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Risikominderung durch Investitionsmischung und Steuereinflüsse auf die Risikobereitschaft

  • Dieter Schneider

Zusammenfassung

Der wesentliche Unterschied zwischen Investitionen in Finanzanlagen (in diesem Abschnitt abweichend vom Rechtssinne als Wertpapiere bezeichnet) und Investitionen in Sachanlagen besteht darin, daß Wertpapiere in höherem Maße teilbar sind. Da die Theorie im ersten Anlauf stets die Teilbarkeit der Handlungsmöglichkeiten voraussetzt, soll hier die Theorie der Wertpapiermischung als erster Ansatz dienen, um die Probleme der Mischung von Investitionsvorhaben unter Risikogesichtspunkten zu behandeln. Die Theorie der Wertpapiermischung will Handlungsempfehlungen für eine Kapitalanlageplanung bzw. (Wertpapier-)Portefeuilleplanung geben.

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Literatur

  1. 42.
    Zur Theorie der Wertpapiermischung vgl. besonders Harry M. Markowitz: Portfolio Selection. New York- London 1959. Eine klare Darstellung und Weiterführung im Hinblick auf die Folgerungen für die partielle Gleichgewichtsanalyse auf Anlagemärkten findet sich bei William F. Sharpe: Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk. In: The Journal of Finance, Vol. 19 (1964), S. 425–442, und bei James Tobin: The Theory of Portfolio Selection. In: The Theory of Interest Rates, ed. by F. H. Hahn, F. P. R. Brechling, London 1965, S. 3–51.Google Scholar
  2. 46.
    Vgl. Robert C. Merton: An Analytic Derivation of the Efficient Portfolio Frontier. In: The Journal of Financial and Quantitative Analysis, Vol. 7 (1972), S. 1851–1872, bes.S. 1854, 1865; Richard Roll: A Critique of the Asset Pricing Theory’s Tests. Part I: On Past and Potential Testability of the Theory. In: The Journal of Financial Economics, Vol. 4 (1977), S. 129–176, hier ab S. 158.Google Scholar
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  6. Mit dem Vorgehen Madanskys deckt sich die „flexible Planung“mit Hilfe der linearen oder dynamischen Programmierung im Sinne von Hax und Laux, vgl. Herbert Hax, Helmut Laux: Flexible Planung - Verfahrensregeln und Entscheidungsmodelle für die Planung bei Ungewißheit. In: ZfbF, Jg. 24(1972), S. 318–340; siehe dazu auch Dieter Schneider: „Flexible Planung als Lösung der Entscheidungsprobleme unter Ungewißheit?“in der Diskussion. In: ZfbF, Jg. 24 (1972), S. 456–476, bes.S. 461–466, 471 f.Google Scholar
  7. 50.
    Vgl. J. E. Stiglitz: The Effects of Income, Wealth, and Capital Gains Taxation on Risk-Taking. In: The Quarterly Journal of Economics, Vol. 83 (1969), S. 263–283, hier S. 266–268; zum folgenden vgl. auch M. J. Brennan, A. Kraus: The Geometry of Separation and Myopia. In: The Journal of Financial and Quantitative Analysis, Vol. 11 (1976), S. 171–193, hier S. 176–179, 181–184.Google Scholar
  8. 51.
    Vgl. John W. Pratt: Risk Aversion in the Small and in the Large. In: Econometrica, Vol. 32 (1964), S. 122–136; Arrow: Aspects of the Theory of Risk Bearing, S. 33; ders.: Essays in the Theory of Risk-Bearing, S. 94; zum Einfluß auf den Finanzierungsspielraum vgl. Peter A. Diamond, Joseph E. Stiglitz: Increases in Risk and in Risk Aversion. In: Journal of Economic Theory, Vol.8 (1974), S. 334–360, hier S. 355f.Google Scholar
  9. 52.
    Vgl. Pratt, S. 134; Nils H. Hakansson: Risk Disposition and the Separation Property in Portfolio Selection. In: The Journal of Financial and Quantitative Analysis, Vol. 4 (1969), S. 401–416, hier S. 407–409.Google Scholar
  10. 53.
    Vgl. James Tobin: Liquidity Preference as Behavior towards Risk. In: The Review of Economic Studies, Vol. 25 (1957/58), S. 65–86.Google Scholar
  11. 54.
    Der Beweis findet sich erstmals bei David Cass, Joseph E. Stiglitz: The Structure of Investor Preferences and Asset Returns, and Separability in Portfolio Allocation: A Contribution to the Pure Theory of Mutual Funds. In: The Journal of Economic Theory, Vol. 2 (1970), S. 122–160, hier S. 135; die Bezeichnung bei Robert C. Merton: Optimum Consumption and Portfolio Rules in a Continuous-Time Model. In: The Journal of Economic Theory, Vol. 3 (1971), S. 373–413, hier S. 389–391. Mossin verwendet den Kehrwert der absoluten Risikoabneigung und spricht von linearer Risikotoleranz, vgl. Jan Mossin: Optimal Multiperiod Portfolio Policies. In: The Journal of Business, Vol. 41 (1968), S. 215–229, hier S. 226 f.Google Scholar
  12. 55.
    Das folgende stützt sich auf Mossin: Optimal, S. 227 f., und Nils H. Hakansson: On Optimal Myopic Portfolio Policies, with and without Serial Correlation of Yields. In: The Journal of Business, Vol. 44 (1971), S. 324–334.Google Scholar
  13. 56.
    Transaktionskosten beeinträchtigen die Abhängigkeiten zwischen der Bereitschaft risikobehaftet zu investieren und den Formen der Risikoabneigung, vgl. dazu z.B. Edward Zabel: Consumer Choice, Portfolio Decisions, and Transaction Costs. In: Econometrica. Vol. 41 (1973), S. 321–335; George M. Constantinides: Optimal Portfolio Revision with Proportional Transaction Costs: Extension to HARA Utility Functions and Exogenous Deterministic Income. In: Management Science, Vol. 22 (1976), S. 921–923.Google Scholar
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    Vgl. dazu Claus Köhler: Innovation im Bankgeschäft als geld- und währungspolitisches Problem. In: Deutsche Bundesbank, Auszüge aus Presseartikel Nr. 9, 3. Februar 1986, S. 1–7, hier S. 5.Google Scholar
  15. 59.
    Erste Beschreibungen finden sich bei Frederick R. Macaulay: Some Theoretical Problems suggested by the Movements of Interest Rates, Bond Yields and Stock Prices in the United States since 1856. New York 1938, S. 44; Hicks, S. 186; vgl. näher Bernd Rudolph: Eine Strategie zur Immunisierung der Portfeuilleentnahmen gegen Zinsänderungsrisiken. In: ZfbF, Jg. 33 (1981), S. 22–35; Wolf gang Bühler: Anlagestrategien zur Begrenzung des Zinsänderungsrisikos von Portefeuilles aus festverzinslichen Titeln. In: Kapitalanlageplanung mit Hilfe der Finanzierungstheorie bei Versicherungen und Bausparkassen, hrsg. von P. Gessner u. a., Sonderheft 16/1983 der ZfbF, Wiesbaden 1983, S. 82–137; Helmut Uhlir, Peter Steiner: Wertpapieranalyse. Heidelberg-Wien 1986, S. 46–95; Robert A. Haugen: Modern Investment Theory. Englewood Cliffs 1986, S. 332–347.Google Scholar
  16. 60.
    Vgl. Bühler: Anlagestrategien, S. 132 f.; Bernd Rudolph: Teilimmunisierung von Festzinsanlagen gegen Zinsänderungsrisiken. In: Kapitalmarkt und Finanzierung, hrsg. von D. Schneider, Berlin 1987, S. 213–224, und die dort genannten Quellen.Google Scholar
  17. 61.
    Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung: Weiter auf Wachstumskurs, Jahresgutachten 1986/87. Mainz - Stuttgart 1986, Ziffer 281.Google Scholar
  18. 62.
    Vgl. Lawrence Edwin Rockley: Investment for Profitability. An Analysis of the Policies and Practices of UK and International Companies. London 1973, S. 142, 257; JaakkoHonko, Kalervo Virtanen: The Investment Process in Finnish Industrial Enterprises. Helsinki 1976; Hans Wilhelm Grabbe: Investitionsrechnungen in der Praxis - Ergebnisse einer Unternehmensbefragung. Köln 1976.Google Scholar
  19. 63.
    Damit sind Behauptungen widerlegt, die progressive Besteuerung mindere die Risikobereitschaft bzw. ändere sie bei der Bernoulli-Funktion nicht, vgl. EvseyD. Domar, Richard A. Musgrave, S. 422; Martin S. Feldstein: The Effects of Taxation on Risk-Taking. In: The Journal of Political Economy, Vol. 77 (1969), S. 755–764, hier S. 764; John C. Fellingham, Mark A. Wolf son: The Effects of Alternative Income Tax Structures on Risk-Taking in Capital Markets. In: National Tax Journal, Vol. 31 (1978), S. 339–347, hier S. 342, 345 f.Google Scholar
  20. 64.
    Das Gegenteil behaupten William R. Russel, PaulE. Smith: Taxation, Risk-Taking and Stochastic Dominance. In: The Southern Economic Journal, Vol. 36 (1969/70), S. 425–433; M. G. Allingham: Risk-Taking and Taxation. In: Zeitschrift für Nationalökonomie, Jg. 32 (1972), S. 203–224, hier S. 215.Google Scholar
  21. 65.
    Vgl. zu einem allgemeinen Beweis Günter Bamberg, Wolfram F. Richter: The Effects of Progressive Taxation on Risk-Taking. In: Zeitschrift für Nationalökonomie, Vol. 44 (1984), S. 93–102; Wolf gang Buchholz: Die Wirkung progressiver Steuern auf die Vorteilhaftigkeit riskanter Investitionen. In: ZfbF, Jg. 37 (1985), S. 882–890.Google Scholar
  22. 66.
    Vgl. Michael Rothschild, Joseph E. Stiglitz: Increasing Risk II: It’s Economic Consequences. In: Journal of Economic Theory, Vol. 3 (1971), S. 66–84, hier S. 82; RayD. Dillon, John F. Nash: The True Relevance of Relevant Costs. In: The Accounting Review, Vol. 53 (1978), S. 11–17, hier S. 17; zu einem einfachen Beispiel hierfür siehe Schneider: Allgemeine Betriebswirtschaftslehre, S. 395f.CrossRefGoogle Scholar
  23. 67.
    Vgl. Dieter Schneider: Bezugsgrößen steuerlicher Leistungsfähigkeit und Vermögensbesteuerung. In: Finanzarchiv N.F., Bd. 37 (1979), S. 26–49, hier S. 44.Google Scholar
  24. 68.
    Vgl. G. Fane: Neutral Taxation under Uncertainty. In: Journal of Public Economics, Vol. 33 (1987), S. 95–105, besonders S. 97–101; zur Kritik daran Wolfram F. Richter: Comment on G. Fane: „Neutral Taxation under Uncertainty“. Arbeitspapier Dortmund September 1987.Google Scholar
  25. 71.
    Dieses Ergebnis wird durch eine mit ganz anderer Methodik arbeitende Untersuchung von Bernhard Kromschröder: Zur Beurteilung steuerlicher Abschreibungsverfahren unter Berücksichtigung des Risikos. In: ZfbF, Jg. 36 (1984), S. 1014–1027, gestützt.Google Scholar

Copyright information

© Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Wiesbaden 1990

Authors and Affiliations

  • Dieter Schneider
    • 1
  1. 1.Ruhr-Universität BochumDeutschland

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