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Theoretischer Bezugsrahmen

  • Nico Reimers
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Zusammenfassung

Für den Ausdruck Private Equity (PE) existiert keine einheitliche Definition. Dies liegt insbesondere daran, dass der Begriff nicht aus der Theorie entwickelt wurde, sondern in der Praxis entstanden ist. Grundsätzlich handelt es sich hierbei, wie der Begriffsteil Equity deutlich macht, um die Bereitstellung von Eigenkapital. Der Begriffsteil Private beschreibt, dass dies außerbörslich geschieht. Hierdurch erfolgt eine Abgrenzung vom Public Equity, das über die Börse bereitgestellt wird.9

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Literatur

  1. 9.
    Vgl. Rudolph (2000), S. 143f., Weitnauer (2001), S. 258f.Google Scholar
  2. 10.
    Der Begriff Mezzanine (italienisch „mezzanino“= Zwischengeschoss) weist auf den „Zwittercharakter zwischen Eigen- und Fremdkapital“hin. Vgl. Finsterer/Gulder (2001), S. 11.Google Scholar
  3. 11.
    Für eine Übersicht der Eigenschaften möglicher Finanzierungsinstrumente für den Mittelstand und deren Zuordnung zu Private Equity siehe Finsterer/Gulder (2001), S. 13.Google Scholar
  4. 12.
    Vgl. Peacock/Cooper (2000), S. 69.Google Scholar
  5. 13.
    Vgl. Bader (1996), S. 10, Schefczyk/Gerpott (1998), S. 143ff.Google Scholar
  6. 14.
    Bader (1996), S. 10.Google Scholar
  7. 15.
    Die Begriffe Risiko-, Wagnis- oder Chancenkapital werden ebenso synonym verwendet, was ihrer Natur nicht immer angemessen erscheint. Denn bei diesen steht das Risiko und somit die Finanzierung von Ge-Google Scholar
  8. Schäftsmodellen, welche ihre Marktfähigkeit erst noch beweisen müssen, im Vordergrund. Im Gegensatz dazu gibt es solche Private-Equity-Finanzierungen, welche vorrangig in etablierte Unternehmen mit stabilen Cashflows und wesentlich geringerem Risiko investieren. Vgl. Rams/Remmen (1999), S. 75.Google Scholar
  9. 16.
    Vgl. Fanselow/Stedler (1992), S. 395f., Für eine detaillierte Übersicht der Unterschiede zwischen Private-Equity- und Venture-Capital-Finanzierungen siehe Kokalj et al. (2003), S. 12f.Google Scholar
  10. 17.
    Vgl. Kokalj et al. (2003), S. 13, Frommann (2003), S. VI–X, Bader (1996), S. 4f.Google Scholar
  11. 18.
    Die Begriffe Finanzinvestoren, Private-Equity-Häuser und -Fonds werden synonym verwendet. Für den Unterschied zwischen Finanzinvestor und strategischem Investor siehe Glossar, S. 121.Google Scholar
  12. 19.
    Für die weitere Arbeit relevant sind demnach solche Private-Equity-Finanzierungen, die (a) an nicht emissionsfähigen Unternehmen durch direkte Beteiligung als Kommanditist bzw. GmbH-Gesellschafter und durch atypische stille Beteiligung erfolgen oder die (b) an emissionsfähigen Unternehmen über Stammaktien oder Vorzugsaktien erfolgen. Vgl. Betsch/Groh/Schmidt (2000), S. 98.Google Scholar
  13. 20.
    Vgl. Moskowitz/Vissing-Jörgensen (2002), S. 1.Google Scholar
  14. 21.
    Es ist anzumerken, dass bei dieser US-amerikanischen Studie vorrangig die Eigenkapitalrendite von Unternehmern untersucht wurde, die den Großteil ihres Vermögens in ihrem (Familien-)Unternehmen gebunden hielten, somit der Fokus nicht auf der Untersuchung der Rendite von PE-Häusern lag. Vgl. Moskowitz/Vissing-Jörgensen (2002), S. 1.Google Scholar
  15. 22.
    Messbar durch Indizes wie dem MSCI World oder dem S&P 500 (deckt 70% des börsennotierten Eigenkapitals in den USA ab). Vgl. >http://www.investorwords.com<, Abrufdatum: 29. August 2003.Google Scholar
  16. 23.
    Vgl. Moskowitz/Vissing-Jörgensen (2002), S. 3–4.Google Scholar
  17. 24.
    Vgl. Markowitz (1952), S. 77f. und S. 91.Google Scholar
  18. 25.
    Als Investoren sind in Deutschland in erster Linie Banken, Versicherungen und Pensionsfonds zu nennen. Vgl. Miran Khan/Olm (1999), S. 258.Google Scholar
  19. 26.
    Vgl. Baums/Möller (2000), S. 34.Google Scholar
  20. 27.
    Vgl. Kraft (2001), S. 48f., Bader (1996), S. 22ff., Gerke et al. (1995), S. 105.Google Scholar
  21. 28.
    Vgl. Kraft (2001), S. 51. Für eine umfassende theoretische Einführung siehe Bader (1996), S. 22–97.Google Scholar
  22. Eine Übersicht über die hier beschriebene Intermediationsfunktion von PE-Gesellschaften bietet Abbildung 2. Hier wird das klassische Fondskonzept einer Private-Equity-Beteiligung mit seinen wichtigsten Teilnehmern dargestellt.Google Scholar
  23. 29.
    Vgl. Ibbotson/Sinquefield (1976) für den US-Markt und Bimberg (1991) für den deutschen Markt.Google Scholar
  24. 30.
    IRR steht für „Internal Rate of Return“und entspricht im Deutschen der internen Zinsfußmethode Sie dient der Berechnung von jährlichen Renditen und findet allgemeine Verwendung in der PE-Branche. Siehe Glossar, S. 122.Google Scholar
  25. 31.
    Vgl. z.B.Matz (2003), o.V. (2003b), S. 19 und S. 102, O.S. Fenn/Prowse/Liang (1995), S. 60.Google Scholar
  26. 32.
    Vgl. Geiseler (1999), S. 21f.Google Scholar
  27. 33.
    Der Markt für Private Equity ist statistisch nicht eindeutig zu erfassen. Dies liegt daran, dass es neben den Daten über das Mitgliederverhalten des Bundesverbandes deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (BVK) nur wenig öffentlich zugängliche Informationen über die Entwicklungen der PE-Investitionen in Deutschland gibt. Dies gilt insbesondere für Familienunternehmen, da etwaige Beteiligungen dort meist unter die Vertraulichkeit fallen. Hinzu kommt, dass bei weitem nicht alle Akteure BVK-Mitglieder sind und sich eine ganze Reihe von Beteiligungen im informellen Markt für PE abspielen.Google Scholar
  28. 34.
    Vgl. Anhang, Abb. 1, S. 84.Google Scholar
  29. 35.
    Vgl. Anhang, Abb. 2, S. 84.Google Scholar
  30. 36.
    80 publizierten Transaktionen unter 100 Mio. € stehen 61 Transaktionen zwischen 101 und 2.500 Mio. €. gegenüber. Quelle: MergerMarket, Abrufdatum: 08.08.2003.Google Scholar
  31. 37.
    Interview vom 21.08.2003 mit Baron von le Fort, Ernst & Young. Andrew Richards von 3i schätzt die Investitionsmöglichkeiten im 50 Mio. € plus Buy-out-Markt in Deutschland auf 100 bis 150 Transaktionen pro Jahr. Vgl. Initiative Europe (2003a), S. 18. Ein Brancheninsider schätzt auf Basis eigener Berechnungen diese Dunkelziffer auf 300 Unternehmen im Jahr.Google Scholar
  32. 38.
    Hierzu gehörten namhafte Firmen wie Rodenstock, Zapf oder Auto-Teile-Unger (vgl. Anhang, Tab. 1, S. 86). Es ist anzumerken, dass der wertmäßige Anteil mit 15% vom Gesamtvolumen wesentlich geringer ausfällt. Eigene Berechnung auf Basis von MergerMarket und Initiative Europe, Abrufdatum: 08.08.2003.Google Scholar
  33. 39.
    Die Zahlen wurden um 5 große europäische Buy-out-Fonds bereinigt. Sonst ergäbe sich folgendes Bild: 1970 Portfoliounternehmen, davon 811 Familienunternehmen (41%), Beteiligungsvolumen in Höhe von 56 Mrd. €, Kapitalüberhang von 25 Mrd. €. Vgl. Tab. 1, S. 27. Ein solcher Überhang ist nicht zu dramatisieren, denn aufgrund der Fondsstrukturen sei es üblich, über einen Zeitraum von 4–5 Jahren die eingesammelten Gelder zu investieren und dabei pro Jahr etwa 20% des Fondsvolumens im Markt unterzubringen. Ein Überhang von etwa 25% sei daher eine normale Erscheinung.Google Scholar
  34. 40.
    Initiative Europe (2003a), S. 8.Google Scholar
  35. 41.
    Vgl. Chrisman et al (2003a), S. 446.Google Scholar
  36. 42.
    So sind in Italien beispielsweise vier Fünftel des KMU-Segmentes Familienunternehmen, weiterhin zwei Drittel der Unternehmen mit einem Umsatz von mehr als 50 Mio. Euro und der börsennotierten Konzerne und 15 der 20 größten Industriekonglomerate familienkontrolliert. In den USA befinden sich 90% der Unternehmen im Familienbesitz, in Großbritannien 75% und in Spanien 80%. Vgl. Reichart (2001), S. 48, Upton/Petty (2000), S. 27.Google Scholar
  37. 43.
    Von großen Familiengesellschaften wie Aldi, Otto, Burda, Miele, KarstadtQuelle, Rodenstock oder Dr. Oetker sei hier diesbezüglich einmal abgesehen.Google Scholar
  38. 44.
    KMU ist eine Anlehnung an die im gesamten anglo-amerikanischen und romanischen Sprachgebrauch übliche Kategorisierung der „(K)leinen und (M)ittleren (U)nternehmen“, dort SME = „small and medium-sized enterprises“, welche im Unterschied zu Familienunternehmen einen statistisch greifbaren Bereich der Gesamtwirtschaft darstellen. Aber auch für die KMU gibt es in Deutschland keine einheitliche Definition. Als Richtlinie können die Kriterien des IfM in Bonn herangezogen werden: Klein = bis 9 Beschäftigte; bis unter 1 Mio. Euro Umsatz/Jahr; Mittel = 10–499 Beschäftigte, 1–50 Mio. Euro Umsatz/Jahr; Groß = 500 und mehr Beschäftigte, ab 50 Mio. Euro Umsatz/Jahr. Vgl. Baden-Württemberg (2000), S. 39, Günterberg/Wolter (2002), S. 14.Google Scholar
  39. 45.
    Hennerkes (1999), S. 11.Google Scholar
  40. 46.
    Hennerkes (1999), S. 12.Google Scholar
  41. 47.
    Vgl. Vgl. Baden-Württemberg (2000), S. 40.Google Scholar
  42. 48.
    Klein (2000).Google Scholar
  43. 49.
    Nicht-Familienunternehmen lassen sich grob in zwei Gruppen einteilen: (1) die privat gehaltenen Gesellschaften ohne familiäre Bande innerhalb der Eigentümerschaft und (2) die Publikumsgesellschaft ohne familiäre Bande innerhalb der Eigentümerschaft. Vgl. Bergamin (1994), S. 117.Google Scholar
  44. 50.
    Vgl. Klein (2000), S. 53, alle Daten von 1995. Es ist anzumerken, dass die Schätzungen je nach Studie variieren. Tendenziell kommen andere Studien wie etwa von Reidel (1994) auf noch höhere Anteile von Familienunternehmen in der Gesamtheit von Unternehmen (80%).Google Scholar
  45. 51.
    Vgl. bspw. Klein (2000), Meis (2000), S. 25, S. 12ff., Terberger (1998), S. 15, Zeitel (1991), S. 27f.Google Scholar
  46. 52.
    Vgl. Albach (1995), S. 52. Hervorhebungen im Text vom Verfasser vorgenommen.Google Scholar
  47. 53.
    „Eine Familie ist eine Gruppe aller miteinander blutsverwandter Personen.“Terberger (1998), S. 15.Google Scholar
  48. 54.
    Diese ergeben sich durch den Besitz von mehr als der Hälfte des Kapitals oder der Stimmrechte an einer Unternehmung, die entweder direkt oder indirekt von einem oder mehreren Familienstämmen gehalten werden. Vgl. Terberger (1998), S. 15.Google Scholar
  49. 55.
    Eigene Berechnungen auf Basis von Günterberg/Wolter (2002), S. 38 und Zeitel (1991), S. 29. Als Personengesellschaften gelten alle Einzelunternehmen, Offene Handelsgesellschaften einschließlich Gesellschaften bürgerlichen Rechts sowie Kommanditgesellschaften einschließlich GmbH & Co. KG. Zu den Kapitalgesellschaften zählen Aktiengesellschaften einschließlich KGaA und bergrechtliche Gewerkschaften sowie Gesellschaften mit beschränkter Haftung (GmbH). Die Kalkulation schließt Erwerbs- und Wirtschaftsgenossenschaften sowie Betriebe gewerblicher Art von Körperschaften des öffentlichen Rechts und sonstige Rechtsformen aus.Google Scholar
  50. 56.
    Dieses Konzept stammt ursprünglich von John Davis und Renato Tagiuri aus dem Jahre 1982. Vgl. Magretta (1998), S. 117.Google Scholar
  51. 57.
    Vgl. hierzu bspw. Baus (o.J.), S. 4, Habbershon et al. (2003), S. 453. Es ist anzumerken, dass die neueren theoretischen Konzepte vorwiegend aus der US-amerikanischen wirtschafts- und sozialwissenschaftlichen Forschung stammen.Google Scholar
  52. 58.
    In der Literatur wurden bisher vorwiegend börsennotierte Unternehmen auf die Vorteilhaftigkeit konzentrierter Eignerstrukturen geprüft, wobei diese grundsätzlich bestätigt werden konnte. Vgl. Gedajlo-vic/Shapiro (2002), Thomsen/Pedersen (2000), Burkart/Gromb (1997), Wruck (1989).Google Scholar
  53. 59.
    Eigene Übersetzung aus dem Englischen. Vgl. Habbershon et al. (2003), S. 454–455.Google Scholar
  54. 60.
    Zu RBV siehe Mahoney/Pandian (1992), Barney (1991), Conner (1991), Wernerfeit (1984).Google Scholar
  55. 61.
    Vgl. Habbershon et al. (2003), S. 451. Ähnliche Überlegungen formulieren Upton/Petty mit ihrem Konzept der „intergenerational transfers“. Vgl. Upton/Petty (2000), S. 27.Google Scholar
  56. 62.
    Vgl. Watrin (1997), S. 12.Google Scholar
  57. 63.
    Im Aufsatz von Habbershon et al. wird diese Vorteilhaftigkeit auch als „familiness“oder „f factor“bezeichnet. Vgl. Habbershon et al. (2003), S. 451ff.Google Scholar
  58. 64.
    Vgl. Baden-Württemberg (2000), S. 45f., Habbershon et al. (2003), S. 460, Wössner (1998), S. 19ff., Kaleja/Pollner (1998), S. 59ff.Google Scholar
  59. 65.
    Zu diesen zählt bspw. die Ausrichtung auf die langfristige Bestandserhaltung des Unternehmens, was zur Folge haben kann, dass Mitarbeiter länger gebunden und Standortentscheidungen vorwiegend unter dem Aspekt der regionalen Verbundenheit getroffen werden. Oberste Maxime ist daher nicht zwangsläufig die Erzielung einer höchstmöglichen Rendite. Vgl. Baden-Württemberg (2000), S. 45.Google Scholar
  60. 66.
    Eigene Übersetzung aus dem Englischen. Vgl. Chrisman et al. (2003b), S. 470f.Google Scholar
  61. 67.
    Hennerkes/May (1988), S. 2393f.Google Scholar
  62. 68.
    In dieser Zeit wurde bspw. die Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) gegründet.Google Scholar
  63. 69.
    Vgl. Geiseler (1999), S. 19.Google Scholar
  64. 70.
    Vgl. Institut für Wirtschaftsberatung (2003), S. 5.Google Scholar
  65. 71.
    Vgl. IKB (2003), S. 2.Google Scholar
  66. 72.
    Bspw. aufgrund hoher Erbschaftssteuerzahlungen und Abfindungen an weichende Erben. Vgl. Jeschke (1997), S. 22.Google Scholar
  67. 73.
    Vgl. Jeschke (1997), S. 22.Google Scholar
  68. 74.
    Vgl. Geiseler (1999), S. 17f.Google Scholar
  69. 75.
    Hinzu kommt, dass alternative Beteiligungsformen (Unter diesen werden in erster Linie GmbH- und KG-Anteile sowie stille Beteiligungen verstanden) nicht handelbar sind, da hier v.a. keine rechtlichen und gestalterischen Standardisierungen vorliegen und somit auch kein entsprechender Sekundärmarkt für diese Instrumente entsteht. Vgl. Gerke et al. (1995), S. 17 und 105.Google Scholar
  70. 76.
    Interview vom 15.09.2003 mit Frau Prof. Achleitner, Technische Universität München.Google Scholar
  71. 77.
    “Basel II” sieht die für 2006 vorgesehene Novellierung des Baseler Akkords von 1988 vor. Diese bankrechtlichen Kontrollmaßnahmen fordern eine Erhöhung der Eigenkapitalunterlegung der Kreditinstitute, was langfristig in strengere Bonitätsprüfungen (Rating) gegenüber kreditnehmenden Unternehmen resultiert. Vgl. Heyken (2001), S. 19, Bartels (2002), S. 48.Google Scholar
  72. 78.
    Vgl. Finsterer/Gulder (2001), S. 10.Google Scholar
  73. 79.
    In der Bankwirtschaft wird diese Risikoaversion mit einem „Moral-Hazard-Problem“begründet, welches dann entsteht, wenn der Anteil des Fremdkapitals wesentlich höher ist als der Anteil der Eigenmittel und somit das involvierte Risiko des Gläubigers unverhältnismäßig höher ist als das des Schuldners. Vgl. Berger/Udell (1998), S. 624.Google Scholar
  74. 80.
    Unter diesem wird Kapital verstanden, bei dem der Kapitalgeber selbst mit in das unternehmerische Risiko geht und bei einer negativen Geschäftsentwicklung mit seinem eingesetzten Kapital haftet.Google Scholar
  75. 81.
    Vgl. Rams/Remmen (1999), S. 74f.Google Scholar
  76. 82.
    Vgl. Bader (1996), S. 10.Google Scholar
  77. 83.
    Handelt es sich um ein bereits börsennotiertes Familienunternehmen, so wäre zusätzlich ein Going Private im Sinne eines Börsenrückzugs denkbar.Google Scholar
  78. 84.
    Vgl. Kokalj et al. (2003), S. 11.Google Scholar
  79. 85.
    Vgl. Albach (1995), S. 53–69.Google Scholar
  80. 86.
    Eine genaue Erklärung der hier aufgeführten Abkürzungen findet sich wie erwähnt im Glossar.Google Scholar
  81. 87.
    Vgl. Kraut (2002), S. 76. Bei Pümpin auch strategische Erfolgspositionen (SEP) und bei Bullen „critical success factors“(CSF) genannt. Vgl. Pümpin (1982), S. 33 und Bullen (1981), S. 14.Google Scholar
  82. 88.
    Vgl. Rosenbauer (1994), S. 140.Google Scholar
  83. 89.
    Kraut (2002), S. 77.Google Scholar
  84. 90.
    Vgl. Kraut (2002), S. 76.Google Scholar
  85. 91.
    Kraft (2001), S. 94. Zu den Begrifflichkeiten Due Diligence und Exit sei auf das Glossar verwiesen.Google Scholar
  86. 92.
    Erfolgsfaktoren im Fund Raising sind ein Thema für sich und einer eigenen Arbeit würdig. BC Partners bspw. unterhält eine eigene Investor-Relations-Abteilung an den Finanzplätzen New York und London, um eine intensive Bindung zu seinen wichtigsten Investoren aufzubauen. Zur Entwicklung der Asset Allocation von Private Equity ist zu sagen, dass diese angesichts der Entwertung der Public-Equity-Bestände in den Portfolios absolut abnimmt, obwohl manche Versicherungen und Pensionsfonds einräumen, mehr in diese Anlagekategorie zu investieren und PE somit relativ zunehmen könnte. Eine Allokation von 5% bis maximal 10% wird dabei erfahrungsgemäß für sinnvoll gehalten. Vgl. Heim (2001), S. 487ff.Google Scholar
  87. 93.
    Vgl. Kraft (2001), S. 136, Huydts (1992), S. 30.Google Scholar
  88. 94.
    Vgl. IKB Private Equity (2003), S. 13.Google Scholar

Copyright information

© Deutscher Universitäts-Verlag/GWV Fachverlage GmbH, Wiesbaden 2004

Authors and Affiliations

  • Nico Reimers

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