategien vgl. Leibowitz, M., Weinberger, A. (1982), S. 17 ff.; Bierwag, G., Kaufmann, G. G., Toevs, A. (1983), S. 136 ff.; Marshall, J., Yawitz, J. B. (1981), S. 104 ff. sowie Wondrak, W. (1986), S. 97 ff. Durch diese Immunisierung, die von einem risikoaversen Verhalten des Investors ausgeht, wird mittels kontinuierlicher Umschichtungen des Portfolios die Duration dieses Portfolios nach der Maßgabe variiert, daß sie dem angestrebten Planungshorizont entspricht. Der Vorteil dieser Strategie liegt in der Überkompensation des Kurseffektes durch den Zinseffekt. Die Zentraldisposition könnte bei der Anlage eigener liquider Mittel damit Chancen und Risiken ausschließen. Vgl. Uhlir, H., Steiner, P. (1991), S. 76 f. sowie Fisher, L., Weil, R. L. (1971), S. 416 ff. Die Duration eines Wertpapierportefeuilles ergibt sich hierbei als gewichtete Duration der einzelnen Wertpapiere.
Die Höhe der im vollständigen Finanzplan abgebildeten Zahlungen kann dabei anhand eines Suchverfahrens ermittelt werden. Hierzu sind zunächst die Zahlungen der Perioden 0 bis 3 zu untersuchen. Die relevante zusätzliche Einlage im Zeitpunkt t = 3 ergibt sich als Zahlungsgröße, bei dessen Einlage der Konditionenbeitrags-Barwert der betrachteten Zahlungen gleich Null ist. Diese Einlage wird im Zeitpunkt t = 3 durch die Kredite 3.1 und 3.2 sichergestellt. Der Endwert in t = 5 wiederum ergibt sich als kritischer Zahlungsbetrag, bei dessen Entnahme die Summe aus Kredit 3.1 und Kredit 3.2 unter Berücksichtigung der Einzahlungsüberschüsse d4 und d5 der in t = 3 benötigen Einlage entspricht. Alternativ können die einzelnen Finanzierungstranchen auch mit Hilfe eines linearen Programms ermittelt werden, dem das Ziel der Endwertmaximierung zugrunde liegt und das lediglich Kreditaufnahmen zu den Zeitpunkten Null und Drei zuläßt.
Im vorliegenden Fall wird die zusätzliche Einlage in t = 4 solange erhöht, bis die Summe der in t = 0 notwendigen Kapitalaufnahme der vorgegebenen Entnahme entspricht.
Vgl. Abb. 36, S. 95.
Die “rückbereinigten” Zinsfaktoren sind aufgrund ihrer Ermittlung unter Einbeziehung von Steuerzahlungen nicht mit den Abzinsfaktoren ohne Berücksichtigung von Steuern identisch. Lediglich in der ersten Periode besteht, da zur Konstruktion des Zinsfaktors keine synthetischen Finanztransaktionen erforderlich sind, Gleichheit der Zinsfaktoren.
Rolfes bezeichnet ein anhand der Marktzinsmethode ermitteltes Investitionsprogramm als “theoretisch nicht wirklich optimiert, sondern nur nach unten abgefedert”, vgl. Rolfes, B. (1992), S. 127. Indes handelt es sich genaugenommen lediglich um die “Absicherung” von Zinssätzen. Aussagen über die Qualität des Nutzens, also über die Vor-oder Nachteilhaftigkeit einer solchen Absicherung, sind im Zeitpunkt t = 0 ohne Zinsprognosen nicht möglich.
Die beschriebene Vorgehensweise soll an einem Beispiel erläutert werden: Ein abgesicherter 2-periodiger Forward-Rate gibt an, welchen Wert ein vorgegebener Kapitalbetrag mit Sicherheit annimmt, wenn er zwei Perioden gebunden ist. Dabei werden sämtliche zwischenzeitlichen Zahlungen in das Berechnungskalkül mit einbezogen. Soll dieser Forward-Rate mit den Zinssätzen eines erwarteten Marktzinsgefüges verglichen werden, so ist dafür Sorge zu tragen, daß die Vergleichszinsfüße ebenfalls sämtliche zwischenzeitliche Zahlungen in ihrem Berechnungskalkül berücksichtigen und in einer einzigen Kennzahl wiedergeben. Diese Kennzahl ist der aus dem erwarteten Zinsgefüge unter Berücksichtigung von Steuern ermittelte Forward-Rate.
Vgl. Adam, D., Hering, Th., Schlüchtermann, J. (1993), S. 788.
Sollen die Zinsänderungswirkungen zwischen einem Szenario A und einem Szenario B approximiert werden, so ist das Ergebnis der Approximation davon abhängig, ob zunächst Szenario A analysiert und anschließend die Abweichung zu Szenario B abgeschätzt wird oder ob der Approximation die umgekehrte Reihenfolge zugrunde liegt. Diese Tatsache verdeutlicht die Schwierigkeiten bei der Approximation von Zinsänderungswirkungen.
Vgl. Wimmer, K. (1993), S. 780.
Vgl. Adam, D., Schlüchtermann, J., Utzel, Chr. (1993), S. 3 ff., Zur aktuellen Diskussion um die Marktzinsmethode vgl. auch Rolfes, B. (1993), S. 691 ff.; Wimmer, K. (1993), S. 780 ff.; Adam, D., Hering, Th., Schlüchtermann, J. (1993), S. 786 ff. sowie Adam, D., Schlüchtermann, J., Hering, Th. (1994), S. 115 ff. und Rolfes, B. (1994), S. 121 ff.
Vgl. Rolfes, B. (1993), S. 705 ff.
Vgl. Grob, H. L. (1989), S. 25 ff.
Der Ansatz von Opportunitätskosten bei der Ermittlung des Zielwertes der Investition verbietet sich aufgrund der strikten Trennung zwischen den alternativen Wahlmöglichkeiten. Diese entspricht den Prämissen der vollständigen Finanzplanung. Vgl. hierzu Grob, H. L. (1994), S. 986 ff. Die Kapitalbindung von Krediten wird im folgenden als Kapitalbindung mit negativem Vorzeichen oder als negative Kapitalbindung definiert, bei Guthabenbeständen liegt eine positive Kapitalbindung vor.
Zum A-Finanzplan vgl. Grob, H. L. (1993 d), S. 4.
Allerdings muß die Entscheidung, Investitionsprojekte mit eigenen liquiden Mitteln zu finanzieren und so die Aufnahme von Fremdkapital zu reduzieren, in Abhängigkeit von den geltenden Zinssätzen erfolgen. Dabei ist der angeführte Gewerbesteuereffekt zu berücksichtigen.
Vgl. Hax, H. (1964), S. 429.
Vgl. beispielsweise Hax, H. (1985), S. 90 ff.
Vgl. hierzu Beckmann, J. (1990), S. 4 ff.
Vgl. hierzu Perridon, L., Steiner, M. (1993), S. 122 ff. sowie Bamberg, G., Coenenberg, A. G. (1992), S. 136 ff.
Bei der Ermittlung der Kapitalbindung dürfen dabei lediglich Finanzierungs-und Anlagetransaktionen einfließen, deren Konditionen durch Zinsänderungen beeinflußt werden. Sind hingegen einzelne Geschäfte am Kapitalmarkt als fest determiniert anzusehen, so sind diese bei der Ermittlung der Kapitalbindung nicht zu berücksichtigen. Hierzu ist vor der Ermittlung der periodenindividuellen Kapitalbindungen die originäre Zahlungsfolge der Investition um die Zahlungen der fest determinierten Finanztransaktionen zu korrigieren.
Vgl. hierzu Grob, H. L. (1989), S. 191 ff.
Die relevanten Steuersätze können für Guthabenzinsen anhand der Formel (II. 9), für Dauerschulden auf Basis der Formel (II. 15) hergeleitet werden.
Vgl. Grob, H. L. (1994), S. 991, vgl. hierzu auch Blumentrath, U. (1969), S. 55 ff.
Die angegebenen Steuerfaktoren wurden anhand der für die Beispielinvestition geltenden Steuersätze auf Basis der in diesem Kapital hergeleiteten Zusammenhänge ermittelt.
Die Herleitung dieser Kennzahl kann Anhang II, S. 232, entnommen werden.
Im einzelnen gilt für den Endwert der Investition: 1,52 / 9332,97 = 0,000163. Analog ergibt sich für die Abweichung der Opportunität: 4,52 / 8989,32 = 0,000503.
Gegenüber dem Fall der Marktzinsmethode ergibt sich eine Kapitalwertdifferenz von 419,27 — 185,75 = 133,52 DM. Diese Differenz ist auf die Hinzurechnung von Dauerschulden und Dauerschuldzinsen bei der Ermittlung der Gewerbesteuer zurückzuführen.
Grundsätzlich ist auch die Zielwertermittlung mit Hilfe der linearen Programmierung möglich. Da aufgrund der gesetzten Prämissen zwischenzeitliche Geldanlagen unterbunden werden, besteht keine Möglichkeit der Fristentransformation. Der LP-Ansatz fuhrt damit zu denselben Ergebnissen wie die EDV-gestützte iterative Suche innerhalb eines Tabellenkalkulationsprogramms.
Siehe Anhang III, S. 234.
Vgl. Adam, D., Schlüchtermann, J., Utzel, Ch. (1993), S. 10.
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Everding, D. (1994). Methoden zur Quantifizierung von Zinsänderungswirkungen. In: Zinsänderungswirkungen in Modellen der Investitionsrechnung. nbf Neue Betriebswirtschaftliche Forschung, vol 169. Gabler Verlag. https://doi.org/10.1007/978-3-322-86489-5_3
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