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Grundlagen der Dividendenpolitik

  • Hans-Heinrich Ellermann
Chapter
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Part of the Geld — Banken — Börsen book series (GBB)

Zusammenfassung

Zur Beurteilung der Dividendenpolitik ist es notwendig, Kriterien zu finden, anhand derer sich die verschiedenen Gewinnverwendungsalternativen messen lassen. Im ersten Teil dieses Kapitels werden deshalb die grundsätzlichen Auswirkungen der Dividendenpolitik auf das Unternehmensziel und die Bilanzkennzahlen untersucht.

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Literatur

  1. 18.
    Solche Rahmenbedingungen werden häufig mit dem Begriff,,Corporate Governance“erfaßt. Der Begriff wird nicht einheitlich verwendet. Bessler, Kaen und Shermann (1998), S. 570 f., stellen unterschiedlich weit gefaßte Definitionen von Corporate Governance vor. Hier kann auf eine Definition verzichtet werden, da nicht Corporate Governance als soiche erörtert wird, sondern gezielt die Rahmenbedingungen für die Dividendenpolitik. Dabei ist es unerheblich, ob die einzelnen Bedingungen unter dem Begriff,,Corporate Governance“erfaßt sind oder nicht.Google Scholar
  2. 19.
    Rappaport(1998), S. 2.Google Scholar
  3. 20.
    Rappaport(1998), S. 32.Google Scholar
  4. 21.
    Für die Zahlungen sind Erwartungswerte anzusetzen, da sie unsicher sind.Google Scholar
  5. 22.
    Zu den Einflußfaktoren (Werttreibern) des Shareholder Value siehe die Abbildung 3–1 bei Rappaport (1998), S. 56.Google Scholar
  6. 23.
    Zur optimalen Kapitalstruktur und deren Relevanz für die Kapitalkosten siehe Bessler und Thies (2000).Google Scholar
  7. 24.
    Zu den Zusammenhängen zwischen den Theorien zum optimalen Verschuldungsgrad, der Ermittlung der Kapitalkosten und der Dividendenpolitik siehe Bessler (2000), S. 7, Abbildung 1.Google Scholar
  8. 25.
    Hier wird der Investor unterstellt, für den der Preis der Aktie (P0) genau dem für ihn ermittelten Wert entspricht. Aufgrund unterschiedlicher Erwartungen und Besteuerungen differieren individueller Wert und Preis für viele Investoren. Zu den Unterschieden zwischen Wert und Preis siehe Stützel (1976).Google Scholar
  9. 26.
    Offenbar trauen viele Investoren den Unternehmen nicht zu, zusätzliche Mittel rentabel genug zu investieren. Jede Maßnahme, dem Unternehmen zusätzliches Eigenkapital zu verschaffen, wird grundsätzlich von Kursabschlägen begleitet. Siehe dazu Bessler (2001), S. 296.Google Scholar
  10. 27.
    Siehe u.a. Brealey und Myers (2000), S. 77. Besonders ausführlich beschäftigt sich Rappaport im 2. Kapitel mit den Unzulänglichkeiten dieser Kennzahlen. Rappaport (1998), S. 13 ff.Google Scholar
  11. 29.
    Durch die Umwandlung von Kapital- und Gewinnrücklagen erhöht sich das Grundkapital. §207 AktG.Google Scholar
  12. 30.
    Wenn sich diese Sichtweise durchsetzt, kann niemand mehr einen Vorteil der Selbstfinanzierung im Fehlen einer Belastung mit Dividenden sehen, wie z.B. Bierich (1988), S. 211.Google Scholar
  13. 31.
    Die Daten entstammen dem Geschäftsbericht der Daimler-Benz AG (1997), S. 61 f.Google Scholar
  14. 32.
    Zur Vorteilhaftigkeit des Sahz-Verfahrens der Daimler-Benz AG siehe Pape (1998), S. 1786–1788.Google Scholar
  15. 33.
    Im folgenden werden synonym auch die Begriffe „Management“oder „Manager“benutzt.Google Scholar
  16. 34.
    §76 Abs. 1 AktG.Google Scholar
  17. 36.
    In der Einführung zum Aktiengesetz wird auf diese Interessenkonflikte besonders hingewiesen: „Aus dieser strukturellen Zusammenfassung (das Zusammenwirken dreier Interessengruppen: Aktionäre, Verwaltung und Arbeitnehmer; Anmerkung des Autors) folgt, daß nicht eine dieser Gruppen die alleinige Herrschaft unumschränkt ausüben darf, sondern eine sinnvolle Ordnung notwendig ist, die jeder Gruppe die ihr funktionell gebührende Rolle zuweist.“Hefermehl (2001), S. XII. In dieser Aussage nicht erfaßt, aber im Aktiengesetz dennoch umfassend berücksichtigt, ist die Gruppe der Gläubiger.Google Scholar
  18. 37.
    Zu dem Einfluß der Arbeitnehmer auf die Corporate Governance in Deutschland siehe Schmidt et al. (1997), S. 194–231.Google Scholar
  19. 39.
    Lammert(1987), S. 151.Google Scholar
  20. 40.
    In den Vorschriften zur Bilanzierung spielt der Gläubigerschutz eine ganz wesentliche Rolle: „Um überhöhte Gewinnentnahmen und -ausschüttungen zu vermeiden, darf der Kaufmann seinen Bestand an Reinvermögen (Rohvermögen — Schulden) nicht günstiger ausweisen als er tatsächlich ist.“Knobbe-Keuck (1979), S. 26.Google Scholar
  21. 41.
    Für eine ausführliche Erörterung der Gewinnausweisalternativen siehe Lammert (1987), S. 161–170.Google Scholar
  22. 43.
    Andere Zielsetzungen als in dieser Arbeit können hingegen modifizierte Gewinngrößen erfordern. So ist das Ergebnis nach DVFA/SG als das von Sondereinflüssen bereinigte Jahresergebnis besser geeignet, den Ergebnistrend im Zeitablauf aufzuzeigen und Ertragsvergleiche zwischen verschiedenen Unternehmen zu ermöglichen. Busse v. Colbe, et al.(1996), S. 3.Google Scholar
  23. 45.
    Diese Beschränkung ist erst mit dem Aktiengesetz von 1965 in Kraft getreten. Bis dahin konnten die Aktionäre auf die Verwendung des Gewinns keinen Einfluß nehmen. Hefermehl (2001), S. XII.Google Scholar
  24. 46.
    Falls der Aufsichtsrat den Jahresabschluß nicht billigt, stellt ihn die Hauptversammlung fest. Siehe zu den Einzelheiten § 172 AktG.Google Scholar
  25. 48.
    § 120 Abs. 2 S. 1 AktG.Google Scholar
  26. 49.
    Die paritätische Mitbestimmung gilt in der Regel für Unternehmen, die mehr als 2000 Arbeitnehmer beschäftigen.Google Scholar
  27. 50.
    Der Aufsichtsrat wählt aus seiner Mitte den Vorsitzenden mit einer Zweidrittelmehrheit. Wird ein zweiter Wahlgang notwendig, wählen allein die von den Aktionären bestellten Mitglieder den Vorsitzenden, die Arbeitnehmervertreter seinen Stellvertreter. Hefermehl (2001), S. XIX.Google Scholar
  28. 51.
    Hefermehl (2001), S. XIX.Google Scholar
  29. 52.
    Einen Überblick über die verschiedenen Aufgaben der drei Organe einer Aktiengesellschaft geben Schmidt et al. (1997), S. 75.Google Scholar
  30. 55.
    Für den Vorstand dient als Berechnungsgrundlage nach § 86 AktG der disponible Jahresüberschuß. Für den Aufsichtsrat hingegen ist nach § 113 Abs. 3 AktG der Bilanzgewinn nach Abzug einer Mindestverzinsung des Grundkapitals maßgeblich.Google Scholar
  31. 56.
    Siehe für einen ausführlichen Kommentar Zöllner (1991), S. 911 ff.Google Scholar
  32. 57.
    Busse v. Colbe, et al. (1996), S. 9.Google Scholar
  33. 58.
    Sofern ein Gewinnabführungsvertrag besteht, entfällt bei der Tochtergesellschaft die Gewinnverwendungsentscheidung, da die Abführung des Gewinns als Aufwand verbucht wird. Zöllner (1991), S. 912.Google Scholar
  34. 60.
    Das gilt nur für die einer Voll- oder Quotenkonsolidierung unterliegenden Unternehmen. Bei assoziierten Unternehmen, die nach der Equity-Methode in den Konzernabschluß einbezogen werden, geht deren Jahresergebnis direkt in die Bewertung der Beteiligung ein und erlangt darüber Einfluß auf das Jahresergebnis der Mutter. Scherrer (1994), S. 531.Google Scholar
  35. 61.
    Küting und Weber (1989), S. 573.Google Scholar
  36. 62.
    „The most likely corporate governance problem in large German firms is a conflict of interest between the controlling owner and the minority owners.“Edwards und Nibler (2000), S. 242.Google Scholar
  37. 63.
    Shleifer und Vishny (1997), S. 737.Google Scholar
  38. 65.
    Für eine Übersicht siehe die Aufstellung bei Gorton und Schmid (2000), S. 43.Google Scholar
  39. 66.
    Prowse (1995), S. 22.Google Scholar
  40. 67.
    Prowse (1995), S. 23.Google Scholar
  41. 69.
    Auffällig ist dabei die Höhe des durchschnittlichen Beteiligungsumfangs ausländischer Anteilseigner mit 75%. Edwards und Nibler (2000), S. 246, Tabelle 1.Google Scholar
  42. 70.
    Edwards und Nibler (2000), S. 246, Tabelle 1.Google Scholar
  43. 71.
    Diese Zahlen lassen keine direkten Aufschlüsse über die Machtverhältnisse innerhalb der einzelnen Unternehmen zu, da daraus nicht auf Mehrheiten geschlossen werden kann. Besonders die Werte von den nichtfinanziellen Unternehmen unterscheiden sich deutlich. Dieser Unterschied fallt wesentlich geringer aus, wenn man aus der Studie von Edwards und Nibler (2000) auch die Daten für den zweitgrößten Aktionär mit einbezieht.Google Scholar
  44. 72.
    Bei den Statistiken der Deutschen Bundesbank zur Aktionärsstruktur ist zudem zu beachten, daß die Daten häufig auf den Auswertungen der Depotstatistiken der Banken beruhen. Aktien werden dadurch lediglich zu 63% erfaßt. In den Depots inländischer Banken werden dem Nennwert nach schätzungsweise weniger als die Hälfte aller Aktien der Unternehmen gehalten. Dies ist hauptsächlich auf den umfangreichen Aktienbesitz zurückzuführen, der im Zusammenhang mit Unternehmensbeteiligungen und Konzernverflechtungen bei den Unternehmen gehalten wird. Deutsche Bundesbank (1995), S. 59 u. S. 65.Google Scholar
  45. 73.
    Deutsche Bundesbank (1997), S. 39.Google Scholar
  46. 74.
    Schmidt et al. (1997), S. 70.Google Scholar
  47. 75.
    Siehe dazu Schmidt et al. (1997), S. 131.Google Scholar
  48. 76.
    Gerade diese Möglichkeit, lediglich Rechte am Cashflow verkaufen zu können, ohne gleichzeitig Kontrollrechte zu verlieren, hat einigen Familienunternehmen den Weg an die Börse überhaupt gangbar gemacht. Das galt in Deutschland besonders für die IPO in der zweiten Hälfte der achtziger Jahre. Siehe dazu die Untersuchung von Erhardt und Nowak (2001).Google Scholar
  49. 78.
    Schmidt et al. (1997), S. 97.Google Scholar
  50. 79.
    Baums und von Randow (1995), S. 147.Google Scholar
  51. 80.
    Schmidt et al. (1997), S. 94.Google Scholar
  52. 81.
    Anträge von Aktionären zu außerordentlichen Tagesordnungspunkten haben, sofern sich die Verwaltung dagegen ausspricht, keine Chance auf Zustimmung. Siehe dazu die Abstimmungsergebnisse zu ausgewählten außerordentlichen Tagesordnungspunkten im Jahre 1992 bei Baums und Fraune (1995), S. 110.Google Scholar
  53. 82.
    Der Stimmrechtsanteil aller Aktionärsvereinigungen ist sehr gering. Bei den Publikumsgesellschaften lag er 1992 unter 0,3%. Baums und Fraune (1995), S. 102.Google Scholar
  54. 83.
    Schmidt et al. (1997), S. 135.Google Scholar
  55. 84.
    Zu den Bedingungen siehe § 135 AktG.Google Scholar
  56. 85.
    §§ 128 Abs. 2 und 135 Abs. 5 AktG.Google Scholar
  57. 86.
    Baums und Fraune (1995), S. 109.Google Scholar
  58. 87.
    Weitere Untersuchungen dazu liefern Böhm (1992) sowie Perlitz und Seger (1994).Google Scholar
  59. 88.
    Baums und Fraune (1995), S. 101.Google Scholar
  60. 89.
    Baums und Fraune (1995), S. 103.Google Scholar
  61. 91.
    Die durchschnittliche Präsenz auf den Hauptversammlungen dieser Unternehmen lag 1992 bei 58%. Baums (1996), S. 12.Google Scholar
  62. 92.
    Dagegen behaupten Edwards und Nibler (2000) S. 248: Stimmrechts Vertretung ist kein bedeutendes Einflußmittel. Nur ganz selten kommen Banken damit auf über 10% der Stimmen. Alle drei Großbanken zusammen aber haben in Einzelfällen schon mehr Stimmrechte als der größte Aktionär. Sie erreichen aber auch dann idR nicht mehr als 10%. Andere Banken spielen überhaupt keine Rolle. Bei dieser Aussage zu beachten ist, daß sich ihre Untersuchung nicht auf Publikumsgesellschaften, sondern generell auf die größten Gesellschaften bezieht.Google Scholar
  63. 93.
    Baums und von Randow (1995), S. 150.Google Scholar
  64. 94.
    Siehe Baums und Fraune (1995), S. 110, Tab. 17.Google Scholar
  65. 95.
    Häufig disponiert bereits der Vorstand den Bilanzgewinn so, daß er nahezu der vorgeschlagenen Dividendensumme entspricht. Diese Aussage gilt nur bei Ausschüttungsquoten über 50%, da sonst § 58 Abs. 2 AktG der Disposition des Vorstandes Grenzen setzt.Google Scholar
  66. 96.
    § 254 AktG bietet Aktionären, die zusammen mindestens 5% der Anteile oder eine Million DM vertreten, die Möglichkeit, einen Beschluß anzufechten, wenn nicht mindestens 4% des Grundkapitals ausgeschüttet worden sind, weil der entsprechende Bilanzgewinn statt dessen in die Gewinnrücklagen eingestellt worden ist. Auch diese Vorschrift hat kaum praktische Relevanz.Google Scholar
  67. 98.
    Z.B. war für die Hauptversammlung 2001 der Commerzbank AG Opposition angekündigt worden. Dann wurden jedoch die Anträge wieder zurückgezogen und die Abstimmungsergebnisse lagen bei fast 100%.Google Scholar
  68. 99.
    „Who monitors the monitor?“Prowse (1995), S. 46.Google Scholar
  69. 100.
    Baums und Fraune (1995), S. 106, Tab. 11.Google Scholar
  70. 101.
    Auf eigenen Hauptversammlungen benötigen die Banken allerdings explizite Anweisungen ihrer Aktionäre für die Ausübung der Stimmrechte. § 135 Abs. 1 AktG.Google Scholar
  71. 102.
    Schmidt et al. (1997), S.101.Google Scholar
  72. 103.
    Ab 1999 erfaßt die Deutsche Bundesbank in ihren Statistiken die Bayrische Hypo- und Vereinsbank AG als vierte Großbank. Hier sind die damals noch getrennten Regionalbanken bereits mit erfaßt.Google Scholar
  73. 104.
    Baums (1996), S. 14.Google Scholar
  74. 105.
    Baums und von Randow (1995), S. 150.Google Scholar
  75. 106.
    Schmidt et al. (1997), S. 100.Google Scholar
  76. 107.
    Für einen umfassenden Literaturüberblick zur Diskussion um das Depotstimmrecht siehe Baums und von Randow (1995), S. 146.Google Scholar
  77. 108.
    In der Realität entscheidet de facto die Hauptversammlung oft gar nicht über die Neubesetzung eines Aufsichtsratspostens. Der Aufsichtsratsvorsitzende, manchmal sogar der Vorstandsvorsitzende, bestimmt weitgehend in Eigenregie, wer bestellt wird. O.V. (1997a), S. 18.Google Scholar
  78. 109.
    Edwards und Niber (2000), S. 250, finden durch eine Regressionsanalyse bestätigt, daß die Repräsentanz der drei Großbanken in den Aufsichtsräten mit ihren Anteils- und Vollmachtsstimmrechten zusammenhängt.Google Scholar
  79. 110.
    Edwards und Niber (2000), S. 249. In anderen Fällen hat häufig auch ein ehemaliges Vorstandsmitglied des Unternehmens den Vorsitz. Es verfügt dann zusätzlich über informelle Informationsquellen. Prowse (1995), S. 30.Google Scholar
  80. 111.
    Der Aufsichtsrat hingegen tagt selten. Er sollte viermal, muß aber nur zweimal pro Jahr tagen. § 110 Abs. 3 AktG.Google Scholar
  81. 112.
    Zum Informationsvorsprung dieser Banken gegenüber anderen Gläubigern siehe Schwiete und Weigang (1997), S. 12 f. und die dort angegebene Literatur.Google Scholar
  82. 113.
    „Der Glaube, daß Vertreter von Kreditinstituten gute Kontrolleure im Sinne der von ihnen vertretenen Aktionäre seien, hat aufgrund von Hauptversammlungsabläufen und empirischen Untersuchungen stark gelitten.“Drukarczyk und Schmidt (1997), S. 263. Eine Ausnahme davon besteht offenbar, wenn Banken selbst am Unternehmen beteiligt sind. Dann bestehen keine Interes-senskonflikte mit den übrigen Aktionären und diese Unternehmen weisen eine bessere Performance als vergleichbare Unternehmen ohne Bankbeteiligung auf. Das sind die Ergebnisse der Studie von Gorton und Schmid (2000).Google Scholar
  83. 114.
    Schmidt et al. (1997), S. 110.Google Scholar
  84. 115.
    Schmidt et al. (1997), S. 137.Google Scholar
  85. 116.
    Zum Finanzsystem in Deutschland siehe Bessler (1999a).Google Scholar
  86. 117.
    Deutsche Bundesbank (2000), S. 39.Google Scholar
  87. 118.
    Deutsche Bundesbank (1997), S. 28.Google Scholar
  88. 119.
    Deutsche Bundesbank (2000), S. 40. Eine Gegenüberstellung der Finanzierungsstrukturen von kleineren und größeren Aktiengesellschaften zeigt für eine allerdings etwas andere Stichprobe die erheblichen Unterschiede in der Fremdfinanzierung dieser beiden Gruppen. In dieser Statistik erreichen die Pensionsrückstellungen der größeren Aktiengesellschaften 1994 sogar über 26% der gesamten Fremdmittel. Deutsche Bundesbank (1997), S. 32.Google Scholar
  89. 120.
    Als Grund dafür wird auch die Finanzierung aus Rückstellungen verantwortlich gemacht. Salzberger (2000), S. 214. Eine Untersuchung von Kaen und Sherman (1997) zeigt jedoch, daß Pensionsrückstellungen vorrangig zur Substitution anderen Fremdkapitals eingesetzt werden.Google Scholar
  90. 121.
    Prowse (1995), S.6.Google Scholar
  91. 122.
    Schmidt et al (1997), S. 122. Zwischen 1968 und 1997 wurden 15 feindliche Übernahmeangebote unterbreitet. Sieben davon waren erfolgreich. Prigge (1998), S. 992 f. In der jüngeren Vergangenheit haben hier zwei Versuche für viel Aufsehen gesorgt. Der gescheiterte Versuch von Krupp-Hoesch, die Thyssen AG zu übernehmen und der nach langem Kampf erfolgreiche Versuch von Vodafone, die Mannesmann AG zu übernehmen. Für eine ausführliche Zusammenstellung siehe Schmidt et al. (1997), S. 128–130.Google Scholar
  92. 124.
    Der hohe Anteil selbstverwahrter Aktien unterstreicht die besondere Bedeutung des Beteiligungsmotivs. Diese Aktien stehen dem Markt zum Handel nicht zur Verfügung. Deutsche Bundesbank (1995), S. 65.Google Scholar
  93. 125.
    BGH, Urteil v. 3.7.2000 — ZR 12/99.Google Scholar
  94. 126.
    Shleifer und Vishny (1997), S. 745. Siehe zu der Gefahr auch Wenger (1997), S. 63 f.Google Scholar
  95. 127.
    Salzgeber (2000), S. 216. Für eine empirische Untersuchung zu den Aufsichtsratsvergütungen in Deutschland siehe Knoll et al. (1997).Google Scholar
  96. 128.
    Knoll et al. (1997), S. 241.Google Scholar
  97. 129.
    Knoll et al. (1997), S. 251.Google Scholar
  98. 130.
    Gorton und Schmid (2000) finden in ihrer Studie Unterstützung für die Behauptung: Banken sind ein wichtiger Teil der Corporate Governance in Deutschland. Eine höhere Bankbeteiligung korreliert mit einer besseren Performance der betroffenen Unternehmen. Dieser Zusammenhang gilt jedoch nicht für den Einfluß der Banken über das Depotstimmrecht. Außerdem haben sie keine Anhaltspunkte gefunden, die auf ein Handeln im Eigeninteresse der Banken zu Lasten der übrigen Aktionäre hindeuten. Baums zeigt hingegen auf, daß sich die Depotbank mit den höchsten Stimmrechtsanteilen sich regelmäßig die Emissionsführerschaft bei Emissionen des betreffenden Unternehmens verschafft. Der Nachteil für die anderen Aktionäre liegt in den dafür zu zahlenden tendenziell überhöhten Preisen, die die Depotbank aufgrund des mangelnden Wettbewerbs verlangen kann. Baums (1996), S. 13 und S. 23 f., Tabelle 3.Google Scholar
  99. 131.
    Wenn es sich dabei nicht um Einzelpersonen, sondern um Familien handelt, weisen Bessler, Kaen und Shermann (1998), S. 584 f., zurecht daraufhin, daß es auch innerhalb dieser Familien zu Interessenkonflikten kommen kann.Google Scholar
  100. 132.
    Brigham und Gapenski (1997), S. 684.Google Scholar
  101. 133.
    Brigham und Gapenski (1997), S. 685.Google Scholar
  102. 134.
    Brigham und Gapenski (1997), S. 691.Google Scholar
  103. 135.
    Shleifer und Vishny (1997), S. 751.Google Scholar
  104. 136.
    Für eine Übersicht der unterschiedlichen Strukturen dieses Kontrollgremiums in verschiedenen Ländern siehe Prowse (1995), S. 34.Google Scholar
  105. 137.
    Prowse (1996), S. 5.Google Scholar
  106. 138.
    Der Anteil der privaten Haushalte am Gesamtumlauf an Aktien betrug Ende 1995 für die USA 36,4% und nur 14,6% für Deutschland. Deutsche Bundesbank (1997), S. 29.Google Scholar
  107. 139.
    Siehe dazu eine Übersicht bei Prowse (1996), S. 8.Google Scholar
  108. 141.
    Shleifer und Vishny (1997), S. 769.Google Scholar
  109. 142.
    Ende 1996 betrug die Börsenkapitalisierung in den USA 13.354 Mrd. DM, in Deutschland nur 1.002 Mrd. DM. Bezogen auf das jeweilige Bruttoinlandsprodukt unterstreicht ein Anteil von 122% für die USA im Vergleich zu den 27% für Deutschland die unterschiedliche Bedeutung der Aktienmärkte. Deutsche Bundesbank (1997), S. 28.Google Scholar
  110. 143.
    Für eine ausführliche Beschreibung der Rahmenbedingungen von Aktienrückkäufen und eine empirische Untersuchung der Kapitalmarktrelevanz von Aktienrückkäufen in Deutschland siehe Schremper (2002).Google Scholar
  111. 144.
    Von Rosen und Helm (1996), S. 434.Google Scholar
  112. 145.
    In Europa gab es bis 1996 nur in Großbritannien Aktienrückkäufe in größerer Zahl. Siehe dazu die Übersichten bei Dugan und Meroz (1996).Google Scholar
  113. 146.
    Jagannathan, Stephens und Weisbach (2000), S. 365.Google Scholar
  114. 147.
    Siehe dazu die Grafik bei Damodaran (2000), S. 688.Google Scholar
  115. 148.
    Für eine Übersicht über die Ausschüttungen der Jahre 1985 bis 1996 siehe Jagannathan, Stephens und Weisbach (2000), S. 361, Tab. 1.Google Scholar
  116. 169.
    Zur historischen Entwicklung des Aktienrückkaufs siehe Peltzer (1998), S. 322 ff.Google Scholar
  117. 150.
    Nicht jeder sieht im Aktienrückkauf ein Finanzierungsinstrument. Wer mit Finanzierungsmaßnahmen zwingend eine Anfangseinzahlung verbindet, sieht aufgrund der Auszahlung beim Aktienrückkauf darin eine Investition in „eigene Aktien“, wie z.B. Schultz (1999), S 381. Hier werden jedoch unter dem Begriff Finanzierung alle Vorgänge erfaßt, die die Passivseite der Bilanz verändern.Google Scholar
  118. 151.
    BGBl I 1998, S. 786.Google Scholar
  119. 152.
    Zu den Regelungen zuvor und zu der Entwicklung der Neuregelung siehe von Rosen und Helm (1996).Google Scholar
  120. 153.
    Zu dem Umfang der Nutzung siehe die Aufstellung bei Lease et al. (2000), S. 162 f. Dort sind die Volumina verschiedener Rückkaufverfahren den Dividendenzahlungen in den betreffenden Jahren gegenübergestellt.Google Scholar
  121. 154.
    Die Preise müssen nicht absolut bestimmt werden, sondern können auch als prozentuale Abweichung vom Börsenkurs festgelegt werden. Vigelius (2000), S. 222.Google Scholar
  122. 155.
    Die Einziehung der Aktien ist nach wie vor auch über § 71 Abs. 1 Nr. 6 AktG möglich. Das erfordert dann aber zuvor einen Kapitalherabsetzungs- und Einziehungsbeschluß.Google Scholar
  123. 156.
    Pellens und Schremper (2000), S. 134. Siehe dazu die dort aufgeführte Literatur.Google Scholar
  124. 157.
    Klingberg (1998), S. 1576.Google Scholar
  125. 158.
    BMF-Schreiben vom 2.12.1998.Google Scholar
  126. 159.
    § 266 Abs. 2 B III 2 und Abs. 3 A III 2 sowie § 272 Abs. 4 S. 1 HGB und § 255 Abs. 1 HGB.Google Scholar
  127. 160.
    Führen Verluste des Unternehmens in der Periode zu einem Kursrückgang unter den Kaufkurs, dann erhöht sich der Verlust noch weiter. Einige Autoren sprechen in diesem Zusammenhang von einer doppelten Erfassung des operativen Verlustes, z.B. Pellens und Schremper (2000), S. 140.Google Scholar
  128. 161.
    Der Ansatz, „eigene Aktien“als Vermögensgegenstand zu behandeln, ist auch der Kritik ausgesetzt. Aus der Aktie stehen dem Unternehmen selbst keine Rechte zu. Die Möglichkeit des Wiederverkaufs ist mit der Möglichkeit, eine Kapitalerhöhung durchzuführen, gleichzusetzen. Thiel (1998), S. 1583. Anders hingegen Klingberg (1998), S. 1576.Google Scholar
  129. 162.
    Wiese (1999), S. 188.Google Scholar
  130. 164.
    § 272 Abs. 1 S. 4 HGB.Google Scholar
  131. 165.
    § 272 Abs. 1 S. 6 HGB.Google Scholar
  132. 166.
    Dieser Bilanzansatz kommt der „Par Value Method“der Amerikaner sehr nahe. Für einen Vergleich und eine Übersicht mit Beispielen zu den amerikanischen Methoden siehe Pellens und Schremper (2000), S. 136 ff.Google Scholar
  133. 167.
    Der Beschluß muß hinsichtlich des Mehrheitserfordernisses einem Beschluß über eine Kapitalerhöhung entsprechen. Klingenberg (1998), S. 1577.Google Scholar
  134. 168.
    Vigelius (2000), S. 223 f.Google Scholar
  135. 169.
    Die ersten Untersuchungen belegen das bereits. In der Studie von Schremper erfolgten 105 der 112 untersuchten Aktienrückkäufen über die Börse. Schremper (2002), S. 203.Google Scholar
  136. 170.
    Pellens und Schremper (2000), S. 145. In Deutschland hat die Kögel Fahrzeugwerke AG im Dezember 1998 als erstes Unternehmen in Deutschland nach diesem Verfahren, das als Reverse Bookbuilding bezeichnet wurde, 7,5% ihres Grundkapitals zurückgekauft. O.V. (1998b).Google Scholar
  137. 171.
    Siehe ausführlicher dazu Angel, Gastineau und Weber (1997).Google Scholar
  138. 172.
    Die Ankündigung eines Aktienrückkaufs wird als Zeichen für einen Shareholder Value orientierten Umgang mit überschüssigen liquiden Mitteln angesehen. Löwe (1998), S. 26.Google Scholar
  139. 173.
    Für eine ausführlichere Erläuterung zu den einzelnen Motiven siehe Pellens und Schremper (2000), S. 141–150 oder Lease et al. (2000), S. 154–157.Google Scholar
  140. 174.
    Aber nicht jeder Aktienrückkauf sendet per se ein glaubhaftes positives Signal. STADA Arzneimittel AG, die erst im Oktober 1997 zu 302 DM an die Börse kamen (erster Kurs 349 DM), haben als erste einen Aktienrückkauf durchgeführt. Das geschah offenbar nur, um den inzwischen stark gesunkenen Kurs zu beeinflussen. Anders läßt sich wohl kaum erklären, warum ein Unternehmen so kurz nach dem Going Public das Geld schon wieder zurückzahlt. Der Aktienkurs büßte dementsprechend bei der Ankündigung des Rückkaufs 1,6% ein. O.V. (1998), S. 14.Google Scholar
  141. 175.
    Vigelius (2000), S. 222.Google Scholar
  142. 176.
    Pellens und Schremper (2000), S. 133.Google Scholar
  143. 177.
    Die ist auch bei der Untersuchung von Kellerhans und Rausch (2000) festzustellen.Google Scholar
  144. 178.
    Pellens und Schremper (2000), S. 151.Google Scholar
  145. 179.
    Zu den Zusammenhängen siehe Rams (1997).Google Scholar
  146. 180.
    Kellerhans und Rausch (2000), S. 224, Tabelle 1.Google Scholar
  147. 181.
    O.V. (2002), Lohnender Aktienrückkauf — Gerke: Nach Ankündigung Renditen von bis zu 9 Prozent festgestellt, in: Börsen-Zeitung vom 25.09.2002, S. 10.Google Scholar

Copyright information

© Deutscher Universitäts-Verlag GmbH, Wiesbaden 2003

Authors and Affiliations

  • Hans-Heinrich Ellermann

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